Anexo del Paper: El fracaso de una economía de “algoritmos”… Parte I: Selección de Informes de Organismos Internacionales Informe McKinsey Global Institute Poorer than their parents? (July 2016)


La tecnología gana frente al petróleo



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La tecnología gana frente al petróleo


Stephen Holden, fundador de Copley Fund Research, que asesora en 120 fondos de inversión en mercados emergentes, explica que “los Brics ya no son el motor del crecimiento de los mercados emergentes. Ahora existe un nuevo orden de las cosas”. 

“La tecnología es un sector al alza y el consumidor está invirtiendo en estos productos ahora. No creo que las personas sean conscientes de esta nueva historia en los mercados emergentes, al menos no tanto como deberían de estarlo. Ellos piensan en Brasil, Rusia; grandes potencias energéticas, con fuertes empresas. Pero esto ha cambiado radicalmente”.

Richard Sneller, director de renta variable emergente en Baillie Gifford, cree que “algunos mercados emergentes se están adaptando al gusto de los consumidores más jóvenes, se adaptan a la tecnología, al comercio electrónico, a las tiendas online, incluso mucho más rápido que EEUU”.



Antes de que comenzase el súper-ciclo de las materias primas, Taiwán tenía la mayor ponderación en el índice MSCI EM, el índice que aglutina más de 800 empresas de 23 países emergentes. Pero cuando las materias primas comenzaron a subir de precios, las empresas que trabajan con ellas aumentaron su capitalización en bolsa. Las firmas de Brasil llegaron a representar un 17,6% de este índice, sin embargo, ahora tan sólo representan un 5,2%.

En estos últimos años se ha producido una fuerte rotación dentro de este índice. Las industrias y empresas dedicadas a las materias primas y al sector primario están siendo superadas por las tecnológicas. Las empresas que trabajan con materias primas dependen del precio de las mismas, mientras que las que trabajan con tecnología dependen de su trabajo e inversión.

Sobre todo, el clima de inversiones resulta favorecido por la estabilidad: una gestión macroeconómica competente y alerta, y la eficacia y continuidad de la política. A la inversa, la incertidumbre respecto del crecimiento o del compromiso con un programa de reformas razonablemente coherente repercute negativamente sobre las inversiones.

Un segundo ingrediente común de las estrategias de crecimiento sostenible es que esos niveles de inversión relativamente altos se financian con ahorro local. La dependencia sustancial del ahorro externo (que se manifiesta por la persistencia de grandes déficit de cuenta corriente) suele terminar mal, en forma de crisis de deuda y grandes retrocesos en la senda del crecimiento.

También es crucial la apertura a la economía global en relación con el comercio internacional y las inversiones. Por ejemplo, la inversión extranjera directa es un canal fundamental para transmitir y adaptar el stock acumulado global de tecnología y conocimiento. Y la competitividad de las exportaciones mejora conforme se invierte en construir eslabones en las cadenas globales de suministro.

La cuenta de capital es un asunto más complejo. En general, las economías en desarrollo exitosas la administran para evitar una volatilidad excesiva, incluida la resultante de perturbaciones o desequilibrios procedentes del exterior y de la dependencia excesiva de la financiación externa. Además, la mayoría de los países exitosos administran el tipo de cambio para adecuarlo al crecimiento de la productividad, mediante una combinación de controles de capitales, política monetaria y acumulación o desacumulación de reservas. Tanto la sobrevaluación como la subvaluación de la divisa producen diversos efectos adversos, pero la persistencia de lo primero es más problemática para la estabilidad y el crecimiento.

Por último, la inclusión también es un componente clave de las estrategias de desarrollo exitosas. Los modelos de crecimiento que sistemáticamente excluyen a subgrupos fracasan por la pérdida de cohesión política y social, y en última instancia, de apoyo. Pero una desigualdad de ingresos que no sea exagerada y que no surja de la corrupción o del acceso privilegiado a mercados se comprende y acepta. La provisión de servicios básicos (como educación y atención médica) de alta calidad se ve como un elemento crucial para la igualdad de oportunidades y la movilidad intergeneracional.

Hechas estas consideraciones, podemos evaluar la situación actual en materia de crecimiento, en la economía global y en sus diversas partes.

Lo primero que observamos es que la inversión del sector público está por debajo de los niveles necesarios para recrear y sostener el crecimiento, lo que se debe en parte a restricciones fiscales en países excesivamente endeudados. Descartada la cesación de pagos, la forma normal de reducir el peso de las deudas soberanas es el crecimiento nominal. Pero no se ven políticas orientadas al crecimiento, más allá de la contribución que pueda hacer la política monetaria, y la inflación es inferior a las metas fijadas. En tanto, grandes reservas de ahorro en fondos soberanos de inversión, fondos de pensiones y compañías aseguradoras no encuentran una adecuada utilización en el sector público, tal vez por obstáculos en los canales de intermediación relacionados con el riesgo y los incentivos.

La inversión del sector privado (en activos tangibles e intangibles) también está por debajo de los niveles de crecimiento sostenible (aunque en algunos sectores tecnológicos de alto crecimiento vemos tendencias contrarias). Los factores intervinientes incluyen la escasez de demanda agregada, altos niveles de incertidumbre respecto de las políticas y agendas regulatorias, y dudas crecientes sobre importantes motores del crecimiento global como China. Además, en algunas economías repercuten negativamente la lentitud de la reforma impositiva y rigideces estructurales en los mercados de productos y factores inducidas por las políticas.

En relación con la inclusión, buena parte de un esclarecedor análisis reciente señala los cambios impulsados por la tecnología en la estructura económica y los mercados laborales, por el lado de la demanda, y la globalización, que dejó falencias educativas y de capacidades en el lado de la oferta, que cambia más lentamente. La polarización del mercado laboral y el aumento de la desigualdad de ingresos, en parte resultado de estas fuerzas, tienen efectos adversos sobre la demanda final y, más importante, sobre los recursos que las personas y las familias tienen para invertir en su propio capital humano.

En síntesis, una estrategia razonablemente integral para recrear crecimiento en el nivel nacional e internacional debería incluir medidas para liberar y aumentar la inversión pública y privada, lo que contribuiría a la demanda agregada. También incluiría una variedad de reformas para fortalecer los incentivos a la inversión privada. Y una agenda de inclusión que apunte al desequilibrio estructural en los mercados de mano de obra y a la potencialmente destructiva desigualdad de ingresos. Pero hasta ahora, con pocas excepciones, no se han visto estrategias de crecimiento integrales como las descritas.

Si no solo se implementaran, sino que también se las sincronizara entre las principales economías, se reforzarían mutuamente por los efectos derrame positivos del comercio internacional (una clara tarea para el G-20). A falta de tales estrategias, es previsible un largo período de crecimiento insuficiente e incierto (en el mejor de los casos), con riesgos derivados del aumento de endeudamiento en un contexto prolongado de deflación y bajos tipos de interés. Y lamentablemente puede imaginarse un resultado todavía peor: una pérdida mayor de la cohesión política y social de la que depende una respuesta política vigorosa. Si se llegara a ese punto, sería difícil salir del estancamiento.

(Michael Spence, a Nobel laureate in economics, is Professor of Economics at NYU’s Stern School of Business, Distinguished Visiting Fellow at the Council on Foreign Relations, Senior Fellow at the Hoover Institution at Stanford University, Academic Board Chairman of the Asia Global Institute in Hong Kong …)

- La invención de la desigualdad (Project Syndicate - 29/1/16)

Londres.- Todo el mundo parece mencionar -y condenar- el creciente nivel de desigualdad económica de hoy. Alimentado por estadísticas estridentes como la reciente revelación de Oxfam de que las 62 personas más ricas del mundo poseen la misma riqueza que los 3.600 millones de personas más pobres, el respaldo popular por figuras de izquierda como Bernie Sanders en Estados Unidos y Jeremy Corbyn en Gran Bretaña está creciendo. Pero los debates actuales impulsados por la ideología simplifican demasiado una cuestión que es extremadamente compleja -y está afectada por procesos que no llegamos a entender plenamente.

Muchos de quienes participan del debate sobre la desigualdad hoy citan el libro de 2014 del economista francés Thomas Piketty El capital en el siglo XXI, que destaca tres puntos fundamentales. Primero, en los últimos 30 años, el ratio de riqueza e ingreso ha aumentado de manera constante. Segundo, si el retorno total sobre la riqueza es superior al crecimiento de los ingresos, la riqueza necesariamente está cada vez más concentrada. Tercero, esta desigualdad creciente se debe revertir a través de impuestos confiscatorios antes de que destruya a la sociedad.

A primera vista, los puntos podrían parecer convincentes. Pero la primera afirmación es poco más que una perogrullada, y a la segunda la contradicen los propios datos de Piketty, lo cual hace que el tercer punto resulte irrelevante.

Piketty observa un creciente ratio riqueza/ingresos de 1970 a 2010 -un período dividido por un cambio significativo en el contexto monetario-. De 1970 a 1980, las economías occidentales experimentaron una creciente inflación, acompañada de subas de las tasas de interés. Durante ese período, el ratio riqueza/ingresos aumentó sólo modestamente -si es que aumentó- en esos países.

De 1980 en adelante, las tasas de interés nominal cayeron drásticamente. No sorprende que el valor de la riqueza aumentara mucho más rápido que el del ingreso durante este período, porque el valor de los activos que conforman la riqueza representa esencialmente el valor actual neto de los flujos de caja que se esperan en el futuro, descontado a la tasa de interés actual.

El ejemplo más claro es un bono gubernamental. Pero el valor de una vivienda se determina de manera similar: de acuerdo con la renta que se espera que genere, capitalizada a la tasa de interés nominal actual. Las acciones también están valuadas a un múltiplo superior de ingresos cuando las tasas de interés caen.



Al determinar el valor de la riqueza total, Piketty incluyó tanto el ingreso generado por los activos como su apreciación. Mientras tanto, los ingresos se capitalizaron a tasas de interés en baja durante más de una generación. En este sentido, su observación de que la riqueza creció más rápido que el ingreso tiene sentido -es una consecuencia directa de la caída de las tasas de interés.

