Paper Se ha descubierto la inflación “buena”: la teoría de la “deaudaflación”


Correlación histórica con el “caso” argentino (Alarmantes coincidencias)



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Correlación histórica con el “caso” argentino (Alarmantes coincidencias)

(Para no reiterar el relato -en su caso- sólo se reproducen los párrafos que contienen algunos datos sobre el proceso inflacionario. Otras partes del contexto histórico ya fueron tratadas anteriormente, a las que se remite al lector interesado)

(1958) El aumento salarial alimentó una política fiscal expansiva. En ese primer año de administración los gastos del Gobierno Nacional aumentaron un 121% y la mitad de ellos quedaron sin financiamiento a través de los ingresos corrientes, llevando el déficit del sector público a un alarmante 9% del PIB. El desequilibrio en el presupuesto se financió con una fuerte emisión monetaria y endeudamiento interno y externo. La inflación se empinó alcanzando un 32% en el año. La persistencia de un saldo comercial negativo entre importaciones y exportaciones y alguna salida de capitales provocaron un descenso de las reservas internacionales al crítico nivel de 133 millones de dólares. A pesar de estos remezones, la economía creció un modesto 3%, una importante desaceleración respecto del 5% que se había expandido en 1957.

(1959) Pese a los lineamientos del plan, por primera vez en el siglo la Argentina mostró en 1959 una inflación de tres dígitos, 114% -índice al que la carne aportó un 225% de aumento- y la economía se contrajo un 6,1 por ciento.

(1974) En medio de la turbulencia, los aumentos salariales le habían ganado la carrera a los precios, que ese año “sólo” se habían incrementado un 24%. Así, el salario real tuvo un alza del 25% y la participación de los asalariados en el ingreso nacional alcanzó al 47%, uno de los puntos más altos de la historia, aunque poco habría de durar.

El déficit fiscal del Gobierno Nacional superó ligeramente el elevado nivel del año anterior y fue financiado en gran parte con emisión monetaria. En medio del descontrol y las luchas por el poder se incorporaron casi 102.000 nuevos agentes públicos.

La desequilibrada situación fiscal impulsó un crecimiento del 33% (1.132 millones de dólares) en la deuda externa, inaugurando un vertiginoso sendero ascendente.

(1982) Cuando estalló la Guerra de las Malvinas (2 de abril de 1982), Roberto Alemann se encontraba negociando la refinanciación de parte de la deuda externa y el equipo económico apenas si llegó a tiempo para trasladar las reservas internacionales del país al Banco de Pagos Internacionales, en Suiza.



En los dos meses que duró la guerra, Alemann, al igual que le ocurriría a uno de sus sucesores unos años más tarde, descubrió la diferencia que los argentinos establecen entre el corazón y el bolsillo. A pesar del apoyo público a la contienda, los depósitos en los bancos disminuían sin cesar y el dólar pasaba de $ 10 a $ 24 por unidad entre enero y junio.

La derrota en la guerra implicó una descomposición inmediata del Proceso, que también hizo eclosión por las cuentas pendientes del propio desempeño de las tres fuerzas en las Malvinas. La Marina y la Fuerza Aérea, con fuertes reproches, abandonaron el gobierno y el Ejército, en soledad, designó al general Reynaldo Bignone como presidente encargado de negociar la transición hacia la democracia.

Con Bignone volvió al Ministerio de Economía José María Dagnino Pastore, que había ocupado el cargo con la “Revolución Argentina”. En el Banco Central asumió Domingo Cavallo.

El nuevo equipo económico ensayó un giro en medio de la tempestad y preparó un plan económico propio, con cierto corte nacionalista que hallaba eco en sectores militares afines, pero que finalmente no podría imponer en los escasos 52 días en la función.

Dagnino Pastores enfrentó un importante recrudecimiento de la inflación al que no pudo dominar. Al mismo tiempo, en el plano externo, además de los atrasos que se acumulaban en los pagos, existía la particularidad de que una parte importante de la deuda externa estaba contraída con la banca británica, lo que daba a la negociación un notable tinte político.

En el Banco Central, fiel a su estilo, Cavallo trabajó febrilmente y adoptó multitud de disposiciones, entre ellas un seguro de cambio para la deuda de las empresas privadas a un valor de $ 15,75 por dólar y, nuevamente, el desdoblamiento del mercado cambiario.

Este seguro de cambio fue ampliado por su sucesor -Lucio González del Solar- a través de una norma que permitió la licuación definitiva de los pasivos de las empresas endeudadas, sistema que operó hasta 1985.

A fines de agosto de 1982 Jorge Wehbe reemplazó a Pastore y llegó, por tercera vez, al Ministerio de Economía.

Las medidas se tornaron eminentemente coyunturales, en un contexto en que la crisis financiera regional se agravaba. Pocos días antes de asumir Wehbe, el 20 de agosto de 1982, México había anunciado la moratoria de su deuda externa desatando un efecto contagio a escala mundial.

Durante 1982 el desempeño de la economía fue catastrófico. El PBI se contrajo casi un 6%, la inflación alcanzó el 165% y el poder adquisitivo del salario cayó 20%. Las importaciones disminuyeron bruscamente, lo que facilitó un fuerte saldo comercial positivo, que junto a un endeudamiento externo adicional de 6.000 millones de dólares y la virtual cesación de pagos, permitieron mantener relativamente estables las reservas. Pero a lo largo del año el dólar pasó de $ 10 a $ 68 por unidad y en junio de 1983 nació el peso argentino, con cuatro ceros menos que su anterior y dos años de vida por delante. La aventura había costado cara…

Cuando concluyó la etapa del Proceso la economía había crecido un 0,8% sobre los niveles de 1975. La expansión inicial duró hasta 1980, con un acumulado del 10% que se perdió en los dos años posteriores. En el mismo lapso, la población creció casi 14%, de modo que el ingreso por habitante disminuyó en la misma proporción y, como la distribución del ingreso empeoró notablemente, para una gran parte de la población el descenso fue mucho mayor. Mientras el 1974 el 5% de la población más rica percibía el 17,2% del ingreso total, en 1982 concentraba el 22,2 por ciento.

