La casta de los banqueros ¿Los mejores talentos?


Fred Goodwin, consejero delegado de RBS



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Fred Goodwin, consejero delegado de RBS.

Sir Fred Goodwin estaba en la cima del mundo cuando llegó, con su mujer Joyce, a una cena en un lujoso barrio de Edimburgo. Corría el mes de octubre de 2006 y el consejero delegado del Royal Bank of Scotland (RBS) empezaba, por fin, a ganarse a algunos de sus críticos en la City de Londres. Se hablaba del RBS junto con gigantes financieros de la talla de Citigroup y JP Morgan, y los beneficios históricos de medio año habían sobrepasado hasta las expectativas más optimistas.

Para la élite de Edimburgo, Goodwin era un héroe. Aunque no frecuentaban los círculos sociales, aquella noche se encontraba entre las cerca de ochenta personas invitadas a la casa de Trevor Matthews, el jefe de Friends Provident y por aquel entonces director senior de Standard Life.

En cuanto retiraron los platos, apareció un pianista profesional para acompañar la velada y los invitados se pusieron a cantar cuando empezó a tocar una versión de American Pie de Don McLean. Pero una voz sobresalía de las demás. Goodwin se sabía de memoria las seis estrofas y, antes de darse cuenta, era el único que cantaba en una especie de solo improvisado.

Gestor temido

Entre los directivos de RBS, a Goodwin se le conocía como “Fred, el triturador” por su temido historial de recortes de gastos, capaz de causar el pánico entre hombres adultos con poco más de un par de palabras escogidas. Su manera habitual de relajarse consistía en desmontar motores de antiguos coches Triumph y participar en cacerías. Una vez al año, cazaba palomas en España con Emilio Botín, presidente del Santander.

Pero el talento musical no era lo único con lo que coqueteaba Fred. En la misma época, Goodwin estaba empezando a urdir una estrategia con Botín que acabaría con la constitución por ambos de un consorcio para comprar ABN Amro.

En último término, aquella operación se convertiría en una de las principales razones que obligaron al banco a ir con el sombrero en la mano en dos rescates de miles de millones de libras de los contribuyentes británicos. Sin embargo, la operación de ABN no fue el único problema. El día en que desapareció la música del mundo de las altas finanzas se hizo obvio que el banco de inversiones de RBS estaba infestado de activos tóxicos.

El martes, los diputados destriparon los altibajos de Goodwin en el comité del Tesoro. Fue la primera oportunidad para ver al hombre ahora conocido como el peor banquero del mundo defenderse a sí mismo en público.

Política de terror



Algunos de sus más allegados insisten en que su mayor defecto no fue su obsesión por las operaciones ni su agresivo estilo de gestión. Si hubo un momento en el que Goodwin perdió el control, aseguran que fue cuando empezó a dejarse crecer el pelo.

En Semana Santa de 2001, los 200 directivos de mayor rango de RBS fueron enviados a una conferencia de gestión en el hotel Gleneagles de Perthshire, un lujoso complejo de golf favorito de RBS. Sólo había pasado un año desde que Goodwin asumiera el cargo de consejero delegado de manos de Sir George Mathewson, a quien la plantilla considera que salvó a RBS del borde del colapso, pero el reinado de Goodwin ya había traído cambios.

Entre los partidos de golf se dividió a los directivos en grupos para pedirles que identificaran problemas de gestión y todos los grupos mencionaron la cultura del terror como el mayor problema del banco. La noticia fue comunicada a Goodwin. Los asistentes contuvieron la respiración mientras el consejero delegado subía al estrado para afrontar las acusaciones pero no se produjo ninguna escena. “¿Por qué está todo el mundo asustado de alguien tan bajito como yo?”, preguntó. Con sus 1,89 metros de estatura, Goodwin nunca fue una amenaza física. "En ningún momento recriminó ni gritó a nadie", reconoce un ex consejero delegado de una filial del banco. "Era ocurrente y fulminador, el clásico abusón psicológico".

Goodwin mantenía reuniones todos los días a las 9:30 horas con sus altos directivos, generalmente en la sede del banco de Edimburgo o en su despacho londinense. La asistencia era obligatoria -en persona o por videoconferencia- para todos los jefes departamentales del banco.

Palizas matutinas



Aunque Goodwin había heredado esas reuniones de Mathewson, con él no tardaron en ser bautizadas como las “palizas matutinas”. Podían durar desde quince minutos a una hora, no más por lo general. Algunos antiguos directivos aseguran que eran una forma eficiente de resolver cuestiones serias pero el ambiente no era agradable. “Aquellas reuniones nunca tenían que ver con informar a nadie de nada”, explica un ex alto directivo de RBS que asistió a las reuniones durante años. “Eran una humillación. Parecía que Fred no se contentaba hasta encontrar alguien a quien humillar, sobre todo en los primeros tiempos”, explica.

La palabrería era inaceptable. Contestar, peligroso. Saber la respuesta correcta a sus preguntas solía ser imposible. “A lo mejor preguntaba cuál había sido la recaudación de una sucursal de Glasgow el martes pasado”, explica un ex directivo. “Era imposible saberlo porque estabas al mando de 10.000 sucursales. Pero él te contestaba: 'deberías saberlo; ¿vas a hacer bien tu trabajo?; ¿sabes lo que estás haciendo?; ¿tengo que traer a otra persona para que haga tu trabajo?'”, manifiesta este antiguo directivo, que señala, además, que su frase favorita era: “Me parece que te has dormido en los laureles”.

En el campo de golf estaba más relajado y no le importaba demasiado ganar o perder. En su trabajo benéfico con The Prince's Trust se comportaba despreocupado y siempre estaba dispuesto a alternar con famosos, incluido el príncipe Carlos. Pero los ex directivos describen invariablemente aquellas reuniones matutinas como “desagradables” u “hostiles”.

Con el tiempo, los asiduos aprendían a interpretar el lenguaje corporal de Goodwin. Jugar con un clip era señal de irritación leve. Cuando se enfadaba de verdad, el cogote se le hinchaba y enrojecía, según algunos ex directivos. Era un microgestor obsesivo e incluso se dice que veía los vídeos de los casting de los nuevos anuncios. “Llegaba a un detallismo que era absurdo”, opina otro ex trabajador de RBS. “Pero el problema fundamental de todas esas cuestiones era que Fred se creía un experto en todo, desde escoger el azul correcto en una rueda de colores hasta absorber ABN Amro"” dice.

Niño mimado del jefe



Hace hoy casi nueve años, Goodwin y Mathewson compartieron una cena de celebración en el Hotel Savoy de Londres. Mathewson acaba de descubrir que estaba a punto de adquirir NatWest tras una batalla de cinco meses con su archirival Sir Peter Burt, entonces consejero delegado del Banco de Escocia. Mercury Asset Management y Schroders ya habían hecho público su apoyo a RBS y otras grandes entidades empezaban estar conformes. Burt estaba a punto de tirar la toalla.

Aunque la operación todavía no estaba ganada del todo, Mathewson ya estaba de humor celebratorio. Goodwin, por otro lado, le pidió que se calmara, recordando a su jefe que mantuviera la cabeza fría para las reuniones con los inversores del día siguiente. No mucha gente podía dirigirse a Mathewson así, pero Goodwin era su niño mimado y ayudante de confianza.

A Goodwin lo habían traído un par de años antes de Clydesdale Bank, donde había sido consejero delegado. Este hijo de electricista de Paisley se labró un nombre en la profesión contable después de trabajar en una serie de destacadas insolvencias, incluido el Bank of Credit and Commerce International. Le habían hecho socio de Touche Ross, ahora parte de Deloitte, con tan sólo 29 años.