¿Qué impacto tienen las tasas de interés más bajas en la desigualdad medida? Si yo tengo una casa y mi vecino tiene dos, y las tasas de interés en baja hacen que el valor de esas casas se duplique, la desigualdad monetaria entre nosotros también se duplica, afectando una variedad de indicadores estadísticos y generando una preocupación bien intencionada. Pero la realidad es que yo sigo teniendo una casa y mi vecino sigue teniendo dos. Inclusive la accesibilidad relativa de las casas no cambia demasiado, porque las tasas de interés más bajas hacen posibles hipotecas mayores.

Para una mayor evidencia de este fenómeno, consideremos los propios datos de Piketty. En Europa, Piketty señala a Italia como el país donde el ratio riqueza/ingresos creció más, a aproximadamente 680% en 2010, comparado con 230% en 1970. Alemania parece ser un país más “virtuoso”, con un ratio riqueza/ingresos de 400%, superior al 210% de 1970. Lo que Piketty no menciona es que, en este período, las tasas de interés cayeron mucho más en Italia (del 20% al 4%) que en Alemania (del 10% al 2%).

El impacto real de esta dinámica en la desigualdad es precisamente lo opuesto de lo que esperaría Piketty. De hecho, no sólo los italianos, en promedio, son mucho más ricos que los alemanes; la distribución de riqueza general de Italia es mucho más equilibrada.

Un estudio de 2013 de las finanzas de los hogares en la eurozona, realizado por el Banco Central Europeo, demostró que en 2010 -el último año de la investigación de Piketty-, el hogar italiano promedio era 41% más rico que el hogar alemán promedio. Es más, mientras que la diferencia entre una riqueza media y mediana de los hogares es del 59% en Italia, es de un gigantesco 282% en Alemania.



Esta diferencia encuentra explicación, en gran medida, en el hecho de que el 59% de los hogares en Italia son propietarios de viviendas, comparado con apenas el 26% en Alemania. Un porcentaje mayor de italianos, en consecuencia, han resultado más beneficiados con una mayor caída de las tasas de interés.

Este ejemplo resalta de qué manera las decisiones de los hogares en materia de inversión inciden en los resultados de la riqueza. Lo que complica aún más las mediciones de la riqueza es el hecho de que, como señaló recientemente Martin Feldstein, para la gran mayoría de los hogares, una proporción importante de la riqueza está representada por beneficios sociales futuros no registrados.

Luego están los numerosos factores que afectan los ingresos, como la demanda de habilidades particulares. En el caso de aquellas personas cuyas capacidades no están solicitadas, la posibilidad de mejorar esas capacidades o las oportunidades de capacitación tendrán un impacto significativo en las perspectivas de ingresos. Al mismo tiempo, por encima de ciertos niveles de ingresos, una persona podría exigir un incentivo monetario sustancial para absorber el impacto en la calidad de vida asociado con una mayor responsabilidad laboral.



Claramente, la desigualdad económica es un fenómeno sumamente complejo, que se ve afectado por una gran variedad de factores -muchos de los cuales no llegamos a entender plenamente, mucho menos controlar-. Teniendo en cuenta esto, deberíamos ser cautelosos con los tipos de políticas radicales que algunos políticos están promoviendo hoy. Su impacto es impredecible, y eso puede terminar haciendo más mal que bien.

Tal vez no haga falta en absoluto una nueva estrategia. Después de todo, a nivel global, los niveles de vida están mejorando y convergiendo continuamente. Eso es algo en lo que todos, desde los populistas emergentes hasta los capitalistas acérrimos, deberían poder coincidir.

(Antonio Foglia, a board member of Banca del Ceresio, is a member of the Global Partners’ Council of the Institute for New Economic Thinking)

- Los límites de la expansión cuantitativa europea (Project Syndicate - 29/1/16)

Cambridge.- ¿Por qué la política de expansión cuantitativa de la Reserva Federal de EE UU ha sido mucho más exitosa que la versión implementada por el Banco Central Europeo? Esa pregunta intelectual nos lleva directamente a una pregunta práctica: ¿podrá el BCE convertir la expansión cuantitativa en un mayor crecimiento económico y una inflación más elevada?



La Fed introdujo la expansión cuantitativa -la compra de grandes cantidades de bonos a largo plazo y la promesa de mantener bajas las tasas de interés durante un periodo prolongado- después de llegar a la conclusión de que la economía estadounidense no estaba respondiendo adecuadamente a la política monetaria tradicional y al paquete de estímulo fiscal aprobado en 2009. El presidente de la Fed en ese momento, Ben Bernanke, razonó que la política monetaria no convencional reduciría las tasas de largo plazo, induciendo a los inversores a pasar de bonos de alta calidad a acciones y otros valores riesgosos. Así aumentaría el valor de esos activos, incrementando la riqueza de los hogares y, con ella, el gasto de consumo.

La estrategia funcionó bien. El precio de las acciones subió el 30 % tan solo en 2013 y los precios de las viviendas aumentaron el 13 % en esos mismos 12 meses. Como resultado, el patrimonio de los hogares aumentó en 10 billones de USD ese año. El aumento de la riqueza indujo a los consumidores a incrementar el gasto, que puso nuevamente en marcha al habitual proceso multiplicador, con una suba del PIB del 2,5 % en 2013 y una baja de la tasa de desempleo del 8 % al 6,7 %. La expansión continuó en los años subsiguientes y redujo el desempleo al 5 %, y la tasa de desempleo para los graduados universitarios a tan solo el 2,5 %.

El BCE ha seguido una estrategia similar de compras de activos a gran escala y tasas de interés a corto plazo extremadamente bajas (de hecho, negativas). Pero, aunque la política es la misma que la de la Fed, su propósito es muy diferente.

Debido a que Europa carece de la tenencia generalizada de acciones que existe en Estados Unidos, no se puede usar la expansión cuantitativa para estimular el gasto de consumo aumentando la riqueza de los hogares. En lugar de ello, un importante -aunque tácito- propósito de la política de bajas tasas de interés del BCE ha sido el de estimular las exportaciones netas a través de una depreciación del euro. El BCE tuvo éxito en esto y el valor del euro cayó aproximadamente el 25 %: de 1,40 USD en el verano de 2014 a 1,06 USD en el otoño de 2015.

Desde hace varios años que recomiendo una reducción del valor del euro, por lo que creo que esta estrategia fue buena. Pero, aunque la caída del valor del euro ha estimulado las exportaciones netas de la eurozona, su impacto sobre las exportaciones y el PIB de sus miembros ha resultado muy limitado.

Uno de los motivos es que gran parte del comercio de los países de la zona del euro se lleva a cabo con otros países que también pertenecen a ella y usan la misma moneda. Además, las exportaciones a EEUU no se benefician mucho por la caída del tipo de cambio euro-dólar. Los exportadores europeos habitualmente facturan sus exportaciones en dólares y ajustan sus precios en dólares muy lentamente, un punto que quedó claro en un importante escrito de Gita Gopinath, de Harvard, presentado en la conferencia de la Reserva Federal en Jackson Hole, en agosto de 2015.

En consecuencia, las exportaciones netas totales de la zona del euro crecieron menos de 3000 millones de EUR (3200 millones de USD) entre septiembre de 2014 y de 2015, un importe insignificante para una economía de 11 billones de EUR.

Un motivo adicional para la compra de bonos por el BCE sido aumentar en efectivo disponible de los bancos en la zona del euro para prestar a empresas y hogares. Pero, hasta el momento, ese tipo de créditos aumentó poco.

Finalmente, el BCE ansía elevar la tasa de inflación para alcanzar su meta, apenas por debajo del 2 %. En EEUU, la estrategia de EC ha logrado aumentar la tasa de inflación “básica” -que excluye el efecto directo de la reciente baja de los precios de la energía y los alimentos- al 2,1 % en los últimos 12 meses. Esto ha sido consecuencia del incremento de la demanda real, logrado mediante la reducción del desempleo a un nivel en el que el aumento de los salarios contribuye a un mayor crecimiento de los precios.

Es poco probable que esta estrategia funcione en la zona del euro, porque la tasa de desempleo aún está cerca del 12 %, unos 5 puntos porcentuales más que antes de que comenzara la recesión. La política de expansión cuantitativa del BCE probablemente pueda lograr una mayor inflación solo a través del aumento de los precios de las importaciones resultante de una caída en el valor del euro. Este proceso tan limitado aún deja la inflación básica de la eurozona por debajo del 1 %.

El presidente del BCE, Mario Draghi, respondió recientemente a la nueva evidencia de debilidad e inflación extremadamente baja en la zona del euro indicando que el banco probablemente flexibilizará aún más las condiciones monetarias en su próxima reunión de fijación de políticas en marzo. Esto podría implicar una reducción mayor de las ya negativas tasas de interés a corto y la ampliación y/o extensión de su programa de compra de bonos.

Los mercados financieros de la zona del euro reaccionaron de la manera esperada. Las tasas de largo plazo cayeron, los precios de las acciones aumentaron y el euro se depreció frente al dólar. Pero la experiencia anterior y los motivos que aquí hemos explicado sugieren que estas políticas lograrán muy poco en términos de aumentar la actividad real y la inflación de los precios en la zona del euro. Para lograr un avance real y reactivar sus economías, los países deben depender menos de la expansión cuantitativa del BCE y centrarse individual y directamente en las reformas estructurales y el estímulo fiscal.

(Martin Feldstein, Professor of Economics at Harvard University and President Emeritus of the National Bureau of Economic Research, chaired President Ronald Reagan’s Council of Economic Advisers from 1982 to 1984. In 2006, he was appointed to President Bush's Foreign Intelligence Advisory Board…)

- Así nos ha cambiado la vida la tecnología (Expansión - FT - 31/1/16)

(Por Martin Wolf - Financial Times)



Las innovaciones tecnológicas tienen impacto social, económico y político.

Se ha vuelto habitual hablar de tecnología como si fuera un sector especial de la economía que consiste en la fabricación de productos electrónicos sofisticados, la creación de software, y la prestación de servicios que dependen de la tecnología de la información.

Esta es una definición demasiado escueta. Cada técnica que los seres humanos han inventado, desde el hacha de piedra en adelante, es tecnología. La capacidad de los humanos para inventar tecnologías es su principal característica. Por otra parte, las nuevas tecnologías como el ordenador e Internet, tienen efectos que se encuentran muy lejos del sector de la tecnología, en sentido estricto. Necesitamos evaluar las innovaciones contemporáneas en un contexto más amplio. He aquí seis puntos sobre estos cambios.