Durante esos años el poder adquisitivo del salario estuvo -en promedio- 25% por debajo del trienio 1973-1975 y, como consecuencia, la participación de los asalariados en el PBI cayó desde un 47% en 1974-1975 hasta 36% en 1982.

(1989) “Argentina, levántate y anda”. Con esta mística invocación inició Carlos Saúl Menem su discurso inaugural ante la Asamblea Legislativa el 8 de julio de 1989.



En sólo seis meses el gobierno había introducido un cambio copernicano en la orientación del país, sumiendo en la confusión a todo el espectro político. El Partido Justicialista no lograba asociar el rumbo del gobierno con los ejes más profundos de su doctrina y marchaba detrás de los acontecimientos, arrastrado por un fenómeno nuevo, el “menemismo”. La conmoción interna se hizo sentir con fuerza en el sector sindical, culminando con la fractura de la CGT.

En el corto plazo, sin embargo, las medidas adoptadas no lograban estabilizar la economía. Existía un abismo entre el programa de reformas estratégicas y la administración cotidiana. No se habían logrado ordenar las finanzas públicas, las demandas salariales iban en ascenso y la inflación comenzó a acelerarse. Pronto resultó evidente que el tipo de cambio no podría sostenerse y la compra de dólares aumentó, elevándose abruptamente su cotización en el mercado paralelo, mientras el gobierno intentaba retener a los tenedores de pesos tentándolos con astronómicas tasas de interés en los bancos.

Desbordado por la situación, el equipo económico intentó un nuevo programa de ajuste -el BB II- consistente en una devaluación del 54%, alzas de tarifas y de retenciones a las exportaciones, modificaciones en los salarios públicos y privados y una reprogramación de los vencimientos de la deuda interna.

Lejos de contener la situación, las nuevas medidas acentuaron la desconfianza, los ahorristas retiraron masivamente los depósitos de los bancos, las tasas de interés llegaron al 50% mensual y el dólar comenzó a trepar a un ritmo de más del 10% diario.

Inevitablemente la situación condujo a la renuncia del ministro Rapanelli en medio de fuertes discusiones sobre el rumbo de la economía al interior del gobierno y del Partido Justicialista. Sin muchos recursos a la mano y con el consabido período de feriados bancarios y cambiarios, el Presidente apeló a Erman González, un contador público muy cercano, que había sido ministro de Economía de La Rioja cuando Menem gobernaba esa provincia.

En un improvisado paquete de medidas, el nuevo ministro liberó el mercado de cambios, dejando flotar libremente el dólar, volvió atrás con el aumento de las retenciones, para incentivar la liquidación de divisas por parte de los exportadores agropecuarios y mantuvo el aumento de tarifas dispuesto por su antecesor.

Diciembre cerró con una inflación del 40%, acumulando casi un 5.000% en el año, una caída del poder de compra del salario del 33% y una contracción de la economía del 4,8%. Ese mes, el valor del dólar, que había sido fijado en 650 australes por unidad al inicio del gobierno, alcanzó un promedio de 1.137 australes. La hiperinflación se había instalado nuevamente

El plan de reformas también tambaleaba. Pasado el impacto inicial, la resistencia a las privatizaciones estaba en ascenso, en especial por parte del sector sindical.

El acuerdo con el FMI, aprobado tan sólo algunos días atrás, parecía una delirante abstracción de la realidad. Sólo llegó a desembolsarse un primer pago, antes de quedar en suspenso.

(1990) La corrida sobre los bancos no se detenía, así que el 3 de enero de 1990 el gobierno decidió la conversión forzosa de los depósitos a plazo fijo por títulos en dólares a 10 años de plazo, los desde entonces célebres Bonex 1989. Quedaron exceptuados de esta medida todos los depósitos menores al equivalente a unos mil dólares y también los destinados al pago de salarios. Con el correr de los días las excepciones se ampliaron, excluyendo a entidades de bien público y a los fondos requeridos por particulares para pagar impuestos.



El clamor por la seguridad jurídica se alzó nuevamente entre los ahorristas atrapados por el Plan Bonex, aunque frente a las astronómicas tasas de interés que se pagaban y tras la enorme corrida bancaria, a muchos les resultaba difícil argumentar que no habían percibido el riesgo que corrían.

El Presidente apoyó a su ministro y defendió personalmente la medida. En un encuentro con representantes de la industria automotriz lo planteó en estos términos:

Vivimos hasta hace 45 días del plazo fijo. Era muy fácil hacer dinero en la República Argentina sin trabajar. Mientras el obrero quebraba su lomo todos los días (…) había otros que con esa cultura de la especulación (…) colocaban sus recursos a siete días y luego los volvían a colocar ya con los intereses agregados al capital (…)

El efecto inmediato de la transformación en bonos del 60% de la masa monetaria fue un enorme grado de iliquidez que acentuó el clima de recesión. Pero el efecto duró poco tiempo, tan sólo en enero de 1990 la emisión creció un 35%, alimentada por el déficit fiscal que seguía fuera de control. Los precios, por su parte, continuaban su ascendente carrera, 79% de inflación en enero, 62% en febrero y 95% en marzo.