Aunque era Mathewson quien dirigía la operación de NatWest, Goodwin la ganó para él. Había sido el perfecto oponente para Burt. Si Burt sabía al detalle cómo dirigía NatWest su negocio, Goodwin se aseguraba de conocerlo todavía mejor. Sólo cuando a Goodwin lo lanzaron a las reuniones de inversiones, la batalla se osciló hacia el lado de RBS.

Decir que hechizó a la City sería engañoso, aunque no hay duda de que causó impresión. La operación de NatWest fue obra de Goodwin. Enseguida le promocionaron a consejero delegado, al mismo tiempo que Mathewson pasaba a un segundo plano como presidente.

Pasar a la historia



La operación fue aclamada como el mejor negocio bancario de todos los tiempos y la capacidad de Goodwin para recortar gastos y mejorar eficiencias se ganó adeptos a izquierda, derecha y centro. Fue nombrado Empresario del Año 2002 por la revista Forbes.

Aquello le dio confianza para realizar una serie de operaciones en Gran Bretaña y Estados Unidos, y sus tácticas de negociación se hicieron legendarias. Cuando adquirió el negocio de seguros Churchill de Credit Suisse por 1.100 millones de libras en 2003, Goodwin se empezó a obsesionar por su exposición a The Accident Group, un polémico bufete de abogados sin comisiones en caso de fallo negativo que quebró poco después.

Oswald Grubel, el consejero delegado de Credit Suisse por aquel entonces, se negó a satisfacer la demanda de Goodwin de que el banco suizo ofreciera una indemnización contra cualquier pérdida que pudiera sufrir en la cuenta. Las semanas de negociaciones culminaron en un tenso almuerzo en la sede del banco suizo.

El comienzo del fin

La comilona de negocios no cayó en absoluto bien a todo el mundo. Una nota de investigación de Deutsche Bank en 2005 sostenía que, de las 21 adquisiciones que el banco había realizado desde 1997, sólo un puñado había equiparado el coste del capital. En otras palabras, el banco había crecido, pero no para mejor.



Aunque los accionistas se quejaban de la megalomanía de Goodwin, seguían votando una operación detrás de otra. Y, para cuando la implicación de RBS en la absorción de ABN se presentó a votación por los accionistas en agosto de 2007, la crisis de los créditos ya había levantado la cabeza. Cuando los accionistas empezaron a protestar por la operación en octubre ya era demasiado tarde. No había ninguna cláusula que pudiera sacar al banco de la transacción, pese a los rumores en contra.

Mientras tanto, el mundo financiero se dirigía hacia el infierno en coche de golf. En abril, RBS había lanzado una emisión en derechos de 12.000 millones de libras para reforzar los agujeros creados en su balance por la operación de ABN. Un sinfín de problemas más, estaban surgiendo en el banco de inversiones del grupo. Si la operación de NatWest había sido obra de Fred, un negocio que se había adquirido dentro de la operación estaba contribuyendo silenciosamente a su eventual perdición.

Tras la operación de NatWest, acabó con un banco de inversiones considerable propio, que incluía una casa de bonos estadounidenses llamada Greenwich NatWest. Sin embargo, el negocio también había empezado a ganar importantes cantidades de dinero. El auge de la venta de deuda hipotecaria en los mercados financieros había comenzado y RBS Greenwich, como había sido rebautizada la empresa, estaba en el centro.

“Hace diez años era reacio a decir que soy operario de hipotecas pero ahora, de repente, está de moda”, reconoció Jay Levine, consejero delegado conjunto del negocio, en una entrevista en octubre de 2005. “Estábamos en el lugar correcto, teníamos un negocio hipotecario considerable -estábamos entre los tres o cuatro máximos jugadores- y el mercado se acababa de expandir increíblemente” decía.

Aluvión de quejas



Los accionistas de RBS se levantaron de sus asientos y empezaron a preguntar por qué no podía crecer el negocio más deprisa. “Fred recibía quejas constantes de los inversores sobre el negocio de la banca de inversión”, asegura una fuente cercana a Goodwin. Todos querían saber por qué Barclays Capital, un negocio aparentemente similar, crecía a un 30% al año y el negocio de banca de inversiones de RBS, bajo el mando de Johnny Cameron, sólo crecía a un 15%. Entonces, Fred le dijo a Johnny que levantase el pie del freno. Si querían crecimiento, tendrían crecimiento.

Levine elevó el negocio rápidamente en 2005, 2006 y principios de 2007 bajo las órdenes de Cameron y su paquete salarial se extendió a un ritmo similar. Según fuentes cercanas al banco, en diciembre de 2007, Levine abandonó el banco. Cameron ya estaba siendo interrogado en todas las reuniones matutinas sobre los activos de riesgo mantenidos en Greenwich. Él no era, en absoluto, el único banquero que compartía la misma opinión en aquella época.

Cuanto más se ensombrecía el panorama económico, más operaciones se volvieron problemáticas. Todo culminó con el rescate del banco por 20.000 millones de libras el pasado mes de octubre y la posterior inyección de efectivo anunciada el mes pasado, que aumentó la participación estatal en RBS al 70%.

- Cómo el gobierno de EEUU creó la crisis financiera (The Wall Street Journal - 13/2/09)

Una investigación muestra que el pánico del año pasado no fue causado porque no se rescató a Lehman Brothers

(Por John B. Taylor)



Muchos están pidiendo una comisión como la del 11 de septiembre de 2001 para investigar la crisis financiera. Cualquier investigación como esta no debería descartar al mismo gobierno como un gran culpable. Mi investigación muestra que las acciones e intervenciones del gobierno -no una falla inherente o la inestabilidad de la economía privada- causaron, prolongaron y drásticamente empeoraron la crisis.

La clásica explicación de las crisis financieras es que son causadas por excesos -con frecuencia excesos monetarios- que llevan a un auge y un inevitable colapso. Esta crisis no fue diferente: un boom de la vivienda seguido por un desplome provocó cesaciones de pagos, la implosión de hipotecas y valores relacionados a hipotecas de instituciones financieras, y la resultante agitación financiera.

Los excesos monetarios fueron la principal causa del auge. La Reserva Federal de Estados Unidos mantuvo su meta para la tasa de interés, especialmente en 2003-2005, muy por debajo de las conocidas normas monetarias que señalan que una buena política debería estar basada en experiencia histórica. Mantener las tasas de interés en el camino en el que funcionaron bien en las últimas dos décadas, en lugar de mantenerlas tan bajas, habría prevenido el auge y el colapso. Investigadores de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico han presentado evidencia corroborativa de otros países: mientras más alto el grado de exceso monetario en un país, mayor fue el boom de la vivienda.

Los efectos del auge y el colapso fueron amplificados por varios factores, incluyendo el uso de hipotecas subprime (o de alto riesgo) y de tasas variables, que provocaron la toma excesiva de riesgos. También hay evidencia de que la excesiva toma de riesgos fue estimulada por tasas de interés excesivamente bajas. Las tasas de impagos y ejecuciones hipotecarias están inversamente relacionadas a la inflación del precio de las viviendas. Estas tasas cayeron rápido durante los años en los que los precios de las viviendas subieron rápido, probablemente descarrilando muchos programas de suscripción de hipotecas y engañaron a mucha gente.

Las hipotecas subprime, de tasas variables y de otras clases fueron atados en muy complejos valores respaldados por hipotecas. Las agencias calificadoras subestimaron el riesgo de estos valores, ya sea por falta de competencia, irresponsabilidad o más probablemente la inherente dificultad de evaluar el riesgo debido a la complejidad.