1. PENETRACIÓN DE LA TECNOLOGÍA EN LAS COMUNICACIONES

La penetración de las recientes innovaciones en la tecnología de las comunicaciones ha sido sorprendentemente rápida. A finales de 2015, había más de 7.000 millones de suscripciones de telefonía móvil, una tasa de penetración del 97% frente al 10% de 2000. El acceso a Internet aumentó del 7% al 43% en el mismo periodo. En términos económicos, esto ha dado lugar al auge del comercio electrónico, la transformación de las industrias cuyos productos se pueden convertir en bits (la música, el cine y las noticias, por ejemplo) y el surgimiento de la economía colaborativa. En el ámbito social, ha alterado la interacción humana. Con respecto a la política, ha afectado a las relaciones entre gobernantes y gobernados.

2. BRECHA DIGITAL



Existe una brecha digital sustancial. En 2015, el 81% de los hogares de países desarrollados tenía acceso a Internet, en los países emergentes la proporción fue del 34% y en los países menos desarrollados no superaba el 7%.

3. PRODUCTIVIDAD



La llegada de Internet y de los móviles no ha logrado generar un repunte sostenido del crecimiento de la productividad. Esto es más evidente en EEUU, la economía más productiva e innovadora del mundo durante más de un siglo. La producción por hora trabajada en EEUU creció a un ritmo del 3% anual en los 10 años previos a 1966. A partir de esa fecha, el ritmo de crecimiento se redujo, cayendo a sólo un 1,2% en los diez años anteriores al inicio de la década de 1980. Tras el lanzamiento de la web a nivel mundial, la media variable aumentó al 2,5% en los diez años previos a 2005. Pero luego cayó a apenas un 1% en la década previa a 2015. No debería sorprendernos. Como Robert Gordon de la Universidad de Northwestern argumenta, el agua potable, el alcantarillado moderno, la electricidad, el teléfono, la radio, la industria del petróleo, el motor de combustión interna, el automóvil y el avión -todas las innovaciones de finales del siglo XIX y de principios del siglo XX- fueron mucho más transformadoras que las tecnologías de la información de los últimos 75 años. Algunos argumentan que las estadísticas no miden la producción correctamente, al no capturar servicios gratuitos, como las búsquedas, que generan importantes plusvalías. Y piense en los beneficios de la luz eléctrica para los estudiantes.

4. MÁS DESIGUALDAD



Las nuevas tecnologías han conducido a una mayor desigualdad, por lo menos en tres aspectos. Uno de ellos es el surgimiento de mercados donde el ganador se lo lleva todo. Otro es el aumento de la globalización, y un último es la explosión de las operaciones financieras y otras actividades financieras lucrativas.

5. INTELIGENCIA ARTIFICIAL



Algunos sostienen que la llegada de los robots y la inteligencia artificial transformarán los mercados de trabajo, haciendo que incluso habilidades muy sofisticadas estén de más. Esto podría, de ser cierto, generar divisiones fundamentales entre los propietarios de los robots y el resto de la población como las que existen entre terratenientes y los campesinos sin tierra.

6. PRIVACIDAD



El aumento de las comunicaciones globales, de las enormes corporaciones habilitadas con tecnología y del big data plantean preguntas difíciles sobre la privacidad, la seguridad nacional, la capacidad fiscal y, en términos más generales, la relación entre los gobiernos, las corporaciones y los ciudadanos. Las tecnologías son herramientas. Ofrecen oportunidades y riesgos. Lo que hacemos con ellas, como siempre, depende de nosotros.

- Bienvenidos al siglo XXI (Project Syndicate - 1/2/16)

Berlín.- El inicio de 2016 fue de todo menos calmo. La caída de las bolsas en China desestabilizó los mercados de todo el mundo. Las economías emergentes parecen paralizadas. El precio del petróleo se derrumbó y puso en crisis a los productores. Corea del Norte exhibe su poder nuclear. Y en Europa, la crisis de los refugiados fomenta una ola tóxica de nacionalismo, que amenaza con despedazar a la Unión Europea. Sumemos las ambiciones neoimperiales de Rusia y la amenaza del terrorismo islámico, y lo único que faltaría para completar la descripción de un año con visos de maldición profética sería que aparezca un cometa en el cielo.

Allí donde uno mire verá caos creciente. Parece que el orden internacional que se forjó en la fragua del siglo XX se está acabando, y todavía no tenemos ni el menor atisbo de lo que vendrá a reemplazarlo.

Los desafíos a los que nos enfrentamos son bien conocidos: globalización, digitalización, cambio climático, etc. Lo que no está claro es el contexto en el que surgirá la respuesta (si es que surge). ¿En qué estructuras políticas, por iniciativa de quién y según qué reglas se negociarán (o dirimirán por la fuerza, si negociar fuera imposible) estas cuestiones?

El orden político y económico (particularmente a escala global) no surge simplemente del consenso pacífico o de la imposición no discutida del más poderoso. Siempre ha sido resultado de una lucha por el dominio (a menudo brutal, sangrienta y prolongada) entre potencias rivales. Solo a través del conflicto se establecen los pilares, las instituciones y los actores de un nuevo orden.

El orden occidental liberal que ha regido desde el fin de la Segunda Guerra Mundial se basó en la hegemonía de Estados Unidos. Como única auténtica potencia global, fue dominante no solo en el campo del poder duro militar (además de económica y financieramente), sino en casi todas las dimensiones del poder blando (por ejemplo, la cultura, el idioma, los medios de comunicación masivos, la tecnología y la moda).



Hoy, la Pax Americana que aseguró un alto grado de estabilidad global comenzó a flaquear (sobre todo, en Medio Oriente y la península coreana). Aunque Estados Unidos siga siendo la primera potencia planetaria, ya no tiene capacidad o voluntad de ser el policía del mundo o hacer los sacrificios necesarios para garantizar el orden. En un mundo globalizado, cuya integración en cuestiones de comunicación, tecnología y (como hemos visto últimamente) movimiento de personas es cada vez mayor, los centros de poder se diluyen y dispersan; por su misma naturaleza, un mundo globalizado rehúye la imposición del orden del siglo XXI.

Y aunque el surgimiento de un nuevo orden mundial puede ser inevitable, todavía no se distinguen sus fundamentos. Parece improbable que sea uno liderado por China; esta se mantendrá ensimismada y concentrada en la estabilidad interna y el desarrollo, y es probable que sus ambiciones se limiten al control de su vecindario inmediato y los mares que la rodean. Además, le falta (en casi todo) el poder blando indispensable para tratar de convertirse en una fuerza de orden mundial.

Tampoco parece que estos tiempos de transición turbulenta vayan a terminar con el surgimiento de una segunda Pax Americana. A pesar del dominio tecnológico de Estados Unidos, la resistencia de potencias regionales y posibles contraalianzas sería excesiva.

De hecho, es probable que el principal desafío de los años venideros sea manejar la pérdida de influencia de Estados Unidos. No hay un marco establecido para la retirada de un conductor global. Una potencia dominante puede caer como resultado de una lucha por el dominio, pero no por retirada voluntaria, porque el vacío de poder resultante pondría en peligro la estabilidad de todo el sistema. Es de prever que el próximo presidente estadounidense, quienquiera que sea, se pase su mandato supervisando el fin de la Pax Americana.

Para Europa, esto supone un problema igualmente difícil. ¿Será la decadencia de la Pax Americana (que durante siete décadas obró como garantía del orden liberal interno de Europa) antesala de una crisis o un conflicto inevitables? El ascenso del neonacionalismo por todo el continente parece apuntar en esa dirección, y las implicaciones son desalentadoras.

La aciaga posibilidad del suicidio de Europa ya no es impensable. ¿Qué pasará si la política de la canciller alemana Angela Merkel hacia los refugiados supone el fin de su gobierno, si el Reino Unido abandona la Unión Europea o si la populista francesa Marine Le Pen se hace con la presidencia? Un descenso hacia los abismos es el resultado más peligroso que uno pueda imaginar, si acaso no es el más probable.

Claro que el suicidio es evitable. Pero quienes alegremente cincelan la posición de Merkel, la identidad europea del Reino Unido y los valores iluministas de Francia amenazan con socavar la cornisa en la que hoy todos estamos parados.

(Joschka Fischer was German Foreign Minister and Vice Chancellor from 1998-2005, a term marked by Germany's strong support for NATO’s intervention in Kosovo in 1999, followed by its opposition to the war in Iraq. Fischer entered electoral politics after participating in the anti-establishment protest…)

- Is the TPP Good for America? (Project Syndicate - 1/2/16)

Washington, DC.- The Trans-Pacific Partnership, the far-reaching trade and investment agreement that the United States has negotiated with 11 other countries, including Canada, Mexico, Japan, Malaysia, Australia, and Vietnam, is now up for debate. In order to enter into effect, the US Congress must approve the TPP, which is not likely until enough members make up their minds about the merits of the case. So, what does the TPP mean for US voters now and in the future?

For starters, while the TPP would most likely generate some overall gain for the US economy, measured in terms of GDP and people’s incomes, that gain is very small and comes mostly from providing greater opportunities for US exports – by reducing tariff and non-tariff barriers in other countries. Some imports would become cheaper as well, benefiting American consumers.

In analytical work favored by President Barack Obama’s administration, the projections suggest that approval of the TPP could cause the total size of the US economy to be 0.5% higher in 2030 than it would be otherwise. Note that this estimate is of the TPP’s effect on the level of aggregate income after 15 years, not of its impact on the annual growth rate.

Given that this assessment is advanced by TPP supporters, it seems reasonable to suppose that it represents the higher end of what they regard as plausible. (I am a senior fellow at the Peterson Institute for International Economics, under whose auspices the study was published, but I had no part in its preparation.) Unfortunately, the models used in this field do not generate error bands or confidence intervals. In fact, given the complexity of the trade agreement -including the emphasis on hard-to-quantify non-tariff barriers- these estimates are likely to be highly imprecise.