Mientras la credibilidad del gobierno comenzaba a erosionarse, se discutían distintas alternativas para superar la situación. Los sectores más tradicionales de justicialismo proponían volver a los controles de cambios y precios, mientras que por otro lado cobraba fuerza la idea de establecer un régimen de convertibilidad de la moneda con el dólar. Pero el Presidente todavía se inclinaba por una salida más tradicional. Temía un salto al vacío que precipitara a su gobierno en una crisis sin retorno.

Su amigo, el ministro Erman González, tuvo entonces una tercera oportunidad y puso en marcha un nuevo paquete de ajuste que incluía más aumentos de tarifas e impuestos y un importante programa de reducción del gasto público

Para Menem la nueva situación era clara: “hasta la Unión Soviética y los países socialistas se están alineando en este mundo moderno y capitalista, por más que a muchos no les guste”. En su visión (palabras pronunciadas en su visita a la CGT en marzo de 1990):

No es liberalismo lo que estoy pregonando, es capitalismo social dentro de lo que es justicialismo, como bien lo quería el General Perón (…) Lo que estamos haciendo es peronismo, y peronismo de alta escuela, actualizando la doctrina Nacional Justicialista -no la ideología, porque los ideologismos ya no tienen vigencia en el mundo- para ponerla al servicio del país y del pueblo argentino.

Para ese momento, el debate tanto dentro como fuera del justicialismo era intenso. Todo el andamiaje ideológico edificado en los meses previos estaba amenazado y muy especialmente el proceso de privatizaciones. Además varios escándalos de corrupción en el manejo de los recursos públicos involucraban a altos funcionarios del gobierno.

Viendo peligrar el proceso de cambio, en abril de 1990 los sectores más liberales organizaron una marcha hacia la Plaza de Mayo por el “sí a las privatizaciones y el proceso de reforma del Estado”. Menem optó por un cauteloso discurso frente a los manifestantes y desgranó un pensamiento que recorrió el país: “estamos mal, pero vamos bien”.



La tensión sobre estos temas era fuerte, pero la voluntad estaba firme y, a pesar de los tropiezos en la administración cotidiana de la economía, logró avances sustantivos en el proceso de reforma del Estado, con la privatización de Aerolíneas Argentinas, la compañía de teléfonos, canales de televisión y radios, parte de las empresas petroquímicas y la concesión del 40% de la red caminera sujeta a peaje

Después de las medidas económicas de marzo, la inflación volvió a ceder por unos meses y en mayo el gobierno logró restablecer el acuerdo con el FMI. Pero en agosto los precios se empinaron nuevamente y, una vez más, las consabidas medidas de ajuste fiscal pusieron paños fríos en una economía que seguía sin encontrar un rumbo.

Tras dieciocho meses de gestión no eran muchos los logros que podían mostrarse. En 1990 la economía había crecido un magro 0,4%, impulsada fundamentalmente por las exportaciones, mientras la inversión y el consumo seguían en descenso. La inflación había alcanzado el 1.344% y el poder adquisitivo del salario apenas si había recuperado los niveles de principios de 1989.

En cambio, el ajuste había permitido equilibrar las cuentas externas. Las exportaciones habían superado en casi 8.000 millones de dólares a las importaciones, lo que junto al retorno del financiamiento externo generó 2.700 millones de dólares de reservas. También comenzó a sentirse el efecto fiscal de las privatizaciones: los bienes transferidos produjeron 791 millones de dólares de ingresos en efectivo y 6.741 millones en títulos de la deuda pública. A pesar de estos resultados, en su meteórica carrera, el dólar había pasado de valer 1.316 australes por unidad en diciembre de 1989 a 5.130 australes un año después.

(1991) Con un dólar imparable y la amenaza de un nuevo ascenso de la inflación, a fines de enero de 1991 el Presidente finalmente se decidió a nombrar a Domingo Cavallo como ministro de Economía en reemplazo de Erman González. El recambio ministerial también llevó a Guido Di Tella al Ministerio de Relaciones Exteriores.



Hacía tiempo que el hasta entonces Canciller venía proponiendo un nuevo rumbo de política económica, así que a poco días de asumir, el 19 de febrero de 1991, el gobierno envió al Congreso un proyecto de ley que establecía la convertibilidad fija del austral con el dólar estadounidense a una relación de 10.000 australes por dólar.

El esquema de la convertibilidad era sencillo. El Banco Central vendería al tipo de cambio establecido todas las divisas que le fueran demandadas y debería retirar de la circulación todos los australes recibidos en pago. A su vez, podía comprar a precios de mercado todas las divisas que se le ofrecieran, haciendo uso de la emisión si fuera necesario.

Simultáneamente, se establecía que las reservas internacionales en oro y divisas extranjeras debían ser por lo menos iguales a la base monetaria, que es la suma de la moneda en circulación más los depósitos de los bancos en el Banco Central como reservas de liquidez.

Llevó un poco de tiempo explicar a la opinión pública por qué un mecanismo en apariencia tan simple iba a resolver una tendencia recurrente a la hiperinflación que parecía sin solución. Tampoco los legisladores se mostraban al principio muy convencidos.

La clave era que el gobierno se comprometía a emitir moneda sólo en la medida que comprara divisas y debía retirar de la circulación todo el circulante que recibiera cuando las vendía. La piedra angular era que cesaba toda emisión monetaria con destino a financiar el gasto público y el Banco Central quedaba transformado en una simple Caja de Conversión.

En otros términos, se trataba de un mecanismo forzoso para que el Estado abandonara la emisión espuria de moneda. Algo que la abrumadora mayoría de los países del mundo había logrado sin llegar a situaciones ni decisiones tan extremas.