Otras acciones del gobierno también estuvieron en juego: las empresas patrocinadas por el gobierno Fannie Mae y Freddie Mac fueron alentadas a expandirse y comprar valores respaldados por hipotecas, incluyendo aquellas armadas con riesgosas hipotecas subprime.

La acción del gobierno también contribuyó a prolongar la crisis. Considere que la crisis financiera se agudizó el 9 y 10 de agosto de 2007, cuando las tasas de interés del mercado de dinero subieron pronunciadamente. Los spreads de tasas de interés, como la diferencia entre préstamos interbancarios a tres meses y a un día, se dispararon a niveles sin precedentes.

Diagnosticar la razón de este repentino aumento era esencial para determinar qué tipo de respuesta política era necesaria. Si la liquidez era el problema, entonces proveer más liquidez facilitando préstamos en la ventanilla de descuento de la Reserva Federal (Fed), o abriendo nuevas ventanillas o líneas de crédito, sería lo apropiado. Pero si el riesgo de contraparte estaba detrás del repentino aumento en las tasas de interés del mercado de dinero, entonces sería apropiado un enfoque directo en la calidad y la transparencia del balance del banco.



Al principio, las autoridades diagnosticaron mal la crisis como una de liquidez y recetaron el tratamiento equivocado.

Para proveer más liquidez, la Fed creó la Línea de Crédito de Subastas a Plazo (TAF por sus siglas en inglés) en diciembre de 2007. Su principal objetivo era reducir los spreads de tasas de interés en los mercados de dinero y aumentar el flujo de crédito. El TAF, no obstante, no pareció hacer mucha diferencia. Si la razón del spread era el riesgo de contraparte, a diferencia de la liquidez, esto no es una sorpresa.

Otra pronta respuesta política fue el Acta de Estímulo Económico de 2008, aprobado en febrero. El principal objetivo de este paquete era enviar US$ 100.000 millones en efectivo a individuos y familias para que tuvieran más para gastar, y de esta manera impulsar el consumo y la economía. Sin embargo, la gente gastó poco o nada del descuento temporal (como predijo la teoría de ingresos permanentes de Milton Friedman, la cual sostiene que los aumentos temporales en los ingresos, a diferencia de los permanentes, no provocan incrementos significativos en el consumo). El consumo no fue impulsado.

La tercera respuesta política fue la gran reducción en la meta para la tasa de interés de fondos federales a 2% en abril de 2008, de 5,25% en agosto de 2007. Esta fue más drástica de lo que prescribirían normas monetarias como mi propia Regla Taylor. El efecto más evidente de este recorte de tasa fue una pronunciada depreciación del dólar y un gran aumento del precio del petróleo. Después del comienzo de la crisis, el precio del crudo se duplicó a más de US$140 en julio de 2008, antes de desplomarse a medida que disminuían las expectativas de crecimiento económico mundial. Para entonces, sin embargo, el daño del alto precio del petróleo ya estaba hecho.

Después de un año de tales erróneas prescripciones, la crisis empeoró repentinamente en septiembre y octubre de 2008. Presenciamos una seria restricción del crédito, que seriamente debilitó una economía que ya estaba sufriendo por el persistente impacto del aumento del precio del petróleo y la crisis inmobiliaria.

Muchos han argumentado que la razón de este mal paso fue la decisión del gobierno de no prevenir la bancarrota de Lehman Brothers durante el fin de semana del 13 y 14 de septiembre. Un estudio de este evento sugiere que la respuesta es más complicada y estaba en otra parte.

Aunque los spreads de tasas de interés aumentaron ligeramente el lunes 15 de septiembre, se mantuvieron en el rango observado durante el año previo y permanecieron allí el resto de la semana. El viernes 19 de septiembre, el Departamento del Tesoro anunció un paquete de rescate, aunque no reveló su tamaño o los detalles. Durante el fin de semana se armó el paquete, y el martes 23 de septiembre, el presidente de la Fed, Ben Bernanke, y el secretario del Tesoro, Henry Paulson, testificaron ante el Comité de Banca del Senado. Los funcionarios presentaron el Programa de Alivio de Activos en Problemas (TARP por sus siglas en inglés), indicando que sería de US$ 700.000 millones. Proporcionaron un corto borrador de legislación, sin ninguna mención de la supervisión y con pocas restricciones sobre el uso de los fondos.



Los dos hombres fueron indagados intensamente y la reacción fue bastante negativa, juzgando por el gran volumen de correo negativo que recibieron muchos miembros del Congreso. Fue después de este testimonio que uno realmente empieza a ver que se profundiza la crisis y los spreads de tasas de interés se amplían.

El conocimiento por parte del público de que la intervención del gobierno no había sido considerada en detalle y la historia oficial de que la economía se estaba desplomando probablemente provocaron el pánico visto en las siguientes semanas. Y esto probablemente fue amplificado por las improvisadas decisiones de respaldar a algunas instituciones financieras y no a otras y por explicaciones poco claras, que parecían basadas en el miedo, de los programas para tratar la crisis. ¿En qué se basó la decisión de intervenir en Bear Stearns, luego no en Lehman y luego sí otra vez en AIG? ¿Qué guiaría las operaciones del TARP?

No tenía que haber sido de esta manera. Para prevenir medidas equivocadas en el futuro, es urgente que volvamos a principios de política monetaria sólidos, basando las intervenciones gubernamentales en diagnósticos claramente establecidos y marcos predecibles para las acciones del gobierno.

Respuestas enormes con pocas explicaciones probablemente empeorarán la situación. Hasta ahora, esa es la lección de esta crisis.

(Taylor, un profesor de economía de la Universidad de Stanford y académico de la Institución Hoover, es el autor de Getting Off Track: How Government Actions and Interventions Caused, Prolonged and Worsened the Financial Crisis (algo como Desviándose del camino: cómo las acciones e intervenciones del gobierno causaron, prolongaron y empeoraron la crisis financiera), que será publicada a fines de febrero por Hoover Press)

(Este artículo tiene respuesta por parte de Alan Greenspan, publicada por el mismo periódico el 12/3/09 y que el lector encontrará más adelante, en este mismo apartado)

- ¿Quién puede creer a unos analistas que siguen recomendando comprar? (Negocios - 17/2/09)



Algunos expertos atribuyen el exceso de optimismo a la creencia de que los valores bursátiles siempre aumentarán su precio con el paso del tiempo.

(Por J. Healy / M. Grynbaum)



Cuando el mercado estaba en lo más alto, el 95% de las recomendaciones de los analistas animaban a los inversores a que compraran acciones o mantuvieran sus posiciones. Cuando los valores empezaron a tener problemas, seguían siendo optimistas. Y a partir de noviembre, cuando se congeló el crédito, la economía se estancó y los mercados financieros se desplomaron hasta sus niveles más bajos en una década, los analistas todavía no hablaban de vender.

El mes pasado, el S&P 500 sufrió el peor enero de toda su historia. Los analistas, sin embargo, hicieron recomendaciones de venta en tan sólo un 5,9% de los valores, según datos de Bloomberg. Defienden que muchas compañías se han visto tan castigadas por la recesión económica que, con toda seguridad, sus acciones rebotarán. Es posible. Pero, tras tantas recomendaciones fallidas con multitud de compañías, ¿por qué los inversores tendrían que creerles también en esta ocasión?