Second, such models ignore key issues that belong in any quantitative analysis. For example, when imports surge, there are significant negative effects on employment. Compelling evidence on this point comes from outstanding research by Daron Acemoglu, David Autor, David Dorn, Gordon Hanson, and Brendan Price, who found that “total job losses from rising Chinese import competition over 1999-2011” were in the range of 2-2.4 million.

People who lose high-paying jobs in manufacturing can find alternative work – but typically at a much lower wage in a low-productivity part of the service sector. In principle, they could be compensated for this loss of lifetime income; but such compensation is very limited in the US. In reality, there are long-lasting or even permanent effects on some communities - and particularly on people with less education in places where prosperity was based on manufacturing that is now exposed to more competition from imports.

In addition, the pro-TPP model assumes that wages rise with productivity. This used to be the case in the US; but the relationship has been greatly weakened in recent decades – precisely as globalization has deepened. As a result, the model’s estimates regarding how unskilled workers will benefit from the TPP thus seem like a stretch.

Third, basing any policy decision on models alone is fraught with danger. The TPP will change many other dimensions of public policy, including the protections afforded to foreign investors (making it easier for them to sue governments) and access to affordable medicines (for low-income countries but also potentially for Americans).

And it is striking that the TPP currently does essentially nothing to discourage currency manipulation – sustained one-way intervention in the foreign-exchange market, aimed at devaluing a currency and gaining a competitive advantage. In the 1980s, imports of goods and services into the US were about 10% of GDP; now that figure is about 17%, and the TPP would presumably push it higher (so the models say). But as the US trades more with the world, it becomes more vulnerable to job loss caused by currency manipulation.

Based on available evidence, it seems fair to conclude the following about the TPP: It would result in a very small increase in total GDP; it would increase at least some measures of inequality; and it would increase the number of jobs at risk, without providing a commensurate safeguard against currency manipulation.

The International Trade Commission is conducting an in-depth assessment of the TPP, which should be ready in a few months. One hopes that the ITC will provide a more complete and granular analysis -including of potential downsides for various sectors- than is currently available.

An objective assessment will find that the TPP is no “slam dunk” that should be approved automatically. Much greater scrutiny and discussion of the agreement’s details is warranted. The good news is that this process of careful assessment is now underway.

(Simon Johnson, a former chief economist of the IMF, is a professor at MIT Sloan, a senior fellow at the Peterson Institute for International Economics, and co-founder of a leading economics blog, The Baseline Scenario. He is the co-author, with James Kwak, of White House Burning: The Founding Fathers…)

- Una política intergeneracional (Project Syndicate - 2/2/16)

París.- Si uno se detiene a considerar algunos de los principales desafíos de la actualidad (incluidos el cambio climático, las pensiones, la deuda pública y el mercado laboral), surge una conclusión obvia: hoy ser joven es relativamente mucho peor que hace un cuarto de siglo. Pero en la mayoría de los países, la dimensión generacional brilla por su ausencia en el debate político. Hace cincuenta años, se hablaba mucho, y con énfasis, de una “brecha generacional”. Hoy esa brecha se ha vuelto invisible. Eso es malo para los jóvenes, para la democracia y para la justicia social.



Comencemos por el cambio climático. Su contención demanda modificar hábitos e invertir en reducción de emisiones, para que las generaciones futuras tengan un planeta habitable. Aunque la alarma sonó por primera vez en 1992 en la Cumbre de la Tierra en Río de Janeiro, a lo largo de la última generación poco se hizo por poner límite a las emisiones. Y es poco probable que el histórico acuerdo alcanzado en París en diciembre dé lugar a avances rápidos, porque se basó en posponer las acciones más importantes. El compromiso universal sólo fue posible a cambio de esa demora.

Dada la enorme inercia inherente al efecto invernadero, la diferencia entre actuar con responsabilidad o sin ella no comenzará a verse en un descenso de las temperaturas sino dentro de un cuarto de siglo, y los efectos más importantes se producirán en 50 años. Para alguien que hoy tenga más de sesenta, la diferencia será inapreciable. Pero el destino de la mayoría de los ciudadanos que hoy tienen menos de treinta será totalmente distinto. A su debido momento, los jóvenes tendrán que pagar la prórroga obtenida por las generaciones mayores.



Pasemos a la deuda. Desde 1990, la deuda pública respecto del PIB aumentó unos 40 puntos porcentuales en la Unión Europea y Estados Unidos (mucho más en Japón). Con tipos de interés casi nulos, el lastre sobre los ingresos es poco; pero como casi no hay inflación y el crecimiento es escaso, los cocientes de endeudamiento solo se han estabilizado. De modo que la reducción de la deuda tomará más de lo previsto tras la crisis global, lo que privará a las generaciones futuras del espacio fiscal que tal vez necesiten para invertir en acciones climáticas o en la contención de amenazas a la seguridad.

Otra forma de deuda son las pensiones futuras. Los sistemas contributivos que aplican muchos países son inmensos esquemas de transferencia intergeneracional. Es cierto que todos aportan algo durante la carrera laboral antes de convertirse en receptores de una jubilación. En un estado estacionario ideal, los regímenes de pensiones no redistribuirían ingresos entre cohortes nacidas en diferentes momentos. En la jerga de los especialistas, serían generacionalmente neutros.

Pero los baby boomers (los nacidos desde mediados de los cuarenta a mediados de los sesenta) aportaron poco a los esquemas contributivos, porque el crecimiento económico, el tamaño de la población y la corta expectativa de vida de sus padres facilitaban la financiación de las pensiones. Hoy todos esos factores se han invertido: el crecimiento se frenó, y los baby boomers son un peso demográfico adicional sobre sus hijos, con una expectativa de vida prolongada.

Los países que iniciaron reformas del sistema de pensiones antes pudieron limitar la carga resultante sobre los jóvenes y mantener cierta justicia intergeneracional. Pero los países que las postergaron dejaron a los jóvenes quedar en desventaja.



Pensemos por último en el mercado laboral. A lo largo de la última década, las condiciones para los ingresantes han empeorado apreciablemente en muchos países. Los jóvenes “ni ni” (que ni estudian ni trabajan) hoy son 10,2 millones en Estados Unidos y 14 millones en la UE. Además, muchos de los que ingresaron al mercado hace poco han sufrido precariedad laboral y períodos reiterados de desempleo. En Europa continental, sobre todo, los trabajadores jóvenes son los primeros en sufrir las desaceleraciones económicas.

En todas estas cuestiones (el clima, la deuda, las pensiones y el empleo), cambios sucedidos a lo largo del último cuarto de siglo perjudicaron relativamente más a las generaciones jóvenes. Un símbolo elocuente es que a menudo la pobreza es mayor entre los jóvenes que entre los viejos. Esto debería ser un tema político prioritario, con importantes consecuencias para las finanzas públicas, la protección social, la política impositiva y la regulación del mercado laboral. Y que hace más fuerte el imperativo de revitalizar el crecimiento por medio de políticas que mejoren la productividad.

Pero la nueva brecha generacional ha tenido poco efecto político directo. Apenas se menciona en los debates electorales y generalmente no condujo a la aparición de nuevos partidos o movimientos. Donde sí se ve la divisoria generacional es en la participación electoral.

En las últimas elecciones legislativas en Estados Unidos, la tasa de participación de los ciudadanos más jóvenes fue menos de 20%, contra más del 50% de los votantes mayores. En otros países se observan tendencias similares. A pesar del aumento de la incertidumbre a la que se enfrentan, los ciudadanos más jóvenes están mucho más desconectados de la política electoral que sus padres y abuelos cuando tenían la misma edad.

Esta brecha generacional en la participación electoral explica por qué los políticos se preocupan más por los mayores que por los jóvenes. Pero en sociedades que envejecen, cuanto más se abstengan los jóvenes de votar, más se alejarán de sus intereses las decisiones de parlamentos y gobiernos.



Es verdad que en general, los padres no son egoístas, y ayudan a sus hijos con transferencias y subvenciones privadas. Pero solo aquellos que cuentan con ingresos y patrimonio suficiente pueden dar una ayuda significativa. El resultado de descuidar a los jóvenes colectivamente mientras se los ayuda privadamente es desigualdad social a gran escala.

Corregir los sesgos generacionales del sistema político es una cuestión clave para todas las democracias. Soluciones hay: por ejemplo el voto obligatorio, la limitación de mandatos de los funcionarios electos y la formación de parlamentos juveniles u otros organismos especiales abocados a examinar cuestiones intergeneracionales. Pero tales medidas son difíciles de implementar o insuficientemente efectivas en vista de la magnitud de los desafíos.

Está claro que las tendencias actuales son política y socialmente insostenibles. Lo que no está claro es cómo y cuándo los jóvenes se darán cuenta y harán oír su voz.

(Jean Pisani-Ferry is a professor at the Hertie School of Governance in Berlin, and currently serves as Commissioner-General of France Stratégie, a policy advisory institution in Paris)

- ¿El fin de la nueva normalidad? (Project Syndicate - 2/2/16)

Washington, DC.- Justo cuando comienza a ganar aceptación general la noción de que las economías occidentales entran en una “nueva normalidad” de bajos índices de crecimiento, comienzan a surgir dudas sobre su continuidad. En lugar de ello, puede que el mundo se encamine hacia una encrucijada económica y financiera cuya dirección dependa de las decisiones de políticas clave que se adopten.



A principios de 2009, prácticamente nadie hablaba de la “nueva normalidad”. Por supuesto, la crisis financiera global que había estallado hacía unos cuantos meses generó caos en todo el mundo, contracción de la producción, aumento del desempleo y el colapso del comercio. La disfunción era evidente incluso en los segmentos más estables y sofisticados de los mercados financieros.

Sin embargo, el instinto de la mayoría de la gente tendió a caracterizar el shock como temporal y reversible, una alteración en forma de V con una aguda caída y una recuperación rápida. Después de todo, la crisis se había originado en las economías avanzadas, habituadas a manejarse con ciclos de negocios, y no en los mercados de los países emergentes, donde predominan fuerzas estructurales y seculares.

Pero la mayoría de los observadores ya vieron signos de que tendría consecuencias más profundas y que las economías avanzadas se enquistarían en una frustrante e inusual trayectoria de bajo crecimiento. En mayo de 2009, mis colegas de PIMCO y yo hicimos pública esta hipótesis, llamándola la “nueva normalidad”.