Completando el diseño y para evitar que la inercia de la inflación destruyera el nuevo modelo, la ley preveía el cese de todos los mecanismos de indexación existentes en la economía.

La sanción de la ley recién se logró al cabo de un mes y medio de trámite parlamentario y rigió desde el 1º de abril de 1991. A través del breve recorrido de 14 artículos se habían puesto las bases de una nueva etapa en la vida económica nacional.



Era la quinta vez que se ponía en marcha un mecanismo de este tipo en la Argentina y en el mundo se encontraba definitivamente en desuso. Los estudios e historia económica muestran que en su origen fue “un invento del Imperio Británico”. La primera Caja de Conversión se puso en funcionamiento en 1849 en Mauricio -un minúsculo territorio de 2.000 kilómetros cuadrados ubicado en el Océano Índico- y rápidamente se extendió a alrededor de 70 colonias británicas en Asia, África, el Caribe y Medio Oriente. La idea subyacente era que estos estados eran demasiado pequeños para tener una moneda propia fuerte y necesitaban la referencia de la libra esterlina.

Algunos otros países -muy pocos- también adoptaron el sistema en diversas ocasiones, entre ellos la Argentina. El período más notable de vigencia en nuestro país fue entre 1902 y 1914. La Primera Guerra Mundial arrasó con el experimento, pero quedó viva una estela de nostalgia en los sectores que se enriquecieron durante esos años y, con frecuencia, se destacaron más los aspectos positivos de aquella “belle époque” que el descalabro financiero en que concluyó.

Para el momento en que Argentina puso en vigencia el sistema de la convertibilidad, en 1991, sólo siete gobiernos en el mundo aplicaban reglas similares: Bermuda, Islas Malvinas, Brunei, Islas Caimán, Islas Feroe, Gibraltar y Hong Kong. En los años posteriores, a pesar del éxito inicial de su aplicación en Argentina, el experimento tampoco incorporó muchos adeptos

Con el tiempo las debilidades de la convertibilidad fueron imponiéndose sobre sus fortalezas, conduciendo al país a la mayor crisis de su historia contemporánea.

Pero en aquellos días fundacionales, la natural inclinación de gran parte de la sociedad argentina por toda fantasía económica que vuelva al país al lugar que “merece” en el mundo, velaba eficazmente cualquier reflexión sobre los peligros del camino que se iniciaba. Naturalmente el gobierno alentaba esta propensión.

A lo largo de 1991 multitud de normas terminaron de diseñar cómo operaría la economía bajo las nuevas reglas.



La apertura del comercio exterior volvió a ocupar un lugar destacado en la agenda mediante la simplificación de las escalas de los aranceles de importación y la rebaja de los mismos. La tesis era, una vez más, que para que la Argentina fuera competitiva había que profundizar la competencia externa.

En noviembre el gobierno emitió una suerte de “Biblia de la desregulación” que desmontaba virtualmente todo el enmarañado andamiaje de regulaciones, edificado a lo largo de los años por un Estado con alta vocación intervencionista y baja eficacia de gestión.

Una oleada de “libertad económica” arrasó con toda restricción a la compraventa de bienes y servicios (como los controles de precios), flexibilizó las negociaciones salariales, eliminó limitaciones a la prestación de los servicios de transporte, suprimió multitud de tasas y derechos que gravaban diversas actividades, eliminó la fijación de honorarios profesionales por las asociaciones profesionales y liberó el funcionamiento del mercado de capitales. La “piqueta” oficial tampoco dejó en pie diversos organismos regulatorios, como las míticas Juntas de Carnes y de Granos, que sobrevivían desde la década de 1930.

El proceso de transferencia de servicios públicos al sector privado también continuó su avance. Se completó la privatización de los teléfonos, la venta de centenares de inmuebles del Estado, el Hotel Llao-Llao y los talleres navales Tandanor. El “raid” de enajenación de activos públicos rindió ese año ingresos por casi 2.000 millones de dólares, que se integraron a los recursos corrientes del Estado a la par de la recaudación impositiva regular y -como seguiría ocurriendo en los años siguientes- se perdieron en los pasillos de la burocracia pública.

Durante ese primer año de grandes transformaciones se retomó también el acuerdo con el FMI y se iniciaron las negociaciones para regularizar la deuda en el marco del denominado Plan Brady.

En pocos meses, a partir de marzo, la situación de la economía comenzó a cambiar, la inflación se desaceleró y hasta fines de año se ubicó por debajo del 1% mensual. Claro que, desde abril, los precios al consumidor habían aumentado un 21% mientras el tipo de cambio permanecía fijo, con lo que la economía había comenzado a perder competitividad.

El comercio exterior reflejó de manera inmediata esta nueva realidad. Las importaciones pasaron de 4.079 millones de dólares en 1990 a 8.275 millones en 1991. Parte importante de este aumento obedeció al crecimiento de la economía -que demandaba insumos- y a la reanudación de la inversión, que requería más equipos y maquinarias importados. Pero una intensa luz roja alumbraba las importaciones de bienes de consumo, que sólo en un año habían pasado de 300 a 1.715 millones de dólares.

Las exportaciones, en cambio, cayeron de 12.353 millones de dólares en 1990 a 11.978 millones un año más tarde. La disminución más importante se produjo en los productos industriales, de los cuales se vendieron mil millones de dólares menos.

Así, el saldo comercial, aunque todavía positivo, se redujo en 4.500 millones de dólares. Pero, a pesar de ello, el ingreso de capitales y la continuidad de los atrasos en los pagos de la deuda externa permitieron acumular algo más de 2.000 millones adicionales a las reservas, robusteciendo la idea de que la convertibilidad había llegado para quedarse.