Cuando los valores de internet se desplomaron en 2000 y 2001, los analistas de Wall Street fueron vilipendiados por haber alentado un frenesí que había inflado las acciones de las empresas puntocom hasta unos niveles insostenibles. Sin embargo, en esta ocasión son las agencias de calificación crediticia, las compañías hipotecarias y los banqueros de Wall Street quienes han cargado con casi toda la culpa por el desplome de 2008, y son muy pocos los que públicamente se han encarado con los analistas por haber animado a los inversores a comprar cuando todo se estaba viniendo abajo.

Falta de advertencias



“Los analistas han vuelto a desperdiciar una oportunidad con las crisis crediticia y de las subprime”, comenta Jacob Zamansky, un abogado especializado en activos financieros. “Deberían haber hecho alguna advertencia a tiempo para que los inversores pudieran salir del apuro, o al menos para que aligeraran sus carteras. Esa advertencia nunca llegó”, añade. En su lugar, muchas recomendaciones animaban a los inversores a que conservaran sus acciones mientras empeoraba la situación.

El 8 de octubre, cuando la Cámara de Representantes y el Departamento del Tesoro trataban desesperadamente de calmar los mercados, un analista de Citigroup elevó la calificación de Bank of America y recomendó comprar. Desde entonces, las acciones de esta entidad han caído un 77%.

“Nuestras calificaciones se basan en los precios objetivos a 12 meses”, explica Jeffrey Harte, un analista de alto nivel de Sandler O’Neill and Partners. “Dada la naturaleza de los ciclos económicos, así como el interés de la nueva Administración, esperaba y todavía espero que el sector bancario mejore considerablemente en el largo plazo”, indica. En su defensa, los analistas sostienen que la mayoría de los reguladores, economistas e inversores fueron incapaces de anticipar la catástrofe financiera.

¿Por qué, incluso en medio de una situación de pérdidas en cascada, no podían la mayoría de los analistas simplemente rebajar drásticamente la calificación de la compañía, con la consiguiente recomendación de vender, para que los inversores pudieran reducir las pérdidas? “Da igual da que estés en un mercado bajista, alcista o plano. Siempre te vas a encontrar con que un 95% de los analistas te dice que compres”, afirma Randy Cass, director ejecutivo de la firma de información financiera y de inversión First Coverage.

Cultura alcista



Aunque las reformas que se emprendieron después de la burbuja de las puntocom pretendían conseguir que los análisis fuesen más independientes, separándolos de la banca de inversión, la cultura que impera en Wall Street favorece la especulación al alza.

Algunos expertos atribuyen este exceso de optimismo a las expectativas, ampliamente difundidas, de que los valores bursátiles -al igual que los precios de las viviendas- siempre aumentarán de valor con el paso del tiempo. Después de todo, el índice S&P 500 ha presentado unas rentabilidades anuales de más del 9% durante los últimos 80 años.

La vieja idea del mercado alcista

Los inversores pueden haberse dejado llevar por la lección que habían aprendido a golpes una y otra vez durante los años alcistas de la última década: hay que comprar barato, porque el mercado siempre acaba subiendo.

“El mercado subió, subió y subió. Te dejabas llevar por el No te preocupes, sé feliz”, comenta William A. Fleckenstein, presidente de una firma de gestión de capital de Washington. “Cada vez que el mercado bajaba, era una nueva oportunidad para comprar la acción a un precio más bajo”, añade.

Cuando llegaron las turbulencias del año pasado, pocos inversores se dieron cuenta de que esta pauta desparecería de un plumazo. Los resultados han sido desastrosos. Según Fleckenstein, “no comprendieron que el mundo en el que habían estado operando durante años era un falso punto de referencia”.

Es el error de aplicar el típico adagio optimista que defiende que, cuanto mayor es la caída, mayor será la subida. Basta con dar a la bolsa un poco más de tiempo. De momento, la realidad parece quitarle la razón a este refrán.

Los gestores de inversión, menos sometidos a la fiebre compradora



Las recomendaciones de inversión procedentes de los despachos de los gestores cuentan una historia diferente a la de los informes que publican los analistas, no tan influida por la fiebre compradora. Para juzgar adecuadamente lo que estos gestores recomiendan a sus clientes, la firma de información financiera y de inversión First Coverage recoge recomendaciones de compra y de venta de unos 1.000 analistas que prestan servicios en firmas independientes y de tamaño medio.

Según los datos de esta firma, a finales de enero el 34,5% de las recomendaciones de los gestores eran de venta, un 24% más que en diciembre de 2007. En el punto álgido del desplome, en octubre y noviembre, las recomendaciones de venta alcanzaron el 45%. Pese a todo, a lo largo de 2008, las ventas nunca superaron a las compras.

- Sinvergüenzas y bonus millonarios (El Confidencial - 18/2/09)



(Por Aurora Mínguez / Berlín)

Es el adjetivo más suave que se está aplicando estos días a los grandes banqueros, y no sólo a los alemanes. Es el título de portada en la revista Der Spiegel de esta semana, y es también el sentir del gobierno alemán. La canciller Merkel se considera, como poco, estafada por este gremio y ha dicho que le resulta “incomprensible que los bancos que están recibiendo ayudas estatales paguen en muchos casos enormes bonificaciones a sus ejecutivos”. Pero su ministra de Justicia, la socialdemócrata Brigitte Zypries, ha ido más allá, denunciando que esas bonificaciones formen parte del salario fijo acordado y que se garantice su pago independientemente de la marcha de la compañía.

Se está hablando de inmoralidad empresarial, de absoluta falta de responsabilidad, de haber perdido el contacto con la realidad. Y es que hay casos realmente increíbles. Del más llamativo  se hacía  eco el Frankfurter Allgemeine Zeitung en su portada del martes: Stefan Jentzsch, ex jefe del Banco de Inversiones del Dresdner Bank, con sede en Londres, exige el pago de 400 millones de euros por los servicios prestados y amenaza con ir a tribunales si no los ve en su cuenta bancaria pronto. Insiste en que esa gratificación estaba en su contrato y que hay que cumplirlo. Todo bien... si no fuera porque el Dresdner ha sido uno de los primeros bancos alemanes que entró en crisis y que ha tenido que aceptar la OPA lanzada por el Commerzbank, el número dos en Alemania. El Estado se ha visto obligado a “regalar” al Commerzbank 18.000 millones de euros para salir del paso y facilitar la fusión de estas dos entidades, apoyada por los ministerios de Finanzas y Economía. Pues bien, si el señor Jentzsch gana el proceso, y parece probable, ya que él firmó el contrato antes de la crisis bancaria, 4oo millones de los contribuyentes alemanes irán a su bolsillo.

Primas sin control



Esto es lo que está enervando a los ciudadanos, a uno y otro lado del Atlántico. En los Estados Unidos se han seguido pagando primas, hasta un total de 18.000 millones de dólares, a pesar de la crisis. Obama ha dicho que esto no puede seguir así. En Europa se piensa parecido pero nadie hasta ahora se había atrevido a cuestionar ese sistema de gratificaciones sin control. No es que se quiera eliminar de raíz los llamados “boni”, pero sí, al menos, someterlos a reválida en función de los resultados obtenidos. Ya que los Estados se están convirtiendo en accionistas de los grandes bancos tocados por la crisis, parece lógico que también intervengan en la toma de decisiones y en el reparto de beneficios, en caso de que los haya.