El concepto tuvo una recepción más bien gélida en los círculos académicos y políticos, respuesta comprensible si se considera el fuerte condicionamiento a pensar y actuar cíclicamente. Pocos estaban preparados para admitir que las economías avanzadas lo habían apostado todo al modelo equivocado, y mucho menos que deberían dirigir la mirada hacia las economías emergentes para tener mejores perspectivas sobre los impedimentos estructurales al crecimiento, como el sobreendeudamiento y el exceso de la desigualdad.

Pero la economía no se recuperaba. Por el contrario, el lento crecimiento y el alto desempleo no sólo persistieron por años, sino que también empeoraron los tres factores de la desigualdad (ingreso, riqueza y oportunidades). Las consecuencias se extendieron mucho más allá de la economía y las finanzas, afectando los acuerdos políticos regionales, amplificando las disfunciones políticas nacionales y alimentando a los partidos y movimientos antisistema.

Puesto que se hace cada vez más difícil justificar la expectativa de una recuperación en V, finalmente la “nueva normalidad” ha ido ganando una aceptación generalizada. En el proceso, adquirió algunos nuevos calificativos. La Directora Gerente del Fondo Monetario Internacional, Christine Lagarde, advirtió en octubre de 2014 que las economías avanzadas se enfrentaban a una “nueva mediocridad.” El ex Secretario del Tesoro de EEUU Larry Summers previó una era de “estancamiento secular.”

Hoy ya no es inusual sugerir que Occidente podría permanecer en un equilibrio de crecimiento de bajo nivel por un periodo inusualmente largo. Sin embargo, como explico en mi libro The Only Game in Town: Central Banks, Instability, and Avoiding the Next Collapse (La única apuesta: los bancos centrales, la inestabilidad y la necesidad de evitar el próximo colapso), ese equilibrio se está desestabilizando por las crecientes tensiones y contradicciones internas, junto con la excesiva dependencia en las políticas monetarias.

De hecho, la influencia paliativa de las políticas monetarias no convencionales está llegando a sus límites por el aumento de las burbujas financieras, el empeoramiento de la desigualdad y el empuje que han ido ganando las fuerzas políticas no tradicionales (y, en algunos casos, extremas). Parecen cada vez más débiles las perspectivas de que esas políticas sean capaces de mantener en marcha los motores de la economía, incluso en niveles bajos. En lugar de ello, la economía mundial parece encaminarse a otras encrucijadas, situación que creo se alcanzará dentro de los próximos tres años.

Tal vez no sea un panorama indeseable. Si las autoridades ponen en práctica una respuesta más amplia, pueden hacer que sus economías sigan un camino más estable y próspero que implique un crecimiento alto e inclusivo, la reducción de la desigualdad y una genuina estabilidad financiera. Sería una respuesta que incluya reformas estructurales de fomento al crecimiento (como una mayor inversión en infraestructura, una reforma tributaria y la reorientación del mercado laboral), una política fiscal con mayor capacidad de respuesta, alivio a los focos de endeudamiento excesivo y una mejor coordinación global. Todo ello, en conjunto con las innovaciones tecnológicas y la disposición de fondos corporativos que se encuentran en segundo plano, podría dar impulso a la capacidad productiva y generar un crecimiento más rápido e inclusivo, al tiempo que se validan los precios de los activos, que hoy están en niveles artificialmente altos.

El otro camino al que el mundo se vería empujado si se sigue con la actual disfunción política llevaría a una multitud de políticas localistas y sin coordinación entre sí para hacer frente a la recesión económica, la mayor desigualdad y la grave inestabilidad financiera. Además de afectar el bienestar económico de las generaciones actuales y futuras, este resultado socavaría la cohesión social y política.

No hay nada predestinado en la manera en que se adopte una u otra opción. En realidad, tal como están las cosas, es frustrante la dificultad que existe para predecirlo. Pero en los meses venideros, a medida que las autoridades se enfrenten a una cada vez mayor volatilidad financiera, veremos algunas señales de cómo se irá desenvolviendo la situación.



La esperanza es que apunten a medidas más sistemáticas y, por ende, eficaces. El temor es que no logren salir de una excesiva dependencia en los bancos centrales y acabemos por mirar, en retrospectiva, al periodo de la nueva normalidad como uno de relativa calma y bienestar, a pesar de sus limitaciones y frustraciones.

(Mohamed A. El-Erian, Chief Economic Adviser at Allianz and a member of its International Executive Committee, is Chairman of US President Barack Obama’s Global Development Council. He previously served as CEO and co-Chief Investment Officer of PIMCO. He was named one of Foreign Policy's Top 100 Glob…)

- La nueva anormalidad de la economía mundial (Project Syndicate - 4/2/16)

Nueva York.- Desde principios de este año, la economía mundial enfrenta un nuevo período de intensa volatilidad en los mercados financieros, marcado por la brusca caída de los precios de las acciones y otros activos riesgosos. Son diversos los factores en juego: la preocupación por un aterrizaje forzoso de la economía china y el posible decaimiento del crecimiento en Estados Unidos en un momento en que la Fed ha comenzado a elevar las tasas de interés, los temores por la escalada en el conflicto saudí-iraní, y las señales -principalmente el desplome de los precios del petróleo y las materias prima- de una intensa debilidad en la demanda mundial.

Y hay más: la caída de los precios del petróleo -junto con la falta de liquidez en el mercado, el aumento del apalancamiento de las empresas energéticas estadounidenses, de las empresas energéticas y de la frágil deuda soberana en las economías exportadoras de petróleo- están agudizando el temor por graves eventos crediticios (incumplimientos) y una crisis sistémica en los mercados de crédito. Luego tenemos las aparentemente interminables preocupaciones por Europa, con un aumento de la probabilidad de que Gran Bretaña abandone la Unión Europea (la llamada Brexit), mientras los partidos populistas de la derecha y la izquierda ganan terreno en todo el continente.

Estos riesgos se ven amplificados por algunas sombrías tendencias para el mediano plazo, que implican crecimiento mediocre generalizado. De hecho, la economía mundial en 2016 seguirá estando caracterizada por una nueva anormalidad en términos del producto, las políticas económicas, la inflación y el comportamiento de los precios de los activos clave y los mercados financieros.



¿Cuál es la causa entonces de la anormalidad de la economía mundial actual?

En primer lugar, el crecimiento potencial de los países desarrollados y emergentes ha caído debido a la carga de la elevada deuda privada y pública, el rápido envejecimiento poblacional (que implica mayor ahorro y menor inversión) y diversas incertidumbres que limitan el gasto de capital. Además, muchas innovaciones tecnológicas no se han traducido en un mayor crecimiento de la productividad, el ritmo de las reformas estructurales continúa siendo lento y un prolongado estancamiento cíclico ha erosionado la base de habilidades y de capital físico.

En segundo lugar, el crecimiento real ha resultado anémico y ha estado por debajo de su tendencia potencial debido al doloroso proceso de desapalancamiento en curso, primero en EEUU, luego en Europa y ahora en los mercados emergentes altamente apalancados.

En tercer lugar, las políticas económicas -especialmente las monetarias- se han ido tornando cada vez menos convencionales. De hecho, la distinción entre la política monetaria y la fiscal se ha desdibujado cada vez más. Diez años atrás, ¿quién había escuchado términos como política con tasas de interés nulas (ZIRP), expansión cuantitativa (QE), expansión del crédito (CE), orientación prospectiva (FG), tasas de depósito negativas (NDR) o intervención no esterilizada en el mercado cambiario (UFXInt)? (Todas las siglas corresponden a los nombres en inglés). Nadie, porque no existían.

Pero ahora estas herramientas no convencionales de política monetaria son lo habitual en la mayoría de las economías avanzadas, e incluso en algunos mercados emergentes. Y las acciones y señales recientes del Banco Central Europeo y el Banco de Japón refuerzan la percepción de que hay más políticas no convencionales en camino.



Algunos afirmaron que estas políticas monetarias no convencionales -y el enorme crecimiento de los balances de los bancos centrales que las acompaña- implicarían la degradación de las monedas fiduciarias. El resultado, sostenían, será la inflación desbocada (e incluso, la hiperinflación), un elevado aumento de las tasas de interés a largo plazo, el colapso del valor del dólar estadounidense, un salto en el precio del oro y otras materias primas, y el reemplazo de las devaluadas monedas fiduciarias con criptomonedas, como bitcoin.

En lugar de eso -y esta es la cuarta aberración- la inflación aún es demasiado baja y continúa cayendo en las economías avanzadas a pesar de las políticas no convencionales de los bancos centrales y el vertiginoso aumento de sus balances. El desafío para los bancos centrales es aumentar la inflación o incluso evitar la deflación. Simultáneamente, las tasas de interés a largo plazo continuaron descendiendo en los últimos años; el valor del dólar ha aumentado; los precios del oro y las materias primas cayeron bruscamente; y bitcoin fue la moneda con peor desempeño en 2014-2015.

El motivo por el que la inflación ultrabaja continúa siendo un problema es que la relación causal tradicional entre la oferta monetaria y los precios se ha roto. Un motivo de esto que los bancos están acumulando la oferta monetaria adicional en forma de reservas excedentes en vez de prestarla (en términos económicos: la velocidad del dinero ha colapsado). Además, las tasas de desempleo continúan siendo elevadas y esto otorga poco poder de negociación a los trabajadores. Y en los mercados de productos en muchos países continúa existiendo capacidad excedente, con grandes brechas en la producción y una baja capacidad de fijación de precios por parte de las empresas (un problema de capacidad excedente exacerbado por la sobreinversión china).

Ahora, después de una enorme caída en los precios de la vivienda en los países que experimentaron una bonanza y posterior desplome, los precios del petróleo, de la energía y de otras materias primas han colapsado. Llamemos a esto la quinta anomalía: el resultado de la desaceleración china, el aumento en la oferta energética y de metales industriales (después de una exitosa exploración y sobreinversión en nueva capacidad) y la fortaleza del dólar, que debilita los precios de las materias primas.

La reciente agitación en el mercado ha iniciado la deflación de la burbuja mundial de activos generada por la QE, aunque la expansión de las políticas monetarias no convencionales puede alimentarla un tiempo más. La economía real en la mayoría de las economías avanzadas y emergentes está gravemente enferma, pero sin embargo, hasta hace poco, los mercados financieros se disparaban con el apoyo de la expansión adicional de los bancos centrales. La pregunta es durante cuánto tiempo pueden divergir los mercados financieros y la economía en general.

