Paper Se ha descubierto la inflación “buena”: la teoría de la “deaudaflación”



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2/2/10)

De los países del G-20, el que presenta una mayor tasa de Deuda Pública es Japón, situándose en las cercanías del 200% del PIB. Pese a recibir recientemente un aviso de las agencias de calificación (agencias de rating) en forma de peor perspectiva futura, no ha causado ninguna oscilación significativa en los mercados financieros. La principal justificación de la ausencia de repercusión en los distintos mercados financieros radica en que la práctica totalidad de su deuda se financia con ahorro interno. No depende de los inversores extranjeros.

Grecia, sin ser uno de los miembros del G-20, representando menos del 3% del PIB de la Unión Europea y con una Deuda Pública sobre el PIB del 112%, sí está provocando enormes turbulencias en los mercados financieros. Pese a su escaso peso en Europa, su evolución se toma como una prueba de fuego sobre lo que pueda ocurrir en la zona euro con otras naciones, entre ellas Portugal, Irlanda y, sobre todo, España.

Tras las últimas elecciones griegas, el gobierno entrante informó a Bruselas que el déficit público de 2009 alcanzaría el 12,7%, más del doble de lo comunicado por el gobierno saliente. Teniendo en cuenta que el nivel de Deuda Pública se ha situado ya en el 112% del PIB y que el déficit por cuenta corriente alcanza el 8,8% (implica que ha de financiar en el exterior dicho déficit, al no ser suficiente el ahorro interno), los mercados han comenzado a dudar de la sostenibilidad de las finanzas griegas.

El gobierno griego ha presentado un plan para reducir su déficit desde el 13% al 3% en tres años. Los mercados han castigo la falta de credibilidad del mismo, obligando a la UE al gobierno heleno a presentar otro plan más concreto y creíble.

En este contexto, y pese a lograr colocar a finales de enero 8.000 millones de euros en el mercado de bonos con una demanda de cuatro veces superior, su diferencial de tipos de interés con Alemania se llegó a elevar hasta los 400 puntos básicos (4%). Rumores recogidos como noticias respecto a un presunto mandato otorgado a un banco de inversión internacional para colocar 25.000 millones de euros de deuda griega a inversores chinos, y el posterior desmentido tanto de China como de Grecia, se ha interpretado como un fracaso en la hipotética venta de deuda a China.

Una vez perdida la credibilidad, que Grecia ha conseguido a pulso, cualquier rumor de mercado, cierto o no, puede tener consecuencias desastrosas para el país en cuestión. La pertenencia de Grecia al euro hace que cualquier noticia sobre los problemas griegos reflejada en los periódicos internacionales, acabe mencionando el peligro de contagio de los problemas a España.

Afortunadamente la situación de partida de las cuentas públicas españolas dista mucho de la situación de las cuentas helenas. Pese a ello, pasar de un superávit del 1,9% del PIB en 2007 a un déficit del 11,4% en sólo dos años, pone de manifiesto la capacidad de deterioro, que pueden llegar a tener las finanzas públicas de un país.

Como se ha visto en el caso Griego, los mercados serán implacables si consideran que dichos planes son vagos, inconcretos o ilusoriamente optimistas. La presentación de planes convincentes es una ocasión única para fortalecer la credibilidad de la Deuda Pública española.

Luego hay que cumplirlos. El premio de la credibilidad ganada estará en la reducción de los diferenciales de tipos de interés de nuestra Deuda. Por el contrario, en caso de no obtener el beneplácito del mercado, el diferencial de tipos de interés de nuestras emisiones aumentará y con ello el coste de nuestra Deuda. Aprendamos en cabeza ajena y no defraudemos las expectativas creadas.

En lo que va de año, los gobiernos de la eurozona han emitido 110.000 millones de euros en bonos, mientras pagan un alto precio por su elevado nivel de deuda”... La eurozona emite 110.000 millones de euros en bonos (Expansión - 2/2/10)

Los inversores advirtieron de que la rentabilidad, o los tipos de interés, que ellos pedirán para prestar a Grecia y a otras economías periféricas, como Portugal, España, Irlanda e Italia, seguirán aumentando hasta que estén convencidos de que estos países pueden reconducir sus sistemas financieros. En opinión de Theodora Zemek, responsable global de renta fija de Axa Investment Managers, “el problema del riesgo soberano no ha hecho más que empezar. Los países con un elevado endeudamiento tendrán que pagar una rentabilidad cada vez más alta para emitir nuevos bonos”.