Esa idea era ratificada por un extraordinario crecimiento de la economía de casi el 9%, alentado por un aumento del 13% en el consumo y 25% en la inversión. La reaparición del crédito al consumo y de los viajes al exterior terminaban de confirmarle, en especial a un gran sector de la clase media, que la Argentina estaba nuevamente en marcha.

Ese sentimiento se trasladó de un modo directo al plano electoral. Desde agosto hasta diciembre se celebraron elecciones provinciales y para diputados nacionales. Cuando el gobierno hizo la cuenta final, el justicialismo había obtenido el 40% de los votos y se adjudicaba 60 de las 130 bancas en disputa en la Cámara de Diputados.

(1992-1994) Con ese poder en la mano, el presidente Menem inició un tramo exitoso de gobierno que, hasta fines de 1994, se deslizó casi sin sobresaltos. La convertibilidad y el proceso de privatizaciones, apertura de la economía y desregulación de los mercados dieron sus frutos. Entre 1991 y 1994 la economía creció un 34% impulsada fundamentalmente por el consumo y la inversión.



Para un gran sector de la población el camino se presentaba mucho menos esforzado que lo anunciado por el Presidente en sus primeros días al frente del gobierno. Pero ¿de dónde provenía este efecto casi milagroso?

Como en otras épocas de la historia nacional, la explicación era la cuantiosa entrada de capitales del exterior. Ésa era la droga que permitía consumir por encima de lo que se producía e invertir por encima de lo que se ahorraba. Con una tasa de interés internacional extremadamente baja, el nuevo programa económico argentino se convertía en un imán para el flujo de capitales hacia los países emergentes.

Entre 1991 y 1994 el ingreso de capitales totalizó casi 35.000 millones de dólares. La tercera parte de esa suma provino de los pagos en efectivo de las privatizaciones, mientras que en concepto de inversiones directas, destinadas a la producción, sólo ingresaron 2.250 millones de dólares, poco más del 6% del total. El resto tuvo como destino un importante endeudamiento del sector privado, refinanciación de deudas públicas y colocaciones en el sistema financiero.

Semejante aluvión de divisas contribuyó de un modo esencial al equilibrio fiscal y al sostenimiento del tipo de cambio, lo que, junto con la apertura a la competencia externa, mantuvo la tasa de inflación en los niveles más bajos de los cuarenta años previos.

Siguiendo el esquema de la convertibilidad, los capitales que ingresaban se incorporaban a las reservas internacionales y se emitía una suma igual de moneda nacional. En consecuencia, la cantidad de dinero en la economía aumentaba -impulsando el consumo- y los depósitos en los bancos crecían, favoreciendo la aparición del crédito de un modo que hacía largo tiempo que no se conocía en el país.

Claro que este costado “rosa” de la convertibilidad también tenía su contrapartida. Entre 1991 y 1994 el saldo de la balanza comercial cambió abruptamente de signo, pasando de un superávit de 3.700 millones de dólares a un déficit de 5.700. Es que aunque las exportaciones aumentaron en ese lapso un 30%, las importaciones crecieron un explosivo 160%. El gobierno minimizaba toda señal negativa asociada al crecimiento en las compras externas, destacando que la tercera parte eran maquinarias y equipos que a la postre permitirían una mayor competitividad de la economía. Un aumento similar se había producido en las importaciones de bienes de consumo pero, salvo en los sectores industriales afectados, pocos querían escuchar voces que se alzaran contra el derecho de los consumidores argentinos a disfrutar de los mejores productos de todo el mundo.

En este fuerte crecimiento de los primeros años de la convertibilidad participaron casi todos los sectores de la economía, aunque con un sesgo muy marcado hacia la construcción y los servicios, en especial los asociados a la banca y los seguros. La industria manufacturera creció a la mitad del ritmo global de la economía y el sector agropecuario permaneció casi estancado.

Este juego de luces y sombras sobre la trayectoria de la economía mantenía alejado -una vez más- cualquier debate sobre cuál era el proyecto de construcción de riqueza a largo plazo para el país. Mientras tanto, la falta de trabajo comenzaba a instalarse en la agenda de más y más hogares. En octubre de 1994 la tasa de desempleo superó el 12%, el doble que al inicio del proceso y la cifra más alta que registraba la memoria estadística del país.

En el clima predominantemente exitista de la época, el proceso de privatizaciones no detenía su avance: Segba (1992); Transportadoras y distribuidoras de gas (1992); Somisa (1993); Aceros Paraná S. A. (1992); YPF (1992-1993); El Chocón (1993); Alicurá (1993); Piedra del Águila (1993); Cerros Colorados (1993); Caja Nacional de Ahorro y Seguro (1994); ELMA (1994); Fábricas Militares varias (1994); buques petroleros (1994).

La reforma del Estado se extendió a una de las instituciones más complejas de la Argentina: el sistema de jubilaciones y pensiones. Al gobierno no le resultó tan fácil como en otros temas imponer el modelo en boga de fondos privados de pensión pero, tras largos meses de discusión parlamentaria, en octubre de 1993 se promulgó la ley que creaba una nueva institución, las Administradoras de Fondos de Jubilaciones y Pensiones (AFJP), de carácter privado, a cuyo cargo quedaba un sistema de retiros basado en la capitalización de los fondos personales de los aportantes

Pero a partir de enero de 1994 ese panorama se alteró. La Reserva Federal comenzó a incrementar la tasa y un año más tarde el nivel era de 5,45%. Estos movimientos no pasaron desapercibidos para la economía argentina. A lo largo del año los precios de los títulos de la deuda pública perdieron entre 30% y 40% de su valor y el gobierno comenzó a adoptar diversas medidas para dar solidez al sistema bancario.