De hecho, esta divergencia es un aspecto de la última anormalidad. El otro que los mercados financieros no han reaccionado mucho, al menos hasta ahora, a los crecientes riesgos geopolíticos, como los originados en Oriente Medio, la crisis de identidad europea, las crecientes tensiones en Asia, y los persistentes riesgos de una Rusia más agresiva. Nuevamente, ¿durante cuánto tiempo puede mantenerse esta situación, en la cual los mercados no solo ignoran a la economía real sino que además descuentan el riesgo político?

Bienvenidos a la nueva anormalidad del crecimiento, la inflación, las políticas monetarias y los precios de los activos. Pónganse cómodos... parece que durará un buen rato.

(Nouriel Roubini, a professor at NYU’s Stern School of Business and Chairman of Roubini Global Economics, was Senior Economist for International Affairs in the White House's Council of Economic Advisers during the Clinton Administration. He has worked for the International Monetary Fund…)

- La errónea vía de escape de Japón (Project Syndicate - 4/2/16)

Londres.- Los mercados financieros se vieron sorprendidos por la reciente introducción por parte del Banco de Japón (BDJ) de tasas de interés negativas a algunas de las reservas bancarias comerciales, pero tenían por qué. Es evidente que el BDJ debía adoptar nuevas medidas para lograr su objetivo inflacionario del 2%, pero ni las tasas de interés negativas ni una ampliación adicional de su ya enorme programa de facilitación cuantitativa (FC) bastarán para hacer frente a las intensas fuerzas deflacionarias que afectan hoy al país.

En 2013, el BDJ predijo que sus operaciones de FC permitirían alcanzar un 2% de inflación en dos años, pero a 2015 la inflación base (que excluye a aquellos elementos volátiles como los alimentos) fue de apenas un 0,5%. Con la caída de diciembre del gasto del consumidor y las ganancias promedio, la meta del 2% parece cada vez más difícil de alcanzar.

La imprevista gravedad de la desaceleración de China es el último factor en afectar los pronósticos del BDJ, pero es la consecuencia predecible (y predicha) de la dinámica de su deuda, cuyas raíces se remontan a 2008.

El excesivo crecimiento del crédito privado en las economías avanzadas antes de 2008 causó el sobreendeudamiento de muchas compañías y hogares, y sus intentos de desapalancamiento tras la irrupción de la crisis financiera global amenazaron las exportaciones, el empleo y el crecimiento de China. Para hacer frente a tal riesgo, las autoridades chinas generaron un enorme auge de la inversión a través del crédito, haciendo que la relación de deuda a PIB subiera del 130% a más del 230%, y que la tasa de inversión pasara de representar un 41% a un 47% del PIB. A su vez, esto causó un auge global de las commodities y una fuerte demanda de importaciones de bienes de capital procedentes de países como Corea del Sur, Japón y Alemania.

Sin embargo, una consecuencia inevitable al interior de China fue el malgasto de la inversión en construcción y un enorme exceso de capacidad de sectores industriales pesados, como el acero, el cemento y el cristal. Así es que a pesar de que la expansión del sector servicios apuntala un sólido crecimiento del empleo (en 2015 se crearon 13,1 millones de nuevos puestos de trabajo en zonas urbanas), el sector industrial chino se encuentra en medio de un brusco frenazo.

De hecho, las cifras oficiales sugieren que el sector manufacturero se ha contraído seis meses seguidos, lo que a su vez ha reducido la demanda de productos básicos y hecho caer en recesión a países como Rusia y Brasil, además de representar una amenaza importante para el crecimiento de África. Asimismo, las menores importaciones industriales están teniendo importantes efectos sobre varias economías asiáticas. Las exportaciones de Corea del Sur se redujeron un 18% interanual hasta enero, y las de Japón cayeron un 8% en diciembre.



En la eurozona, la inflación anual es de un 0,2%, todavía mucho menor que el objetivo del Banco Central Europeo, y las exportaciones alemanas a China han bajado en un 4%. Como resultado, es posible que en su reunión de marzo el Consejo de Gobierno del BCE también se plantee seguir reduciendo las tasas de interés hacia el terreno negativo, o elevar aún más escala de su programa de FC.

Pero está quedando cada vez más claro que las tasas de interés ultra bajas a corto y largo plazo no están impulsando la demanda nominal, lo cual tampoco debería sorprendernos. La experiencia de Japón desde 1990 nos muestra que una vez que las compañías se sienten sobreapalancadas, seguir bajando las tasas de interés tiene pocos efectos sobre sus decisiones de inversión. Bajar el rendimiento a diez años de los bonos de Japón de un 0,2 a un 0,1%, y los de Alemania de un 0,5% a un 0,35% (las medidas tomadas la semana pasada) no tienen efectos significativos sobre las decisiones de consumo e inversión en la economía real.

Ciertamente, el anuncio del BDJ de que aplicaría una tasa de interés negativa produjo una depreciación de la moneda, pero un yen más débil ayudaría a los exportadores japoneses sólo si China, la eurozona y Corea del Sur (todos los cuales se enfrentan a presiones deflacionarias) no imitan sus mismos recortes.



A nivel global, en la actualidad la depreciación es un juego de suma cero: no podemos escapar de un sobreendeudamiento mundial depreciando contra otros planetas. Y si muchas monedas se deprecian ante el dólar estadounidense, los efectos sobre la industria manufacturera podrían debilitar la economía de EEUU, afectando su demanda de importaciones y a los exportadores de otros países. Desde el alza de las tasas de interés anunciada en diciembre por la Reserva Federal, los pronósticos de crecimiento económico de Estados Unidos se han revisado a la baja una y otra vez.

Así, los mercados de valores deprimidos y la caída de los rendimientos de los bonos en todo el mundo en enero de 2016 ilustran la naturaleza global del problema al que nos enfrentamos. La demanda sigue deprimida por el exceso de deuda acumulada desde 2008. De hecho, esta deuda no ha desaparecido, sino que simplemente ha cambiado de sectores y países.

La deuda global total (pública y privada combinada) se ha elevado de cerca de un 180% a más del 210% del PIB mundial. Frente a esta realidad, a los mercados les preocupa cada vez más el que los gobiernos y bancos centrales no cuenten con más medidas para compensar la deflación global y que las únicas herramientas disponibles sencillamente apunten a redistribuir la demanda entre países.

Pero el hecho es que, como conjunto, a los bancos centrales y gobiernos nunca se les agotan las posibles medidas para compensar la deflación, porque siempre pueden financiar recortes fiscales o elevar el gasto público emitiendo más moneda. Precisamente eso es lo que las autoridades japonesas deberían hacer hoy, anulando de manera permanente algunas de las inmensas cantidades de bonos del gobierno del Japón que posee y cancelando el aumento del impuesto a las ventas que, de ponerse en efecto en abril de 2017, deprimirá aún más el crecimiento y la inflación del país.

Como planteé en un artículo en la 16ª Conferencia Anual de Estudios del FMI, realizada en noviembre pasado, no hay duda de que una política así es técnicamente posible. Contrariamente a ciertas objeciones, no implica comprometerse a mantener las tasas de interés indefinidamente bajas, sino que es la única manera de lograr que Japón escape de una trampa de endeudamiento tan profunda que sea sostenible únicamente aplicando tasas de interés cero.



No existen escenarios convincentes en que la deuda del gobierno japonés pueda llegar a pagarse en el sentido normal de la palabra, ni tampoco la posibilidad de que los bonos públicos japoneses en poder del BDJ se puedan vender al sector privado. Mientras antes se admita esta realidad, mejor será para que Japón tenga alguna oportunidad de cumplir sus objetivos inflacionarios y estimular la demanda total, en lugar de intentar reducirla a costa de otros países.

(Adair Turner, a former chairman of the United Kingdom's Financial Services Authority and former member of the UK's Financial Policy Committee, is Chairman of the Institute for New Economic Thinking. His latest book is Between Debt and the Devil)

- ¿Qué está frenando a la economía mundial? (Project Syndicate - 8/2/16)

Nueva York.- Siete años después de que el 2008 entre en erupción la crisis financiera mundial, la economía del mundo continuó dando traspiés durante el año 2015. Según el informe de las Naciones Unidas titulado Situación y Perspectivas de la Economía Mundial 2016, la tasa promedio de crecimiento en los países desarrollados ha disminuido en más del 54% desde la crisis. Se estima que cerca de 44 millones de personas están desempleadas en los países desarrollados, aproximadamente 12 millones más que en el año 2007, mientras que la inflación ha alcanzado su nivel más bajo desde la crisis.



Aún de mayor preocupación es el hecho de que las tasas de crecimiento de los países avanzados, también, se han tornado en más volátiles. Esto es sorprendente, ya que, en su posición de economías desarrolladas con cuentas de capital totalmente abiertas, estas economías deberían haberse beneficiado de la libre circulación del capital y de la distribución internacional del riesgo - y, por lo tanto, se debería experimentar poca volatilidad macroeconómica. Además, las transferencias sociales, incluyendo las prestaciones por desempleo, deberían haber permitido que los hogares estabilicen sus niveles de consumo.

Sin embargo, las políticas dominantes durante el período posterior a la crisis -el ajuste fiscal y la flexibilización cuantitativa (QE), políticas implementadas por los principales bancos centrales- han ofrecido poco apoyo para estimular el consumo de los hogares, la inversión y el crecimiento. Por el contrario, han tendido a empeorar las cosas.

En EEUU, la flexibilización cuantitativa no impulsó el consumo y la inversión porque, en parte, la mayor parte de la liquidez adicional regresó a las arcas de los bancos centrales, en forma de excesos de reservas. La Ley de flexibilización regulatoria de los servicios financieros de 2006 autorizó que la Reserva Federal page intereses sobre las reservas obligatorias y sobre las reservas en exceso, socavando, de esta manera, el objetivo clave de la QE.