Otro inversor aseguraba que “la confianza en los países con alto nivel de endeudamiento está bajo mínimos. Si los políticos no lanzan un mensaje que demuestre cierta capacidad para afrontar sus niveles de deuda, se producirá una venta masiva de los bonos de la eurozona”. Las advertencias de los inversores llegan después de que el Gobierno griego insistiera en que mantendría su programa de préstamos a pesar de la inquietud de los mercados financieros, donde a finales de enero la rentabilidad de los bonos alcanzó el máximo de los últimos diez años.

Altos cargos del ministerio de Finanzas griego, que prefieren quedar en el anonimato, reconocieron que su país tiene intención de emitir bonos a diez años en forma de préstamos sindicados y seguirá adelante con el viaje a EEUU y Asia destinado a mejorar su reputación en el exterior. Los intentos de Grecia de calmar los ánimos del mercado llegan después de la reunión de emergencia del 31/1 entre los banqueros del país y las autoridades financieras presidida por el primer ministro Giorgios Papandreu para hablar del impacto de la crisis de deuda. Se espera que Grecia anuncie medidas económicas más restrictivas en respuesta a la evaluación que hizo el 27/1 la Comisión Europea sobre su plan de estabilidad a tres años.

Las medidas del Gobierno para ajustar la política fiscal y recuperar la credibilidad de los mercados financieros llegan después de que la rentabilidad de los bonos a diez años aumentara la última semana de enero hasta el 7,5%. Aunque la rentabilidad de los bonos griegos a diez años, que tiene una relación inversa con los precios, cayera el 1/2 hasta el 6,62%, estos siguen estando 3,44 puntos porcentuales por encima de Alemania.

Según los inversores, tanto Grecia como otras economías periféricas se enfrentan a problemas de credibilidad y a la amenaza de expulsión. Ahí es donde los gestores de deuda tienen que aumentar la rentabilidad para captar inversores, dada la competencia de otros gobiernos. La amenaza de expulsión seguirá estando presente durante un tiempo, a pesar de que los gobiernos sigan emitiendo niveles récord de bonos para pagar la deuda que asumieron tras el rescate a sus bancos y para hacer frente a la desaceleración de sus economías a raíz de la crisis financiera. Después de que Grecia recaudara 8.000 millones de euros con la emisión de bonos la semana pasada, el país ha cubierto sus necesidades de financiación de deuda hasta finales de marzo. Atenas pretende diversificar su base de inversores vendiendo grandes cantidades de deuda denominada en dólares a EEUU y Asia.

- ¿Aún no conocen la futura nueva moneda española? (El Confidencial - 11/2/10)



(Por S. McCoy) Lectura recomendada

La primera vez que oí hablar del término IOU, derechos especiales de giro, referido al ámbito de las divisas fue en un artículo publicado el pasado 25 de enero en Financial Times por los profesores Goodhart y Tsomocos, titulado The Californian solution for the Club Med. En él, los autores, tras recordar el difícil marco fiscal y de competitividad al que se enfrentan los países del Sur de Europa, y la falta de alternativas para alterarlo de modo ordenado y sin que se produzca una brecha social, concluían que la única solución factible a sus problemas pasa por acudir al viejo recurso de la devaluación competitiva del tipo de cambio. Como tal posibilidad es impensable dentro del euro, y la salida de estas naciones del mismo traería más inconvenientes que ventajas, la única alternativa posible consiste en hacer la depreciación dentro de la moneda única. ¿Cómo? A través de la creación temporal de una suerte de Obligaciones de Pago o IOUs para las transacciones interiores, similares a las usadas en Estados Unidos por las administraciones locales, a una relación de intercambio sustancialmente por debajo de la paridad actualmente en vigor.