La primera víctima de esta nueva situación internacional fue la economía mexicana, que a lo largo del año no logró financiamiento para el gran desequilibrio en sus cuentas fiscales y externas. En diciembre fue devaluado el peso mexicano y se inició un proceso de expansión de la crisis hacia el resto de los mercados emergentes conocido como el efecto “Tequila”.

(1995) En la Argentina, primero los grandes inversores y luego hasta los pequeños ahorristas comenzaron a percibir el riesgo de una crisis y entre diciembre de 1994 y mayo de 1995 llegaron a retirar casi la quinta parte de los depósitos en el sistema bancario. La preocupación de los depositantes era justificada. Las reservas internacionales incluían un 20% de títulos de la deuda pública argentina, que obviamente tenían poca utilidad frente a una corrida bancaria. Como consecuencia de este hecho y del mecanismo de multiplicación del dinero al interior de los bancos, en realidad sólo el 60% de los depósitos estaba respaldado por reservas internacionales en oro y moneda extranjera. Todos los analistas económicos y los grandes operadores conocían esta limitación estructural del sistema, que haría eclosión si la situación se agravaba. Pero este hecho permanecía oculto para la mayor parte de los desinformados pequeños ahorristasLa crisis en el sistema financiero pronto se convirtió en masiva fuga de capitales, aumento de la tasa de interés, caída de los préstamos bancarios, descenso del consumo y parálisis de la inversión.



- De la estafa piramidal a la estafa generacional (los grandes perdedores) (I)

- Los viejos fantasmas (del “baseline scenario” a cómo te la “meten con vaselina”)

- Subidas de tipos: Los viejos fantasmas amenazan con volver (Expansión - 5/1/10)

(Por Jennifer Hughes y Michael MacKenzie) Lectura recomendada

Inversores y banqueros se reincorporaron ayer a sus puestos de trabajo preparados para enfrentarse a las nuevas tendencias de los mercados. Hay un tema que predomina sobre los demás: el riesgo del aumento del coste del crédito, a medida que los bancos centrales comiencen a retirar las medidas de estímulo extraordinarias de los dos últimos años.

Muchos pronósticos se centran en dos años en concreto, 1994 y 2004, a la hora de evaluar lo que el futuro próximo puede depararnos. En 1994, la rentabilidad de los bonos se disparó después de que los inversores se vieran sorprendidos en febrero de aquel año por un aumento de los tipos por parte de la Reserva Federal, que resultó ser el primero de muchos.

Del mínimo registrado a principios de año, un 4%, la rentabilidad a dos años terminó el ejercicio en un 7,7%. En 2004, el último año en el que los inversores anticiparon el final del periodo de relajación de la política monetaria, los datos provocaron una fuerte subida de la rentabilidad, aunque las cosas se calmaron cuando la Fed comenzó una serie de aumentos de un cuarto de punto, debidamente anunciados, que se prolongaron durante los siguientes dos años. Esta vez, hay más en juego. Si cierran el grifo demasiado pronto, los banqueros centrales corren el riesgo de desencadenar una nueva recesión.



Si tardan demasiado en retirarse, aumentará el riesgo inflacionista. Un malentendido, un equívoco en la política de un banco central o incluso una mala interpretación de la tendencia de los mercados podrían provocar un aumento de la rentabilidad y caídas bursátiles. En opinión de Paul McCulley, del fondo de inversión de bonos Pimco, no parece que la Fed vaya ajustar los tipos este año, aunque, según él, el lenguaje utilizado por el banco central cambiará antes de que se produzcan cambios, y casi con seguridad, este mismo año.

“Hay bastante incertidumbre sobre la rapidez y la intensidad con la que el mercado se anticipará al proceso de ajustes”, asegura McCulley. “Nuestra sensación es que en el momento en el que la Fed cambie mínimamente el discurso, habrá sorpresas desagradables, por la impaciencia y las especulaciones de los mercados. Para los inversores activos, la incertidumbre es una oportunidad para explotar las oscilaciones entre los distintos mercados”, añade.

“2010 será una fuente importante de ingresos para quien sepa aprovechar el momento”, explica Jim Caron, responsable de estrategias de tipos de interés de Morgan Stanley. “Esperamos que esta retirada de estímulos sea un proceso bastante desigual a nivel global, con oscilaciones de tipos poco sincronizadas. El riesgo está en el ritmo al que se desarrollen los acontecimientos”, asegura.

En cuanto a las tendencias bursátiles, las acciones, por lo general, suelen sufrir caídas cuando los mercados se enfrentan a subidas de los tipos. ”En EEUU, suele haber cierta corrección de los mercados al comienzo de los ajustes monetarios”, explica Teun Draaisma, estratega de renta variable de Morgan Stanley.

Según Draaisma, la caída media de las acciones europeas es del 13% semestral, y suele comenzar con la primera subida de tipos, aunque esta vez podría adelantarse. “En esta ocasión, creemos que esta fase comenzará con la retirada de liquidez en la primera mitad del año y no con la revisión de tipos por parte de la Fed, que podría llegar en el segundo semestre”, explica.

En 1994, el S&P 500 cayó un 4,6% en los seis meses siguientes a la primera intervención de la Fed. En 2004, con los mercados más en calma, el S&P 500 cayó menos de un 1% en el semestre posterior a la primera subida de la rentabilidad y acabó por recuperar un 9,2% anual tras difundirse la sensación de que el ajuste de la Fed era un voto de confianza a la economía. Si en esta ocasión cualquier cambio de política de la Fed se percibe de la misma forma, la corrección de los mercados podría ser mínima.