...Y salarios de lujo revisables



En Alemania la gran coalición ha alcanzado un acuerdo sobre los sueldos millonarios de los ejecutivos de las empresas y bancos intervenidos por el Estado. A partir de ya, las acciones que reciban por su calidad de tales sólo podrán venderlas al cabo de al menos cuatro años, y no de dos, como es ahora el caso. El Consejo de Administración de las grandes empresas podrá reducir el sueldo de sus directivos y altos cargos e incluso penalizarlos si cometen errores de gestión. Además, en el caso de los bancos que han recibido ya ayudas estatales, los salarios máximos no deberán superar a partir de ahora los 500.000 euros. La medida, no obstante, no tiene efectos retroactivos.

En Gran Bretaña el debate también está sobre la mesa. El líder de la oposición, David Cameron, ha propuesto que los directivos de los bancos que reciban ayudas estatales vean limitadas sus gratificaciones extra a sólo dos mil libras. Una cantidad que contrasta con las bonificaciones que dos de los bancos parcialmente estatalizados, Lloyds Banking Group y Royal Bank of Scotland, van a pagar a sus ejecutivos. Según los medios británicos, el Lloyds va a soltar 120 millones de libras (134 millones de euros) en primas a pesar de sus pérdidas de más de 10.000 millones de libras. Todo un ejemplo de moral empresarial.



Este asunto, entre otros, va a estar muy presente en la reunión que este domingo reunirá en Berlín a los jefes de estado y de gobierno de los países europeos del G-20, con Angela Merkel como anfitriona y con José Luis Rodríguez Zapatero entre los invitados. Una reunión preparatoria de la cumbre del G20 en Londres de primeros de abril y en la que no estaría mal que los líderes tomaran bien la temperatura a sus opiniones públicas, porque esto parece una olla a punto de estallar, y Francia va a ser en estos días un primer escenario.

- El ex consejero delegado de Merrill devolverá el dinero gastado en decorar su despacho (Libertad Digital - 20/2/09)



El periódico, que cita fuentes de la investigación, informa de que la Fiscalía General de Nueva York cursó la pasada semana la citación al ejecutivo del mayor banco de EEUU, que ha recibido 45.000 millones de dólares de los fondos federales de rescate financiero, incluidos 20.000 millones por la compra del banco de inversiones Merrill Lynch.

El fiscal general neoyorquino, Andrew Cuomo, acusa a ejecutivos de Merrill Lynch de “irresponsabilidad corporativa” por haber cobrado en secreto bonificaciones de 3.600 millones de dólares mientras que esa entidad se beneficiaba de ayudas públicas.

Cuomo hizo tales imputaciones en una carta al responsable del comité de servicios financieros de la Cámara de Representantes de EEUU, Barney Frank, que investiga la forma en que los bancos han gastado el dinero del rescate gubernamental.



El fiscal asegura que el banco de inversiones “nunca había entregado en fecha tan temprana esas primas. El momento elegido por Merrill para hacer ese enorme reparto ha sido antes de anunciar su horrible cuarto trimestre y antes de que se completara su absorción por Bank of America”.

Según informaron medios de prensa, cuatro de los ejecutivos de Merrill Lynch pueden haber recibido un total de 121 millones de dólares antes de que el dinero de los contribuyentes estadounidenses sirviera para rescatar a esa firma.

A finales de enero, la fiscalía citó judicialmente al ex consejero delegado de Merrill Lynch John Thain y al director administrativo de Bank of America, J. Steele Alphin, como parte de la investigación por las primas que la primera firma pagó a sus ejecutivos. Bank of America acusó a la dirección de Merrill Lynch de no haber informado debidamente de la cuantía de esas pérdidas (15.300 millones de dólares en el cuarto trimestre).

Esta entidad compró en septiembre pasado Merrill Lynch, una de las principales víctimas de la crisis de las hipotecas “subprime”, para evitar su quiebra, y la operación se completó a principios de este año. Kenneth Lewis ha asegurado que no necesita más fondos del Gobierno y ha rechazado especulaciones acerca de una posible nacionalización de la entidad.

Citan a declarar al presidente del Bank of America en investigación judicial

El presidente y consejero delegado del Bank of America, Kenneth Lewis, ha sido citado a declarar en una investigación judicial sobre si la entidad infringió una ley del estado de Nueva York sobre información a los inversores, indicó este viernes The Wall Street Journal.

- “El peor banquero del mundo”- Santa Rita, Rita, lo que se da no se quita (El Mundo - 27/02/09)



La negativa del banquero escocés Fred Goodwin a renunciar a su pensión anual de 723.833 euros tras su desastrosa gestión al frente del Royal Bank of Scotland, que anunció ayer pérdidas récord, continúa escandalizando al Reino Unido.

Sir Fred -el banquero fue honrado en su día con ese título- ha dicho eso de “Santa Rita, Rita, lo que se da no se quita”, y a pesar de los requerimientos que le han hecho desde el Gobierno para que de modo altruista renuncie al menos a una parte de esa pensión vitalicia, se mantiene en sus trece.

Goodwin, de 50 años, afirma que el responsable de las relaciones con la City en el gobierno laborista de Gordon Brown, lord Myners, estuvo de acuerdo en concederle la pensión a cambio de su salida del banco, a cuya ruina contribuyó con decisiones que resultaron totalmente equivocadas.

El banquero, en quien muchos ven un símbolo de la codicia en ese sector, escribió una carta a Myners en la que se queja de que el Gobierno critique ahora el dinero de su jubilación.

Myners, sin embargo, puso en tela de juicio la versión del banquero y calificó de “desgraciada e inaceptable” su decisión de no aceptar siquiera un recorte de su pensión.



Tanto el propio primer ministro, Gordon Brown, como el titular del Tesoro, Alistair Darling, han pedido a quien ha sido calificado como “el peor banquero del mundo” que reconsidere su decisión.

Pero el banquero insiste en que él ya hizo un sacrificio al renunciar al salario de un año puesto que su contrato con el banco estipulaba que en caso de ruptura debía dársele un año de sueldo.

El portavoz de Finanzas de la oposición conservadora, George Osborne, calificó el jueves de “obscena e inaceptable, se mire por donde se mire” la pensión que cobrará Goodwin y dijo que equivale a un "uso totalmente irresponsable del dinero del contribuyente".



El RBS está controlado en un 70% por el Gobierno, que ayer anunció una nueva inyección de dinero público al banco por 25.000 millones de libras (28.000 millones de euros) más 325.000 millones (364.000 millones de euros) en garantías a sus activos tóxicos.

La prensa británica, tanto la seria como los tabloides sensacionalistas, publica hoy en portada la foto de un Goodwin sonriente, acompañada de titulares como “Obsceno” o “No soltaré ni un penique”.

En un editorial, el diario “The Times” escribe hoy que “son legión” los errores estratégicos cometidos por Goodwin al frente del banco escocés y señala que el mayor de todos fue la adquisición en el 2007 por 70.000 millones de euros del banco holandés ABN-Amro.

Goodwin, dice el periódico, es “directamente responsable de decisiones que destruyeron la riqueza de sus accionistas” y que ahora exigirán decenas de miles de despidos.

El anterior consejo de administración del RBS nunca debió aceptar el pago de una pensión como la que se acordó para Goodwin, agrega “The Times”.

- Brown amenaza con acciones legales contra el ex director de RBS, que percibirá una pensión multimillonaria (Intereconomia - 27/2/09)

Brown reconoció que comparte el “enfado” de la gente por este motivo y aseguró que está “considerando todos los medios legales” de los que dispone el Estado para recuperar una parte de ese dinero

El primer ministro británico, Gordon Brown, amenazó hoy de nuevo con emprender acciones legales contra el ex consejero delegado del Royal Bank of Scotland (RBS), Fred Goodwin, por cobrar la “inaceptable” cifra de 16 millones de libras (18 millones de euros) como pensión de jubilación.