De este modo, proseguían, todos los pagos entre residentes en Portugal, por poner un ejemplo, incluidos los salarios y los intereses bancarios, serían realizados en esta nueva divisa que afectaría igualmente a los créditos y depósitos de sus ciudadanos en la banca local. Quedaría únicamente excluido el abono de impuestos al Estado. Por su parte, cualquiera transacción financiera con no residentes, como las derivadas del turismo, seguirían materializándose en euros. Con ello, se lograría restaurar paulatinamente las finanzas públicas (que cobran en euros y pagan en IOUs) y el déficit exterior pues se vende en euros y se produce en la nueva y devaluada moneda. Una explicación simplista con muchos matices, lo sé, pero básicamente es así. Me pareció, he de reconocerlo, una idea peregrina, de difícil implantación y sujeta a enorme picaresca y terrible arbitraje, si nos atenemos a lo ocurrido a los largo de la Historia. Quedó en algún cajón de la memoria.

Sin embargo, el amigo Roubini ha vuelto con la idea reformulada debajo del brazo esta semana en una propuesta que tiene mayor sentido. Bueno, él directamente no, sino dos articulistas que publican bajo el paraguas de su Roubini Global Economics, antes conocido como RGE Monitor. En efecto: Michael Arghyrou y John Tsoukalas (no me pidan, por favor, que memorice sus nombres) rescatan esta posibilidad como opción final si cualesquiera otros intentos de restaurar la Unión y evitar la división entre Norte y Sur finalmente fracasan. Su tesis, de último recurso como insisten en recalcar, parte de un hecho innegable: la Eurozona no es una zona monetaria óptima, ni mucho menos, como prueba el hecho de que, desde su implantación en 1999, los países periféricos no sólo no han convergido con la Europa Central sino que se han distanciado aún más, probablemente debido a la falsa sensación de seguridad que les ha dado la pertenencia a un entorno supranacional y que ha impedido que acometieran las reformas estructurales necesarias, con las consecuencias a las que hemos hecho referencia al inicio de este post.

El documento, de imprescindible lectura por los múltiples matices que incluye en la descripción de la actual situación y sus posibles soluciones (ver especialmente el excepcional resumen que suponen los párrafos tercero y cuarto), se centra a partir de ahí en la imposibilidad de que estas naciones puedan hacer frente a sus deudas a través de los mecanismos tradicionales. No se prevé un aumento de producción a corto plazo mientras que el recorte salarial y de precios propugnado por los expertos podría abocarles a una severa depresión. And then? Pues vuelta la burra al trigo: la solución monetaria. En este caso su estructura es sustancialmente distinta y pasa por la creación de una dualidad monetaria en toda la Unión, con los países core manteniendo el actual euro y el resto adoptando una divisa devaluada de forma temporal, salvo para sus obligaciones de pago (créditos y bonos) que se abonarían al tipo de cambio fuerte. ¿Cuánto? El tiempo necesario para corregir la ampliación de competitividad entre ambas regiones en la última década. En este caso, ambas monedas estarían controladas por el BCE y el salto de una a otra se produciría no sólo en términos de convergencia nominal sino también de balanza de pagos.

Para los autores, se matarían de este modo cuatro pájaros de un tiro. Uno, preservar la credibilidad de la UEM. Dos, evitar una quiebra con las negativas implicaciones que eso supondría. Estos elementos benefician a todos pero especialmente a las naciones más fuertes de la Eurozona. Por otra parte, y en tercer lugar, se evitarían las tensiones internas derivadas de cualquier rescate que se pudiera adoptar de unos países hacia otros y, por último, permitiría abordar reformas estructurales sin los inconvenientes derivados de una excesiva presión. Adicionalmente facilitaría una vía más suave de entrada en la moneda única de los nuevos socios. En definitiva, una devaluación concertada que permitiera, por la vía de la mayor competitividad, aumentar la actividad hasta el punto de corregir los desequilibrios presupuestarios y exteriores y repagar las deudas. Pena que el hombre sea el único animal que tropieza dos veces con la misma piedra, que si no…