De hecho, con el sector financiero de Estados Unidos al borde del colapso, la Ley de Estabilización Económica de Emergencia de 2008 adelantó en tres años la fecha de entrada en vigencia del ofrecimiento de pago de intereses sobre reservas, estableciendo que la misma se iniciaría el 1 de octubre de 2008. Como resultado, el exceso de reservas que se mantiene en la Reserva Federal se disparó, pasando de un promedio $ 200 mil millones durante el período 2000-2008 a $ 1,6 millón de millones durante el período 2009-2015. Las instituciones financieras optaron por mantener su dinero en la Fed en lugar de realizar préstamos a la economía real, ganando casi $ 30 mil millones -sin correr ningún riesgo en lo absoluto- durante los pasados cinco años.

Esto equivale a una generosa -y en gran medida oculta- subvención de la Fed al sector financiero. Y, como consecuencia de la subida de tasas de interés de la Fed el mes pasado, la subvención se incrementará en $ 13 mil millones este año.

Los incentivos perjudiciales son solamente una de las razones por las que no se materializaron muchos de los beneficios que se esperaba recibir como resultado de las bajas tasas de interés. Dado que la QE logró mantener las tasas de interés cerca a cero durante casi siete años, se debería haber incentivado a que los gobiernos de los países desarrollados obtengan préstamos e inviertan en infraestructura, educación y sectores sociales. El aumento de las transferencias sociales durante el período posterior a la crisis habría impulsado la demanda agregada y suavizado en alguna medida los patrones de consumo.



Por otra parte, el informe de la ONU muestra claramente que a lo largo de todo el mundo desarrollado, la inversión privada no creció como era de esperar, tomando en consideración las extremadamente bajas tasas de interés. En 17 de las 20 mayores economías desarrolladas, el crecimiento de la inversión se mantuvo más bajo durante el periodo posterior al 2008 en comparación con el nivel alcanzado durante los años anteriores a la crisis; asimismo, cinco economías experimentaron una disminución de la inversión durante el periodo 2010-2015.

A nivel mundial, los títulos-valores emitidos por las corporaciones no financieras -mismas que se supone que realizan inversiones fijas- aumentaron significativamente durante el mismo período. De manera consistente con otra evidencia, esto implicaría que muchas corporaciones no financieras obtuvieron préstamos, aprovechando las bajas tasas de interés. Sin embargo, en lugar de invertir, estas corporaciones utilizaron el dinero prestado para volver a comprar sus propias acciones o para adquirir otros activos financieros. Por lo tanto, la QE estimuló fuertes incrementos en el apalancamiento, la capitalización de mercado y la rentabilidad del sector financiero.

Sin embargo, dígase una vez más, nada de esto fue de mucha ayuda para la economía real. De manera clara, mantener las tasas de interés en un nivel cerca de cero no conduce necesariamente a niveles más altos de crédito o inversión. Cuando a los bancos se les da la libertad de elegir, eligen ganancias libres de riesgo o incluso eligen la especulación financiera en lugar de realizar préstamos que apoyarían el objetivo más amplio de crecimiento económico.

Por el contrario, cuando el Banco Mundial o el Fondo Monetario Internacional prestan dinero barato a los países en desarrollo, se imponen condiciones a estos países con relación a lo que ellos pueden hacer con dicho dinero. Para tener el efecto deseado, la QE debería haber estado acompañada no sólo por esfuerzos oficiales por restablecer los deteriorados canales de préstamos (especialmente aquellos que dirigen fondos a las pequeñas y medianas empresas), sino también por objetivos específicos de otorgamiento de créditos para los bancos. En vez de fomentar efectivamente a que los bancos no presten, la Fed debería haber penalizando a los bancos por mantener excesos de reservas.



Si bien las tasas de interés extremadamente bajas produjeron pocos beneficios para los países desarrollados, dichas tasas impusieron costos significativos a las economías de los mercados en desarrollo y emergentes. Una consecuencia no intencionada, pero no inesperada, de la flexibilización monetaria ha sido los fuertes aumentos en los flujos de capital transfronterizos. El total de entradas de capital a los países en desarrollo aumentó desde alrededor de $ 20 mil millones en el año 2008 a más de $ 600 mil millones en el 2010.

En dicho momento, muchos mercados emergentes tuvieron dificultades para manejar el aumento repentino de flujos de capital. Muy poco de ese flujo se dirigió a la inversión fija. De hecho, el crecimiento de la inversión en los países en desarrollo se redujo significativamente durante el período posterior a la crisis. En este año se espera que los países en desarrollo, en su conjunto, registren su primera salida neta de capital desde el año 2006 - misma que se prevé que alcance un total de $ 615 mil millones.

Ni la política monetaria, ni el sector financiero, están haciendo lo que tiene que hacer. Parece ser que la inundación de liquidez se ha dirigido de manera desproporcionada hacia crear riqueza financiera e inflar burbujas de activos, en lugar de ir a fortalecer la economía real. A pesar de las fuertes caídas de los precios de las acciones, la capitalización de mercado como porcentaje del PIB mundial sigue siendo alta. El riesgo de una nueva crisis financiera no puede ser ignorado.

Hay otras políticas que mantienen la promesa de restaurar el crecimiento sostenible e integrador. Estas políticas comienzan con la reinvención de reglas para la economía de mercado con el propósito de garantizar una mayor igualdad, más pensamiento a largo plazo y la aplicación de controles al mercado financiero mediante una regulación eficaz y estructuras de incentivos que sean apropiadas.

Pero también se necesitará un gran aumento de la inversión pública en infraestructura, educación y tecnología. Estos incrementos tendrán que ser financiados, al menos en parte, por la imposición de impuestos ambientales, incluyendo impuestos al carbono y al monopolio, así como impuestos a otras rentas, mismas que se han tornado en omnipresentes en la economía de mercado - y que contribuyen enormemente a la desigualdad y al crecimiento lento.

Las opiniones expresadas aquí no reflejan los puntos de vista de las Naciones Unidas o de sus Estados miembros.

(Joseph E. Stiglitz, recipient of the Nobel Memorial Prize in Economic Sciences in 2001 and the John Bates Clark Medal in 1979, is University Professor at Columbia University, Co-Chair of the High-Level Expert Group on the Measurement of Economic Performance and Social Progress at the OECD…)

- Se acerca una recesión global; ¿qué hacen los bancos centrales? (Expansión - FT - 9/2/16)

(Por Martin Wolf, Financial Times)

Es muy probable que los bancos centrales tengan que tomar medidas muy poco convencionales ante la situación financiera global. Deberían estar preparados ya.



¿Qué podrían hacer los bancos centrales si llegara una nueva recesión y los tipos de interés fueran mucho menores que los de antes de 2008? Según un informe realizado por la Resolution Foundation de Londres, es muy probable que suceda esto, y los bancos centrales necesitan estar preparados ante esta eventualidad. La parte más importante de esta preparación consiste en convencer a la opinión pública de que saben qué harían si ocurriera.

Actualmente, ocho años y medio después de que aparecieran los primeros signos de la crisis financiera, el tipo de interés a corto plazo más alto que aplican los principales bancos centrales del mundo -la Reserva Federal, el Banco Central Europeo (BCE), el Banco de Japón y el Banco de Inglaterra- es del 0,5%, del Banco de Inglaterra, que lleva en vigor desde marzo de 2009 y sin perspectivas de que aumente. El BCE y el Banco de Japón tienen incluso tipos negativos, el segundo después de más de 20 años con los tipos de interés a corto plazo en el 0,5% o menos. La situación en el Reino Unido podría no ser tan grave, pero a pesar de ello, según las últimas previsiones de mercado, el tipo básico será de aproximadamente el 1,6% en 2021 y de alrededor del 2,5% en 2025, menos de la mitad que en 2007.



La probabilidad de que se produzca una recesión importante en el Reino Unido antes de 2025 es muy alta, y seguramente también lo es para Estados Unidos, la eurozona y Japón. De hecho, actualmente ya hay riesgo de que llegue una recesión debido a los desequilibrios con la economía china y a las dificultades de muchas economías emergentes. Es probable que las economías de renta alta entren en recesión teniendo mucho menos margen de actuación en términos de medidas monetarias convencionales que antes de recesiones anteriores.

Ante esta situación habría varias opciones. Una sería no hacer nada. Muchos dirían que eso sería positivo porque daría lugar a la depresión limpiadora que necesita el mundo. Pero personalmente creo que esta idea es una locura, dado el daño que haría al tejido social.

Una segunda posibilidad sería cambiar de objetivos y pasar a tener, por ejemplo, objetivos de crecimiento, objetivos de PIB nominal o un objetivo de inflación más alto. Probablemente hubiera sido aconsejable haber tenido un objetivo de inflación más alto que el actual. Pero cambiarlo cuando los bancos centrales son incapaces de cumplir el objetivo más bajo de ahora podría desestabilizar las expectativas sin mejorar los resultados. Además, al no disponer de instrumentos eficaces, un objetivo más ambicioso simplemente podría parecer grandilocuencia vacía. Así que la tercera posibilidad consistiría en cambiar de instrumentos o utilizar los ya existentes con más fuerza.

Un instrumento no muy debatido sería organizar un proceso de desapalancamiento de las economías. Para ello podría ser necesario convertir deuda en capital. Pero aunque esta medida es deseable en circunstancias extremas, sería difícil de aplicar en la práctica.

Otro sería incrementar la escala de la expansión cuantitativa. Al final del tercer trimestre del año pasado, el balance del Banco de Japón era del 70% del PIB, mientras que los de la Reserva Federal, el BCE y el Banco de Inglaterra eran de menos del 30%. Estos tres bancos centrales podrían seguir el ejemplo de Japón. También podrían comprar otros tipos de activos, como bonos en divisas extranjeras. Pero eso sería provocador e innecesario. Las medidas del Banco de Japón y el BCE han dado lugar a grandes depreciaciones de sus monedas sin que sea tan evidente.

Otro instrumento serían los tipos de interés negativos, que aplican actualmente el BCE, el Banco de Japón y los bancos centrales de Dinamarca, Suecia y Suiza. Haciendo uso de trucos inteligentes es posible imponer tipos de interés negativos a las reservas bancarias en el margen, generando con ello tipos de interés negativos en los mercados sin imponer tipos negativos a los depositantes. No está claro hasta qué punto se puede hacer esto, teniendo en cuenta que el dinero en efectivo sigue siendo una alternativa.