Brown reconoció que comparte el “enfado” de la gente por este motivo y aseguró que está “considerando todos los medios legales” de los que dispone el Estado para recuperar una parte de ese dinero. Goodwin se negó ayer a devolverlo argumentando que el ministro del Tesoro, Lord Myners, había aceptado que se le entregase esa cantidad. Por este mismo motivo, el Partido Conservador calificó de “artificial” el enfado de Brown.

La pensión de Goodwin, que se va a prejubilar a sus 50 años, se duplicó el pasado mes de octubre hasta los 16 millones de libras, de forma que el ex consejero tendrá garantizadas unas 693.000 libras (más de 780.400 euros) anuales para el resto de su vida.

El Tesoro británico, que inyectó 20.000 millones de libras (22.544 millones de euros) en RBS, afirmó que en su momento la junta directiva de la entidad “transmitió la impresión” de que la pensión de Goodwin era legalmente vinculante.

Brown aseguró que “estos últimos días” ha descubierto que el paquete de jubilación era “discrecional”, que se podía haber bloqueado y que se puede recuperar una parte del mismo acudiendo a los tribunales.

“El comportamiento de Royal Bank of Scotland, donde se entregaron importantes asignaciones para pensiones, es algo que me enfada y que enfada a la gente del país”, declaró a la cadena británica BBC.

El primer ministro dijo que el Gobierno sigue presionando a Goodwin, a quien la Reina otorgó el título de “Sir” por su labor en el mundo de la banca, para que renuncie voluntariamente a una parte de su pensión. “Cuando los bancos fracasan (...), las personas que cometen los errores no pueden y no deberían huir con sus derechos y con pagos discrecionales adicionales”, opinó. “Esto es injustificable e inaceptable y vamos a limpiar todos los bancos para que esto no vuelva a ocurrir”, agregó.

Tira y afloja



Goodwin escribió una carta a Lord Myners en la que aseguraba: “Se me dijo que el tema de mi pensión se trató de forma específica con usted y que usted indicó que era consciente de mi derecho y que no se requerirían más 'gestos'”. El ex consejero aseveró que ya había realizado el “gesto” de entregar una parte significativa de su sueldo cuando negoció su salida del banco.

El ministro le contestó que las conversaciones que mantuvieron sobre este asunto “no implicaban la aprobación” del pago de la pensión. Lord Myners expresó su desacuerdo con las “razones” de Goodwin para rechazar su propuesta de renunciar voluntariamente a una parte del dinero y manifestó su deseo de que cambie de opinión.

“Ahora compartirás mi opinión de que las pérdidas sufridas por el banco que vas a gobernar hasta octubre, que se dieron a conocer hoy (jueves), no pueden justificar una recompensa tan grande”, señaló.

Enfado “artificial”



Pero el portavoz de Finanzas de los “tories”, George Osborne, consideró que el enfado del Ejecutivo por este tema es “artificial”. “El problema del Gobierno y de Lord Myners, que es un ministro del Gobierno, es que sabían todo lo de la pensión, así que todo este enfado artificial viene mucho después de que el caballo se desbocase”, criticó.

“Me parece que, de todas formas, todavía siguen en el atolladero. Lo sabían y no lo detuvieron, y eso es lo que está diciendo Fred Goodwin”, opinó. Osborne estimó que no hay muchas posibilidades de que el Gobierno recupere el dinero en los tribunales. “Esperemos que lo consiga, pero es dudoso”, agregó.

- El fiscal de Nueva York cita a declarar a siete ejecutivos de Merrill Lynch (Cinco Días - 5/3/09)

Andrew Cuomo, fiscal general de Nueva York, ha citado este jueves a prestar declaración a siete ejecutivos vinculados a Merrill Lynch y Bank of America, según una fuente próxima a la investigación judicial que el fiscal lleva adelante para determinar si los directivos de estas entidades se repartieron alrededor de 2.800 millones de euros en primas mientras Merrill Lynch recibía el auxilio económico del Estado. Los ejecutivos se habrían repartido estas retribuciones antes de septiembre de 2008, cuando Bank of America compró Merrill Lynch para evitar su quiebra.

La decisión de Cuomo involucra a Andrea Orcel, broker principal del banco; Thomas Montag, responsable de ventas globales y jefe de comercialización; Peter Kraus, titular del área de estrategias; David Sobotka, directivo del mercado inmobiliario; David Goodman, responsable del mercado de materias primas; David Gu, encargado de la división de tarifas, y Fares Noujaim, jefe del Bank of America en Medio Oriente y África. De acuerdo con lo que ha trascendido sobre la pesquisa, el fiscal neoyorquino obtuvo los nombres de los directivos a partir de las declaraciones de John Thain, último consejero delegado de Merrill Lynch antes de la venta, y de Kenneth Lewis, director ejecutivo de Bank of America. El mes pasado, ambos prestaron testimonio bajo juramento en la Fiscalía.

De acuerdo con lo que ha publicado el periódico estadounidense The Wall Street Journal este miércoles, los ejecutivos que ha citado Cuomo percibían los honorarios más suculentos en Merrill Lynch. La sospecha del fiscal es que los altos cargos del banco de inversión violaron las reglas de seguridad y transparencia a que están sujetas las compensaciones en momentos en que la entidad sufría las peores pérdidas de su historia.

“Queremos que los ejecutivos presten testimonio bajo juramento sobre su trabajo, su participación en las distribuciones de primas, el momento en que éstas fueron pagadas, la porción que les correspondió y la relación que mantenían con Thain”, ha explicado la fuente de la Fiscalía.

- Los hombres de US$ 10 millones de Merrill (The Wall Street Journal - 5/3/09)

Mientras la firma se hundía, algunos ejecutivos ganaron US$209 millones en 2008

(Por Susanne Craig)



Altos ejecutivos, altos sueldos: Andrea Orcel (izq.), David Sobotka (centro) y Peter Kraus



A pesar de que 2008 fue un mal año para Merrill Lynch & Co., Andrea Orcel, el principal banquero de inversión de la firma estadounidense, tuvo un año estupendo. Aunque las pérdidas de Merrill alcanzaron US$ 27.600 millones el año pasado, Orcel, de 45 años, recibió US$ 33,8 millones en efectivo y acciones, casi lo mismo que recibió en 2007.

El año pasado, mientras Merrill tambaleaba, 11 altos ejecutivos recibieron cada uno más de US$ 10 millones en efectivo y acciones, dicen fuentes al tanto. Otros 149 ejecutivos recibieron US$ 3 millones o más. Las bonificaciones en acciones, que representaron buena parte de la remuneración, han perdido mucho de su valor desde que fueron distribuidas.

El Fiscal General de Nueva York, Andrew Cuomo, envió órdenes judiciales a varios ejecutivos mejor remunerados de Merrill como parte de una investigación sobre los US$ 3.600 millones en bonos pagados por la firma justo antes de ser adquirida por Bank of America Corp., según fuentes al tanto. Hasta ahora, Bank of America no ha entregado la lista de ejecutivos con los sueldos más altos, argumentando que eso ayudaría a sus rivales a robarle talento.

The Wall Street Journal (WSJ) ha identificado la mayoría de los 10 principales ejecutivos y su nivel de remuneración a través de documentos y entrevistas con fuentes al tanto. Los 10 empleados con mejores sueldos de Merrill recibieron un total de US$ 209 millones en efectivo y acciones en 2008, frente a US$ 209 millones que la firma pagó a sus 10 principales ejecutivos un año antes, según los datos revisados por WSJ. En 2007, 28 empleados de Merrill recibieron cada uno más de US$ 10 millones. El total no incluye el grupo de clientes privados de Merrill, donde trabajan los corredores.