Es innegable que la evolución de la anunciada crisis de las finanzas de algunas naciones exige soluciones imaginativas. Con relación a Europa, la Unión tiene una oportunidad única para corregir los errores que han condicionado su viabilidad desde el inicio. Y que ahora se han puesto de manifiesto. Algo que pasa por una cierta cesión de soberanía por lo que al control de las cuentas públicas se refiere, por una parte, y la adecuación de la moneda única a la realidad estructural de cada uno de sus miembros por otra. Desde ese punto de vista, esta alternativa puede ser razonable. Con un pero: durante el periodo de transición, la adecuación ha de ser, a partir de las nuevas emisiones de deuda, del euro fuerte al débil y no al revés de manera que la nueva paridad quede establecida como la definitiva a futuro. Pensar que determinados problemas estructurales, y propios de la idiosincrasia de determinados miembros, se va a corregir de forma rápida es de un optimista que mata. De este modo se evitaría la recurrencia de los problemas a futuro. ¿Qué supone un menor peso de las naciones afectadas dentro de la Unión? Pues claro. ¿No es eso de lo que estamos hablando? De que cada uno asuma el papel real que en esta entelequia le corresponde. Pues nada, dicho queda.

(A continuación se presentan los artículos citados por McCoy)

- The Californian solution for the Club Med (Financial Times - 24/1/10)

(By Charles Goodhart and Dimitrios Tsomocos) Lectura recomendada

Greece and Portugal have two severe economic problems. These are, first, a fiscal position, deficit and debt ratio verging on the unsustainable, and, second, a serious lack of competitiveness (a real exchange rate which is much too high). Italy and Spain may also soon face a similar precarious situation. These countries’ membership of the eurozone constrains the solution to this joint problem.

For example, neither Greece nor any other country in a similar position could sensibly leave the eurozone, (indeed any sniff of thinking about that would cause an immediate banking crisis). Apart from the immediate effects on wages, prices and interest rates, existing debts are denominated in euros and any attempt to renege on that would, very likely, result in seizure of Greek assets abroad and expulsion from the eurozone, in addition to a cessation of European Union net transfers.

In this respect Greece is far more constrained than Argentina was.

Similarly, none of the Club Med countries could easily reduce its burdens by defaulting on its public sector debt. Even if they could, somehow, avoid the second-round effect on their domestic financial system, by ring-fencing banks and insurance companies against such default, they could not then borrow. If they could not borrow, they would have to cut spending into line with receipts. But if they had to do this latter anyhow, they could do so without defaulting in the first place. For default would accentuate, not reduce, their current fiscal problems, and precipitate a banking crisis in Germany, whose banks are loaded with their assets.

Many Greeks are still hoping for a bail-out by richer eurozone neighbours, under the implicit threat that a Greek enforced withdrawal from the euro or default, even though it would not be in the self-interest of Greece, could cause contagion elsewhere. But that would represent moral hazard in spades.

So, the road of devaluation that was chosen by the UK to fight the crisis is unavailable in a common currency area. On the other hand the Irish or Latvian road of a massive direct reduction in nominal wages and prices is politically unattainable in the Club Med countries and would greatly exacerbate the North-South divide. So what is to be done?

When a subordinate state in a federal monetary union has severe fiscal problems and runs out of money, what does it do? It issues IOUs. Think California or the Argentine provinces before 2000. For example, in Portugal, we could coin a phrase and call such IOUs escudo. Essentially the government passes a decree that states that such escudo IOUs would be acceptable for all internal payments, except tax payments, between Portuguese residents, but not for any external payments between Portuguese residents and foreign residents. All public sector and private sector wage payments shift on to an escudo basis as do interest payments by a Portuguese resident to another resident. Portuguese residents’ deposits and borrowing with Portuguese banks shift to an escudo basis; others remain in euros.

What then would give the escudo value, apart from the accompanying commitment to restore the value of the escudo to parity against the euro, whose credibility would, of course, only be doubted by the most cynical! Note that the government, whose taxes remain paid in euro, would be long in euro, whereas the Portuguese private sector would be long escudo, short euro. So, the government transfers its net long to the central bank and asks the central bank to manage the escudo/euro exchange rate, so that it is stabilised, say at a level that represents a 25 per cent internal devaluation, (the choice of number would need careful calculation). If the central bank does not want to do this, and under the Maastricht Treaty it could refuse, the Treasury could do this on its own. While managed, the exchange rate should not be pegged. The escudo would be inconvertible, and non-residents would not be allowed to borrow it. After all, this would be but a humble state IOU, though written rather large and not a ‘proper’ currency; indeed its success would be evident in its disappearance within a defined horizon, say 4 years.