No obstante, hay otros factores que podrían provocar más subidas de la rentabilidad de los bonos y afectar al ánimo de los mercados. Entre estos están el exceso de emisión de bonos soberanos durante este año, en un intento de los gobiernos por compensar el gasto del año pasado. El endeudamiento del año pasado se compensó en gran parte por los estímulos que permitieron a los bancos centrales comprar la mayor parte de los nuevos bonos, pero estos programas están llegando a su fin.

El lunes, McCulley reconoció que Pimco reducirá su exposición en EEUU y Reino Unido. Por otra parte, en opinión de Jerome Booth, responsable de investigación de Ashmore Investment Management, “la crisis crediticia podría considerarse algo positivo por haber acelerado los cambios en la percepción global sobre los mercados emergentes y la valoración del riesgo”. Booth cree que la clave está en la diversificación, como mejor forma de protección frente a los posibles resultados.

(The Financial Times Limited 2010. All Rights Reserved)

Los bancos centrales del mundo difieren cada vez más acerca de los próximos pasos a seguir ahora que los países emergen de la crisis financiera a velocidades muy diferentes, lo que acentúa sus diferencias respecto al crecimiento, la inflación y el riesgo de crisis futuras”... Los bancos centrales discrepan sobre los pasos a seguir para salir de la crisis (The Wall Street Journal - 29/1/10)



La división transatlántica contrasta con la situación de 2009, cuando las autoridades enfrentaban la inminente amenaza de una depresión global. La tarea de conducir las economías de vuelta al crecimiento era intimidante, pero la respuesta fue clara: dedicar todos los recursos fiscales y monetarios al problema, y luego limpiar el desorden.

Ahora, la pregunta es cuándo subir las tasas de interés y cómo y a qué ritmo retirar las medidas extraordinarias de estímulo que implementaron el año pasado. Algunas autoridades, en particular en Europa, temen que el gasto fiscal y el dinero fácil que los bancos centrales inyectaron en el sistema bancario -al bajar las tasas de referencia a casi cero, entre otras medidas- podrían crear una nueva crisis.

Eso, al igual que la discrepancia sobre la capacidad de las economías de absorber cientos de miles de millones de dólares, libras y euros sin generar inflación, podría llevar a los bancos centrales a adoptar medidas que provoquen volatilidad en los tipos de cambio y los rendimientos de los bonos en los próximos meses.

Un factor que agrava la incertidumbre es que algunos bancos centrales afrontan desafíos políticos en sus países, incluyendo las críticas que ha recibido Ben Bernanke, quien el 28 de enero fue ratificado para otros cuatro años al frente de la Reserva Federal de EEUU, y la inminencia de las elecciones en Gran Bretaña.

China, que ha seguido creciendo de forma acelerada, ya empezó a ajustar su política monetaria, mientras que los países que se han beneficiado del alza en los precios de las materias primas, como Australia y Noruega, han elevado sus tasas de interés. Se espera que India sea la próxima en restringir el crédito, gracias a su robusto crecimiento.

Al otro extremo, no obstante, Dinamarca redujo sus tasas de interés este mes y se espera que lo vuelva a hacer para armonizarla con las de la zona euro. El gobernador del banco central de Japón, un país que sufre los efectos de la deflación, afirmó la semana pasada que mantendrá su política monetaria expansiva.



Una cuestión más importante, dado el tamaño de las economías y su efecto en los mercados financieros, es qué harán los bancos centrales de EEUU, Gran Bretaña y la zona euro. Las diferencias sobre las perspectivas a largo plazo de sus economías y los riesgos de crear burbujas de activos afectarán el cronograma de las alzas de tasas y otras medidas para restringir el crédito, además de ser una fuente de inestabilidad en los mercados financieros.

Muchos economistas sostienen que Europa subirá las tasas y retirará otras medidas de estímulo antes que EE.UU. Goldman Sachs prevé que Gran Bretaña suba su tasa de interés de referencia, actualmente en 0,5%, a mediados de año, mientras que el BCE elevaría la suya desde el actual de 1% a fines de 2010. La Fed, por su parte, mantendría la tasa interbancaria en casi cero hasta fines de 2011. Los economistas que proyectan un panorama diferente aún creen que las tasas del BCE serán más altas que las de EEUU y Gran Bretaña a fin de año.

Gran Bretaña afronta un dilema particular. Su economía se recuperó de la recesión más tarde que EEUU y la zona euro, pero la inflación ha aumentado.

Los funcionarios del BCE temen que al mantener el crédito relajado por demasiado tiempo puedan provocar una excesiva toma de riesgo y sembrar las semillas de otra crisis. Dejar las tasas bajas por un tiempo prolongado “es riesgoso”, advirtió la semana pasada Lorenzo Bini Smaghi, del Comité Ejecutivo del BCE, y podría crear “una burbuja”. Su colega del BCE, Ewald Nowotny, de Austria, señala que una toma de riesgo excesiva es una preocupación, especialmente en EEUU.

Desequilibrios como un gasto y un endeudamiento excesivo en algunos países y un exceso de ahorro en otros pueden generar burbujas de activos, especialmente si son amplificados por el crédito fácil. Cuando esas burbujas estallan, como sucedió con el sector de la vivienda, pueden provocar profundas recesiones.



- De la estafa piramidal a la estafa generacional (los grandes perdedores)



Inflación. Proceso económico provocado por una subida continuada de los precios de la mayor parte de los productos y servicios, y una pérdida del valor del dinero para poder adquirirlos o hacer uso de ello

- ¿Quiénes pueden ser los “grandes perdedores” en un proceso inflacionario?