Buena parte de la remuneración de 2008 eran bonos, ya que el salario base para los altos ejecutivos generalmente varía entre US$ 200.000 y US$ 750.000. Algunos de los ejecutivos mejor remunerados dirigían divisiones que registraron buen desempeño el año pasado, pese a las dificultades de la firma. Algunos de los principales ejecutivos de Merrill, incluyendo el ex presidente de la firma, John Thain, no recibieron bonificaciones en 2008. Pero información revisada por WSJ muestra que algunos operadores y banqueros de inversión sufrieron el año pasado reducciones mínimas de sueldo, aunque las divisiones que lideraban reportaron pérdidas significativas.



Las firmas de Wall Street dicen que necesitan pagar altas remuneraciones a grandes productores para evitar que se vayan a la competencia. Fuentes al tanto dicen que una gran parte de la remuneración fue pagada en acciones.

Cuomo está examinando los bonos pagados por Merrill para determinar si la firma violó alguna ley de valores ligada a la divulgación pública. Ayer, Bank of America entabló una petición ante a la Corte Suprema del Estado de Nueva York para evitar que se hagan públicos los paquetes de compensación. La próxima semana, Cuomo planea presentar sus argumentos a favor de la publicación de los datos. Se espera que un juez decida sobre el caso el 13 de marzo.

“Merrill Lynch era una empresa independiente durante los tres años cubiertos por las compensaciones (bajo investigación)”, dijo un vocero de Bank of America. “Bank of America continúa preocupado sobre el derecho de privacidad de cualquier empleado”.

Un representante de Cuormo declinó hacer comentarios sobre la remuneración de cualquier ejecutivo de Merrill.



Thain fue obligado a renunciar de su cargo por el presidente ejecutivo de Bank of America, Kenneth Lewis, en medio de controversias sobre las crecientes pérdidas. Merrill reportó una pérdida neta de US$ 15.840 millones en el cuarto trimestre y Bank of America solicitó un rescate gubernamental.

Pese a los tropiezos de Merrill, varios de los ejecutivos mejor remunerados trabajan ahora para Bank of America, que compró a Merrill el primero de enero. Orcel, por ejemplo, ahora lidera la división corporativa internacional y de banca de inversión.

David Sobotka, a cargo de la división de negociación de valores con recursos propios, recibió US$ 13 millones en remuneración en 2008, aunque la unidad de Merrill que dirigía en ese momento registró una facturación negativa de US$ 35.960 millones, en gran parte debido a rebajas contables sobre activos inmobiliarios que la unidad heredó antes de que él tomara el mando.

El negocio de renta fija, divisas y commodities de Merrill ya se estaba hundiendo bajo el peso de malas apuestas hipotecarias cuando Sobotka asumió las riendas a fines de 2007. Ese año, ganó US$ 14,3 millones dirigiendo el negocio global de commodities de Merrill, una de las unidades más fuertes de la firma. Sobotka rehusó hacer comentarios.



David Gu, a cargo de la división de tasas de interés globales, ganó US$ 18,7 millones en 2008, según los datos. Aunque eso fue un 6% menos que su compensación de 2007, de US$ 19,8 millones, la unidad de Gu siguió siendo muy rentable el año pasado. Gu no respondió a una solicitud de comentario.

El codirector de la división de commodities, David Goodman, recibió US$ 16,5 millones el año pasado, según los datos. Su unidad también fue rentable, según una persona con conocimiento de los resultados. Goodman, ahora codirector de commodities globales en Bank of America, no comentó sobre el asunto.

Fares Noujaim, que se unió a Merrill en 2008 y ahora lidera las operaciones de Medio Oriente y África de Bank of America, ganó más de US$15 millones en 2008, muestran las cifras. También recibió una gran bonificación de contratación por unirse a Merrill, según personas al tanto. Noujaim rehusó realizar comentarios.

Uno de los contratados de mayor perfil de Thain, Peter Kraus, tenía un contrato de empleo valorado en US$ 29,4 millones, muestran los datos. Eso es unos US$ 4 millones más de lo previamente reportado. Kraus, director de estrategia global en Merrill durante sólo tres meses, fue nombrado en enero presidente ejecutivo de la gestora de patrimonio neoyorquina AllianceBernstein Holding LP. Un portavoz de Kraus no quiso realizar comentarios.

Thomas Montag, director global de ventas y negociaciones de Merrill, ganó US$ 39,4 millones en 2008, aunque su primer día de trabajo fue en agosto. Merrill ya había reportado la compensación de Montag.

Montag también recibió acciones valoradas en unos US$ 50 millones para reemplazar lo que perdió al abandonar Goldman Sachs Group Inc., su antiguo empleador, según personas al tanto. En 2008, la unidad operada por Montag tuvo una facturación negativa de US$ 28.100 millones. Montag no respondió a peticiones de comentarios.

Orcel, el banquero de inversión que recibió US$ 33,8 millones, ha trabajado en algunos de los mayores acuerdos de la banca de inversión en los últimos años. También participó en un gran negocio que ahora parece no haber tenido éxito, asesorando al Royal Bank of Scotland Group PLC y otros para que compraran ABN Amro Holding NV. El banco holandés fue comprado por US$ 101.000 millones en 2007.

Orcel obtuvo una bonificación valorada en US$ 12 millones por su papel en el negocio. El ex presidente de la junta de RBS Tom McKillop recientemente llamó la adquisición “un grave error”. Las pérdidas relacionadas con la compra de ABN Amro son una de las razones por las que el gobierno del Reino Unido está incrementando su participación en RBS a 95%.

El año pasado, Orcel generó ganancias de US$ 550 millones, un 45% más que en 2007, según personas cercanas. Los banqueros de Wall Street consideran las ganancias anuales de US$ 25 millones excelentes.

En 2008, las ganancias generales de banca de inversión de Merrill fueron de US$ 3.300 millones, un 33% menos que los US$ 4.900 millones del año anterior.

- La Fed no causó la burbuja inmobiliaria (The Wall Street Journal - 12/3/09)

(Por Alan Greenspan)

(Este artículo responde al anterior de John B. Taylor, publicado por el mismo periódico el 13/2/09, reproducido anteriormente)

Estamos en medio de una crisis global que incuestionablemente es la más virulenta desde los años 30.

Eventualmente esta se desvanecerá y pasará a ser historia, pero la forma en la que sean interpretadas las causas y efectos que reforzaron e interactuaron en esta contracción severa darán forma a la reconfiguración de nuestro, actualmente debilitado, sistema financiero global.

Hay al menos dos teorías que compiten para explicar los orígenes de esta crisis. La primera es que las políticas de “dinero fácil” de la Reserva Federal produjeron la burbuja inmobiliaria de Estados Unidos que se encuentra en el corazón del desastre financiero actual.

La segunda, y mucho más creíble, explicación concuerda con que fueron en efecto las bajas tasas de interés las que detonaron la euforia especulativa. Sin embargo, la tasa de interés que importaba no era la aplicada a los fondos federales, sino la tasa sobre las hipotecas de largo plazo a tasa fija.

Entre 2002 y 2005, las tasas hipotecarias residenciales se adelantaron 11 meses a la evolución de los precios de la vivienda en Estados Unidos. Esta correlación entre los precios de la vivienda y las tasas hipotecarias fue muy significativa, y es un indicador mucho mejor del aumento de los precios de la vivienda que la tasa de interés federal.