All external monetary relationships, including interest payments, remain unchanged. Internally all price/wage relativities, tax rates, etc, remain unchanged. What changes is the relativity between internal and external payments, (all tourist payments remain in euros). Portuguese wages and costs fall relative to their prior level; tax rates remain the same, but the enhanced activity raises revenue, and there is a reduction, as measured in euros, in interest paid to Portuguese residents.

It would be messy, and an unattractive dual currency mechanism. But it could work; it has done so before now in other countries and circumstances. It would protect the German banking system, safeguard the basic existence of the euro, and, for the eurozone countries in danger of default, it might be the least bad option.

(Charles Goodhart is a professor at the Financial Markets Group, London School of Economics. Dimitrios Tsomocos is a University Reader and fellow, Said Business School and St Edmund Hall at Oxford University)

- The Option of Last Resort: A Two-Currency EMU (Roubini Global Economics - 7/2/10)

(By Michael G. Arghyrou and John Tsoukalas)

First, we would like to clarify that we are strong supporters of the European monetary integration project. Our view is that the single currency involves significant potential economic and political benefits for all its participants which far outweigh its potential costs. We thus believe it is right to spare no effort to ensure the euro’s continued stability and success.

Having said so, however, we cannot but admit that we are currently faced with hard facts that cannot be ignored by Europe’s policy-makers. The present turmoil in the Greek sovereign bonds market, as well as the increasing pressure on Spanish and Portuguese bonds, is not coincidental but symptomatic of a fundamental truth. This is that the eurozone is not an optimum currency area. A significant body of academic research shows that since euro’s introduction in 1999 the EMU periphery countries not only did not achieve real convergence towards the union’s core countries but, on the contrary, have diverged further. Euro-participation provided periphery countries with a false sense of financial security preventing them from pursuing unpopular yet necessary fiscal and structural reforms. This caused substantial competitiveness losses leading to unsustainable public and external debts. One can write pages to analyse the latter’s implications but the main point is simple. Debts provide the lender claims to future consumption the honouring of which implies either higher production or reduction of future consumption on behalf of the borrower. The increasingly loud market signal we have received in recent months is that the intra-EMU economic divergence has been allowed to reach such an extent as to render the servicing of existing debts from both sources quoted above increasingly unrealistic. To ignore this signal and blame the crisis on speculative attacks is to delude ourselves. What we observe is markets responding to unfavourable economic fundamentals rendering the euro’s continued existence increasingly unsustainable.

Handling the crisis is not a straightforward proposition. Any successful solution must meet four prerequisites. First, preserve the credibility of the EMU as a low-inflation area and the euro as a strong currency. Second avoid intra-EMU tensions by benefiting one set of European taxpayers at the expense of others. Third, be regarded as credible by the markets. Last, but not least, allow the countries under pressure a realistic chance of completing successfully necessary structural reforms. This bill is hard to fit. Any plan based on an EU-based bail-out would validate long-standing moral-hazard fears and undermine euro’s credibility. This is unacceptable to the core-EMU countries and would stretch the tolerance of their electorates to breaking point. Involving the IMF circumvents the fiscal spill-over problem but will signal weakness on behalf of the EMU to put its house in order. The risk of a weakened euro is hence not eliminated. Finally, allowing national defaults is inconceivable for two reasons. First, defaults will leave the credibility of euro-participation of the default countries in tatters. Second, they will cause substantial capital losses for many European banks and institutional investors with large investments in the bonds markets of periphery countries. By jeopardising the fragile European economic recovery, defaults at the periphery will cause EMU-wide costs the core countries can scarcely afford.