Los que tienen ingresos fijos (los trabajadores por cuenta ajena), los que no pueden ajustar sus ingresos al ritmo de la inflación (pensionistas, pequeños rentistas, autónomos con poca capacidad de negociación), los que tienen dinero en efectivo, los que tienen depósitos bancarios, los pequeños ahorristas, los comerciantes que no pueden ajustar los precios de las mercancías al ritmo de la inflación y no logran vender el stock al costo de reposición, las empresas que no pueden trasladar al precio el aumento de los insumos (precios controlados o administrados, servicios públicos), los acreedores (en general), los que cobran en moneda nacional a período vencido. En mis épocas “sudamericanas” se decía que los precios subían por el ascensor y los salarios lo hacían por la escalera. Pues eso…

¿Quiénes pueden ser los “grandes beneficiados” en un proceso inflacionario?

Los deudores públicos o privados (en general), los que pueden ajustar sus precios, ingresos o salarios al ritmo de la inflación o anticipando la misma, los que acumulan grandes pasivos en sus balances, los que tienen bienes físicos que permiten mantener su valor constante, los que tiene cuentas a pagar, los que pagan en moneda nacional a período vencido, los que cobran en moneda extranjera. En una palabra: lo que suben por el ascensor, mientras los demás lo hacen por la escalera. O sea…

Causas de la inflación. Existen diferentes explicaciones sobre las causas de la inflación. De hecho parece que existen diversos tipos de procesos económicos que producen inflación, y esa es una de las causas por las cuales existen diversas explicaciones: cada explicación trata de dar cuenta de un proceso generador de inflación diferente, aunque no existe una teoría unificada que integre todos los procesos. De hecho se han señalado que existen al menos tres tipos de inflación:

Inflación de demanda (Demand pull inflation), cuando la demanda general de bienes se incrementa, sin que el sector productivo haya tenido tiempo de adaptar la cantidad de bienes producidos a la demanda existente.

Inflación de costos (Cost push inflation), cuando el costo de la mano de obra o las materias primas se encarece, y en un intento de mantener la tasa de beneficio los productores incrementan los precios.

Inflación autoconstruida (Build-in inflation), ligada al hecho de que los agentes prevén aumentos futuros de precios y ajustan su conducta actual a esa previsión futura.

Los monetaristas consideran también que la inflación está originada principalmente por un exceso de demanda, pero en vez de buscar entre los agentes un culpable determinado, consideran que es el crecimiento incontrolado de la cantidad de dinero en circulación lo que hará aumentar las disponibilidades líquidas de todos los agentes en general y por tanto de todos los componentes de la demanda. En primera instancia será sólo una errónea política monetaria del gobierno el origen de la inflación.

La Escuela austríaca de economía afirma que la inflación es el incremento de la oferta monetaria por encima de la demanda de la gente. Los productores de bienes y servicios demandan dinero por sus productos, si la generación de dinero es mayor que la generación de riqueza, hay inflación. Como consecuencia de la inflación se produce un efecto en cadena de distorsión de precios relativos al alza, es decir que algunos precios suben más que otros. Si todos los precios de la economía (incluido el salario) subieran uniformemente no habría ningún problema, el problema surge por la subida no-uniforme.

La inflación tiene una serie de efectos perjudiciales sobre la economía:

a. Pérdida del poder adquisitivo: La inflación reduce el poder adquisitivo del dinero, es decir, reduce el valor de lo que se puede comprar por una cantidad de dinero determinada. La inflación no incide sobre todos los individuos por igual, sino que puede perjudicar más a unos grupos sociales que a otros, e incluso puede llegar a beneficiar a determinados individuos o grupos.

b. Incertidumbre: Las decisiones son más difíciles de tomar en etapas inflacionarias. Esta inseguridad afecta principalmente a:

c. Desempleo: Cuando los precios aumentan en el país más que en el extranjero, se reduce la competitividad de los productos nacionales. Al reducirse la demanda de bienes y servicios, se reducirá el número de trabajadores requeridos para producir, lo que llevará consigo un aumento de desempleo.

Pero la inflación al igual que las enfermedades, muestra diferentes niveles de gravedad por lo que resulta útil clasificarla en categorías:

•Inflación baja: La inflación baja se caracteriza por una lenta y predecible subida de los precios. Podríamos considerar que una inflación es baja si las tasas anuales de inflación son de un dígito. Cuando los precios son relativamente estables, el público confía en el dinero. Esta dispuesto a mantenerlo en efectivo porque dentro de un mes o de un año tendrá casi el mismo valor que hoy. Esta dispuesto a firmar contratos a largo plazo expresados en términos monetarios, porque confía en que los precios relativos de los bienes que compra y vende no se alejaran demasiado. La inflación ha sido baja en la mayoría de los países industriales durante la última década.

•Inflación galopante: la inflación de dos dígitos que oscila entre el 20, el 100 o el 200 por ciento al año se denomina “inflación galopante”. Muchos países iberoamericanos, como Argentina y Brasil, mostraron en los años setenta y ochenta tasas de inflación que oscilaron entre el 50 y el 700 por ciento.

Una vez que la inflación galopante arraiga, surgen graves distorsiones económicas. Generalmente, la mayoría de los contratos se ligan a un índice de precios o a una moneda extranjera, como el dólar. En estas circunstancias, el dinero pierde su valor muy deprisa, por lo que el público no tiene más que la cantidad de dinero mínima indispensable para realizar las transacciones diarias. Los mercados financieros desaparecen, ya que el capital se invierte en otros países. Se acaparan bienes.

•Hiperinflación: Aunque parezca que las economías sobreviven con una inflación galopante, cuando golpea el cáncer de la hiperinflación se afianza una tercera y mortífera tensión. No es posible decir nada bueno de una economía de mercado en la que los precios suben un millón o incluso un billón por ciento al año.



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