Eso no debería ser una sorpresa. Después de todo, los precios de los activos de larga duración siempre han sido determinados al descontar el flujo de ingresos (o servicios imputados) por las tasas de interés con los mismos vencimientos que el activo.

A mi juicio nadie emplea las tasas de interés a un día -como la tasa interbancaria federal- para determinar la tasa de capitalización de los bienes raíces, ya sea en un edificio de oficinas o en una residencia unifamiliar.



La Reserva Federal se percató agudamente de la desconexión entre la política monetaria y las tasas de interés cuando las tasas no respondieron como se esperaba a la subida de tipos decretada por la Fed a mediados de 2004.

Además, los datos muestran que las tasas hipotecarias residenciales se habían deslindando gradualmente de la política monetaria incluso antes, a raíz de la emergencia, a partir de principios de este siglo, de un mercado global bien arbitrado para instrumentos de deuda de largo plazo.

La conexión entre las tasas hipotecarias y las tasas de corto plazo en Estados Unidos había sido estrecha durante décadas. Entre 1971 y 2002, la tasa de fondos federales y la tasa hipotecaria evolucionaron paralelamente. La correlación era fuerte: de 0,85. Entre 2002 y 2005, sin embargo, la correlación prácticamente se redujo a la insignificancia.

Tal y como apunté en esta página en diciembre de 2007, la presunta causa del declive mundial en las tasas de largo plazo fue el cambio tectónico a principios de los años 90 en gran parte del mundo en desarrollo, de un énfasis marcado en la planificación central a una competencia comercial centrada en la exportación cada vez más dinámica.

El resultado fue un incremento del crecimiento en China y un gran número de otras economías de mercados emergentes que llevaron a un exceso en el ahorro global previsto relativo a las previsiones de inversiones de capital. Ese exceso de ahorros basado en cambios anticipados propulsó progresivamente a la baja las tasas de interés de largo plazo entre principios de 2000 y 2005 a escala global.

Ese declive en las tasas de interés de largo plazo en un amplio espectro de países explica estadísticamente, y es la causa principal más probable, de las tasas de capitalización inmobiliarias que declinaron y convergieron en todo el mundo, resultando en la burbuja de precios inmobiliarios a escala global. (La burbuja de precios en Estados Unidos estaba en, o por debajo de, la mediana, según el Fondo Monetario Internacional).

En 2006, las tasas de interés de largo plazo y las tasas hipotecarias determinadas por ella, para todos los países desarrollados y los principales países en desarrollo, se habían reducido a menos del 10% -creo que por primera vez jamás. Pensaba que el peso de una evidencia tal generaría un amplio apoyo a esta explicación de la crisis actual.

Sin embargo, a partir de mediados de 2007, la historia empezó a rescribirse, en gran medida por mi buen amigo y ex colega John Taylor, profesor de la Universidad de Stanford, con quien pocas veces he estado en desacuerdo. Sin embargo, escribiendo en estas mismas páginas el mes pasado, Taylor inequívocamente afirmó que si la Reserva Federal entre 2003 y 2005 hubiera mantenido las tasas de interés de corto plazo a los niveles implícitos en su “Regla Taylor”, “esto habría prevenido este auge y desplome inmobiliario”. Esta noción ha sido citada y repetida tantas veces que ha adoptado el aura de una noción de conocimiento popular.

Además del uso inapropiado de tasas de interés de corto plazo para explicar el valor de activos de largo plazo, su acusación estadística de la política de la Reserva Federal durante el período de 2003 a 2005 no trata los antes mencionados cambios estructurales en la economía global. Su análisis estadístico incorpora relaciones empíricas de décadas anteriores al período más reciente, donde no necesariamente se pueden aplicar.

Asimismo, aunque creo que la “Regla Taylor” es una primera aproximación útil al camino de la política monetaria, sus parámetros y predicciones se derivan de estructuras modelo que se han revelado consistentemente incapaces de anticipar el principio de las recesiones o crisis financieras. Razonamientos hipotéticos partiendo de estructuras tan defectuosas no pueden ser la única base de un exitoso análisis o asesoría sobre políticas gubernamentales, con o sin el beneficio de los conocimientos en retrospectiva.



Dado el desacoplamiento de la política monetaria de las tasas hipotecarias de largo plazo, acelerar la política de incremento de tipos que la Fed implementó en 2004-2005 no podría haber “prevenido” la burbuja inmobiliaria. Tomando todo en consideración, personalmente prefiero la valoración del desempeño de la Reserva Federal de Milton Friedman. Al evaluar el período entre 1987 y 2005, escribió en esta misma página a principios de 2006: “No existe otro período de comparable duración en el que el Sistema de la Reserva Federal haya funcionado tan bien. Es más que una diferencia de grado; estamos hablando de una diferencia profunda”.

¿Cuánto importa si la burbuja fue causada por una política monetaria inapropiada, sobre la cual tienen control las autoridades, o por las amplias fuerzas globales sobre las cuales tienen un control limitado? Importa mucho.

Si la política monetaria es la que tiene la culpa, entonces eso puede corregirse a futuro, al menos en principio. Si, sin embargo, estamos lidiando con fuerzas globales más allá del control de las autoridades monetarias domésticas, como sospecho que fue el caso, entonces enfrentamos un problema más amplio.

La competencia de los mercados globales y la integración en bienes, servicios y finanzas han producido ganancias sin precedentes en bienestar material. Pero el camino del crecimiento de los mercados altamente competitivos es cíclico y en raras ocasiones puede derrumbarse, con consecuencias como las que experimentamos actualmente. Ahora es bastante claro que los niveles de complejidad a los que los participantes del mercado trataron de impulsar las técnicas de gestión de riesgo y los productos eran excesivos para que incluso los participantes más sofisticados los manejaran adecuada y prudentemente.

Sin embargo, la respuesta institucional apropiada no es frenar la intermediación financiera con mucha regulación. Eso ahogaría importantes avances en las finanzas que fortalecen los estándares de vida. Recuerde, antes de la crisis, la economía estadounidense exhibía un impresionante nivel de avance de productividad. Para lograr eso con un nivel modesto de ahorros domésticos y préstamos extranjeros (nuestro actual déficit de cuenta corriente) fue una medida del éxito de nuestro sistema financiero anterior a la crisis. Las soluciones para los fallos en el mercado financiero revelados por la crisis están en los mayores requerimientos de capital y una mayor persecución del fraude, no un aumento en la micro gestión por parte de las entidades gubernamentales

Cualquier nueva regulación debe mejorar la habilidad de las instituciones financieras para dirigir con efectividad los ahorros de un país a las inversiones de capital más productivas. Un alto nivel de regulación no logra superar esa prueba y a menudo es costoso y contraproducente. Los requerimientos adecuados de capital y colateral pueden enfrentar las debilidades que la crisis ha desenterrado. Tales requerimientos no estorbarían demasiado y por lo tanto no interferirían inadecuadamente en las decisiones de negocios del sector privado.

Si vamos a retener una economía mundial dinámica capaz de producir prosperidad y crecimiento sostenible a futuro, no podemos depender de los gobiernos para intermediar en los flujos de ahorro e inversión. Nuestro reto en los próximos meses será implementar un régimen regulatorio que asegure una gestión de riesgo responsable por parte de las instituciones financieras, mientras que las alientan a continuar tomando los riesgos necesarios e inherentes en cualquier economía de mercado exitosa.

(Greenspan, fue presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos y es el presidente de Greenspan Associates LLC y el autor de “The Age of Turbulence: Adventures in a New World” - Penguin, 2007)

y Alí Babá - Caperucita SEC y el Madoff feroz (La burbuja del fraude)


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