This leaves bold fiscal consolidation and far-reaching structural reforms in the periphery as the only way out. We totally support this course of action and sincerely hope it will be successful. There are good reasons, however, to regard its success as not entirely guaranteed. The problem with reforms is that they cause upfront output losses with potentially large welfare costs while their (undoubtedly higher) benefits follow later. This is why reforms are typically pursued gradually, allowing a reasonable margin of adjustment. But the enormity of the imbalances at the periphery economies makes the reforms’ extensive and rapid implementation imperative to affect market expectations. This element of urgency and thoroughness raises doubts about the capacity of the periphery societies to bear the temporary yet substantial fall in living standards accompanying the necessary reforms. Hence, in the absence of a monetary competitiveness push, a reforms-based strategy may suffer from a deficit of credibility. This could compromise its success prospects and leave the EMU exposed to the same sustainability risks faced currently. As a result, we believe that in addition to determination for promoting reforms, the EMU also needs a self-preserving plan to be used if, and only if, everything else fails.

The plan we propose involves the temporary implementation of a two-currency EMU, with both currencies run by the Frankfurt-based ECB. The core-EMU countries will continue to use the present currency, the strong euro. The periphery countries on the other hand, will adopt, for a certain period of time, another currency, the weak euro. Crucially, the bonds and external debt of the periphery countries will stay in strong-euro terms. Upon its introduction, the ECB will devalue the weak euro by a percentage enough to restore the competitiveness losses periphery countries have suffered over the last decade against their main trading partners, the core-EMU countries. This will give the periphery a competitiveness boost while it introduces extensive structural reforms. The ECB will implement monetary policy for the whole of the EMU with its primary objective being price stability for all its members, strong- and weak-euro countries. It will do so in much the same way it does now, the only difference being that the ECB will be setting two rather than one reference rates. Periphery countries will be able to join the strong euro when they have achieved sustainable real convergence allowing them to co-exist with the core-EMU countries without fear of the present competitiveness divergence. To ensure this we propose that in addition to meeting the current criteria of nominal convergence, transition from the weak to the strong euro to be made conditional upon meeting a suitably defined criterion referring to the current account balance, a more accurate indicator of long-term competitiveness developments. A major benefit of the proposed plan is its enhanced ability to provide an effective commitment device for EMU members to undergo reforms and fiscal consolidation as opposed to the existing evidently weak, non-enforceable sanctions’ mechanism of the Stability and Growth Pact.

We believe that our proposal meets all four criteria set above for a successful handling of the present crisis. By maintaining all debts in strong-euro terms there will be no bail-out and no loss of claims to future consumption. The reputation of the EMU as a low-inflation area and the credibility of the strong euro as a strong international currency will also be preserved. These elements are bound to be attractive to core-EMU countries. As such, they will eliminate the basis for tensions within the two-currency EMU. They will also be beneficial to the European banking sector, whose substantial investments in periphery bonds markets will be shielded by the risk of default. Periphery EMU countries have plenty to gain too. As the weak euro will stay at the hands of the ECB there will be no return to the old bad days of high-inflation/devaluation vicious circles: the policy-credibility dividend of EMU participation will be maintained. At the same time, the devaluation of the weak euro will provide them a breathing space allowing their societies a much better chance of shouldering the necessary structural reforms. Thus, the chances of periphery governments to bring the latter to successful conclusion will be significantly enhanced and the door to returning to the strong euro will be open. Furthermore, as our proposal respects the “red lines” of both core and periphery EMU countries, there is every reason to believe that it will meet the approval of the markets. Finally, our proposal will be beneficial for EMU’s enlargement: In the present circumstances, the young democracies of Central and Eastern Europe cannot realistically expect to join the EMU in the foreseeable future. A two-currency EMU will provide them a chance of joining the EMU at a reasonably close date, initially as members of the weak euro, thus maintaining internal popular support and the momentum of enlargement.

In short, we believe that our proposal has something good to offer to all interested parties. Above all, if worse came to worst, it would preserve the EMU project to whose long-term economic and political benefits we strongly believe. We very much hope that in future months the Eurozone’s outlook will improve to such an extent as to render our proposal redundant. But if they do not, we hope that our proposal will be noted and considered as what is intended to be, that is an option of last resort.

(Opinions and comments on RGE EconoMonitors do not necessarily reflect the views of Roubini Global Economics, LLC, which encourages a free-ranging debate among its own analysts and our EconoMonitor community. RGE takes no responsibility for verifying the accuracy of any opinions expressed by outside contributors. We encourage cross-linking but must insist that no forwarding, reprinting, republication or any other redistribution of RGE content is permissible without expressed consent of RGE)

En momentos en que los funcionarios europeos lidian con el problema inmediato de cómo evitar una cesación de pagos de la deuda soberana entre los miembros más débiles de la zona euro, los gobiernos contemplan una batalla a largo plazo para pagar su deuda”... La deuda soberana pesa cada vez más sobre la zona euro (The Wall Street Journal - 12/2/10)



Grecia, España y los otros rezagados fiscales de Europa -que no tienen la posibilidad de mantenerse a flote con una devaluación de sus monedas como lo hacían antes de unirse a la zona euro- se enfrentan a un escenario en el que el costo de sus deudas pesa sobre sus economías, ya afectadas por una reducción de la recaudación impositiva, un aumento de las necesidades de gasto social y una productividad rezagada. Bajo intensa presión de los mercados financieros, los inversionistas podrían mostrarse reacios a comprar bonos gubernamentales sin una prima generosa, que hundiría a los países con aún más deuda.

Algunos economistas advierten que las perspectivas de un malestar económico prolongado en los países afectados, que podría devaluar la economía europea en su conjunto, persistirá durante muchos años, incluso si los funcionarios europeos logran resolver la crisis de financiación inmediata de Grecia.

Eso es así porque los enormes pagos de intereses de deuda que deben realizar países como Grecia para cumplir con los términos de sus obligaciones probablemente limiten el gasto en otras áreas que podrían ayudar a impulsar sus economías.



“Si (los inversionistas) comienzan a pensar en perspectivas a mediano plazo para la economía y el nivel de deuda, quizás las preocupaciones podrían extenderse a Italia y Bélgica”, que tienen una deuda alta como porcentaje de su Producto Interno Bruto, afirma Ben May, economista de la consultora Capital Economics, en Londres. Incluso Francia está en la mira, advierte la firma, porque pidió prestado más como porcentaje de su economía que cualquier otro país europeo, con excepción de España, Grecia e Irlanda. Además, una gran parte de su deuda pendiente vence este año.

Cuando la deuda de un país alcanza a equivaler al 90% de su producción económica anual, como ocurrió en Grecia, las tasas de crecimiento económico se reducen, en promedio, en un punto porcentual al año, según una investigación de los economistas Carmen Reinhart, de la Universidad de Maryland, y Kenneth Rogoff , de la Universidad de Harvard.

El problema es más agudo tras crisis financieras, cuando los ingresos fiscales tienden a reducirse y los gastos se disparan a medida que los gobiernos intentan amortizar el golpe.



“Luego de una ola de crisis financieras, en especial en centros financieros, empiezan a repuntar los incumplimientos de pagos”, indicó Reinhart en una entrevista reciente. “Se da un salto de una crisis financiera a una crisis de deuda soberana. Creo que estamos en presencia de un período donde esa clase de escenario es muy probable”.

Los países en mayor riesgo en Europa son Grecia -que según prevé la Comisión Europea alcanzaría una proporción entre deuda y PIB de 120% este año-, Irlanda y Portugal.

Se prevé que España, que ingresó a la crisis con una proporción de deuda a PIB por debajo de 40%, alcance el 66% este año y 74% para fines de 2011.



Estos países no son casos aislados. Algunas de las mayores economías del mundo, incluidas las de EEUU, el Reino Unido y Japón, ya superaron la marca de 90% o lo harán pronto, lo que sugiere que el peso de la deuda soberana sobre las economías será global. Por ahora, los inversionistas parecen confiar en que el sólo poder de estos países y la autonomía de sus bancos centrales les permitirán sobrevivir. La mayoría de los países tienen bancos centrales que pueden, en un minuto, imprimir dinero y comprar deuda del gobierno, algo que el Banco Central Europeo no puede hacer.

- El “Círculo de Fuego” de PIMCO - Japón, Francia, Reino Unido, EEUU y PIIGS, los más vulnerables (Libertad Digital -


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