Pasado un cierto punto, las personas se decantan por los recibos de propiedad avalados por dinero en efectivo, a menos que se imponga un impuesto de penalización a la retirada por parte de los bancos o se abola por completo el dinero en efectivo. Por otra parte, no está claro lo económicamente eficaz que serían los tipos negativos, aparte de que provocarían la depreciación de monedas.

Un último instrumento sería el “dinero helicóptero”: la emisión permanente de dinero con el propósito de promover la adquisición de bienes y servicios, ya sea por el gobierno o por los ciudadanos. Desde un punto de vista monetario esto equivale a una expansión cuantitativa intencionalmente permanente. Por supuesto, la expansión cuantitativa propiamente dicha podría llegar a ser permanente después: eso es lo que probablemente suceda ahora en Japón. Pero por otra parte la emisión de dinero supuestamente permanente podría resultar ser temporal. No obstante, si el dinero se destinara directamente a aumentar el gasto del gobierno, diera lugar a una reducción de impuestos o pasara a las cuentas bancarias de la gente, sin duda tendría un efecto. El punto crucial es que los bancos centrales controlen la cantidad de dinero a emitir como parte de su labor.

Personalmente, yo preferiría el último instrumento. Pero en este momento es esencial reconocer que existe una gran probabilidad de que la próxima vez haya que recurrir a medidas aún menos convencionales. Así que hay que preparar el terreno de antemano. Los bancos centrales deberían llenar estos espacios en blanco ahora, no después de que llegue la próxima recesión.

- Los bancos centrales en la negativa (Project Syndicate - 18/2/16)

New Haven.- En lo que bien podría ser un acto final de desesperación, los bancos centrales están renunciando al control efectivo de las economías cuya gestión se les encomendó. Primero fue el tipo de interés cero, después la flexibilización cuantitativa, y ahora las tasas negativas: un intento inútil detrás de otro. Así como los dos primeros gambitos no lograron un impacto económico significativo en recuperaciones crónicamente débiles, el paso a la tasa negativa no hará más que agravar los riesgos de inestabilidad financiera y sentar las bases de otra crisis.

La adopción de tasas negativas (iniciada en 2014 en Europa, a la que ahora se suma Japón) representa un importante punto de inflexión en el manejo de los bancos centrales. Antes, el acento estaba puesto en estimular la demanda agregada, sobre todo mediante la reducción del costo de endeudamiento, pero también alentando efectos riqueza derivados de la apreciación de los activos financieros. Pero ahora, al imponer un costo a las reservas excedentes dejadas en depósito en los bancos centrales, las tasas negativas buscan generar un estímulo a través del lado de la oferta en la ecuación crediticia; en la práctica, se presiona a los bancos para que otorguen nuevos préstamos independientemente de la demanda de fondos.

Pero esto es no entender la esencia del malestar que aqueja a un mundo poscrisis. Como sostiene (en el caso de Japón) Richard Koo, economista de Nomura, el énfasis debería estar puesto en el lado de la demanda, en unas economías sacudidas por la crisis cuyo crecimiento se ve debilitado por el síndrome de rechazo al endeudamiento que invariablemente cobra terreno tras una “recesión de balances”.

Este obstáculo se da en todo el mundo. No solo en Japón, donde el supuestamente poderoso ímpetu de la Abenomics no consiguió poner fin a 24 años de 0,8% de crecimiento del PIB ajustado por inflación. También en Estados Unidos, donde la demanda de los consumidores (epicentro de la Gran Recesión estadounidense) lleva ocho años atenazada por un crecimiento real promedio de apenas el 1,5%. Incluso peor en la eurozona, donde el crecimiento real promedio del PIB a lo largo del período que va de 2008 a 2015 fue solo 0,1%.



Todo esto señala la impotencia de los bancos centrales para movilizar la demanda agregada en economías sujetas a restricciones de balance, que han caído en “trampas de liquidez” al estilo de los años treinta. Como advirtió Paul Krugman hace casi 20 años, Japón ejemplifica la encarnación actual de este dilema. Cuando a principios de los noventa estallaron sus burbujas bursátil e inmobiliaria, el sistema keiretsu (grupos de empresas vinculadas estrechamente a través de un banco que oficia de nodo central) se vino abajo por el peso muerto del exceso de apalancamiento.

Pero lo mismo puede decirse de los consumidores estadounidenses, sobrecargados de deudas y escasos de ahorro; y ni hablar de una eurozona que básicamente fue una apuesta apalancada dependiente de expectativas de crecimiento exageradas respecto de sus economías periféricas: Portugal, Italia, Irlanda, Grecia y España. En todos estos casos, la necesidad de reparar los balances impidió el resurgimiento de la demanda agregada, y el estímulo monetario fue mayormente ineficaz para alentar una recuperación cíclica al modo clásico.



Tal vez sea el mayor fracaso de los bancos centrales modernos. Pero la negación es poderosa. Un buen ejemplo es el discurso de “misión cumplida” del expresidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, a principios de 2004. Greenspan se felicitó por haber usado una política monetaria ultraflexible para arreglar el lío dejado por el estallido de la burbuja de las puntocom en 2000, e insistió en que al final quedó demostrado que la Reserva Federal tuvo razón al no tratar de impedir la locura especulativa de fines de los noventa.

Eso dejó al sucesor de Greenspan en una situación muy complicada. Agotadas en poco tiempo sus municiones, cuando se declaró la Gran Crisis a fines de 2008, el expresidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, adoptó la nueva cura milagrosa (la flexibilización cuantitativa), un poderoso antídoto para mercados en problemas que resultó ineficaz como herramienta para borrar el rojo de las cuentas de los consumidores y dar un verdadero estímulo a la demanda agregada.

La famosa promesa formulada en 2012 por el presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi de hacer “lo que fuera necesario” para defender al euro llevó al BCE por el mismo camino: primero tipo de interés cero, después flexibilización cuantitativa y ahora tasas de referencia negativas. Del mismo modo, el director del Banco de Japón, Haruhiko Kuroda insiste en que la denominada FCC (flexibilización cuantitativa y cualitativa) puso fin a una deflación destructiva; pero ahora decidió adoptar las tasas negativas y postergó para mediados de 2017 la meta de 2% de inflación del Banco de Japón.

Está por verse que la Reserva Federal sea capaz de resistir la tentación de las tasas negativas. Pero la mayoría de los bancos centrales importantes hoy se aferran a la falsa creencia de que no hay diferencias entre la eficacia de las tácticas convencionales de la política monetaria (que dependen de ajustes de las tasas de referencia por encima del límite de cero) y la de herramientas no convencionales como la flexibilización cuantitativa y las tasas negativas.

Ahí está el problema. En la era de la política monetaria convencional, los canales de transmisión principales eran los costos de endeudamiento y los consiguientes efectos en los sectores de la economía real más supeditados al crédito, como la construcción residencial, la industria automotriz y la inversión en capital de las empresas.

Conforme esos sectores subían y bajaban en respuesta a cambios de las tasas de referencia, ocurría a menudo que las repercusiones sistémicas (los denominados efectos multiplicador) fueran reforzadas por ganancias reales y psicológicas en los mercados de activos (efectos riqueza). Eso era entonces. En el nuevo mundo de la política monetaria no convencional, el canal de transmisión principal son los efectos riqueza en los mercados de activos.



Esta metodología produjo dos importantes complicaciones. La primera es que los bancos centrales desestimaron los riesgos de inestabilidad financiera. Excesivamente confiados por la baja inflación, aplicaron políticas monetarias demasiado flexibles que llevaron a la formación de inmensas burbujas en los mercados de crédito y activos, lo que dio lugar a enormes distorsiones en las economías reales. Cuando las burbujas estallaron, y las desequilibradas economías cayeron en recesiones de balance, los bancos centrales (que debían cumplir metas de inflación) ya estaban escasos de municiones, lo que en poco tiempo los llevó al terreno incierto del tipo de interés cero y las inyecciones de liquidez de la flexibilización cuantitativa.

En segundo lugar, los políticos, excesivamente confiados por la efervescencia de los mercados de activos, evitaron el uso de estímulos fiscales, lo que en la práctica anuló la única forma realmente efectiva de salir de una trampa de liquidez. Ante la falta de estímulo fiscal, los bancos centrales siguieron subiendo la apuesta mediante la inyección de más liquidez en mercados financieros propensos a la formación de burbujas, sin darse cuenta de que no hacían más que tratar de “empujar una cuerda”, como en los años treinta.

Las tasas negativas son todavía más problemáticas. En tiempos de persistente escasez de demanda agregada a escala mundial, introducen un nuevo conjunto de riesgos, al castigar a los bancos que no sigan prestando. Esto es el equivalente funcional de promover otra ola de “crédito zombi”: los préstamos sin racionalidad económica otorgados a deudores japoneses insolventes en los noventa. Los bancos centrales perdieron el rumbo y están en crisis. ¿Cuánto puede tardar la economía mundial en ir tras sus pasos?

(Stephen S. Roach, former Chairman of Morgan Stanley Asia and the firm's chief economist, is a senior fellow at Yale University's Jackson Institute of Global Affairs and a senior lecturer at Yale's School of Management. He is the author of Unbalanced: The Codependency of America and China)

- El rompecabezas de la desigualdad (Project Syndicate - 18/2/16)

Nueva York.- Durante la última década, la desigualdad del ingreso fue equiparada con el terrorismo, el cambio climático, las pandemias y el estancamiento económico como uno de los temas más urgentes en la agenda de la política internacional. Sin embargo, a pesar de toda la atención que recibe, han sido pocas las propuestas de soluciones potencialmente eficaces. La identificación de las mejores políticas para reducir la desigualdad continúa siendo un rompecabezas.



Para entender por qué el problema confunde a los responsables de las políticas, resulta útil comparar las dos mayores economías del mundo. Estados Unidos es una democracia liberal con una economía basada en el mercado, en la cual los factores de la producción son de propiedad privada. China, por el contrario, está gobernada por una clase política que desprecia la democracia. Su economía -a pesar de décadas de reformas favorables al mercado- continúa definida por una fuerte intervención estatal.

Pero a pesar de contar con sistemas políticos y económicos radicalmente diferentes, ambos países exhiben aproximadamente el mismo nivel de desigualdad en el ingreso. El coeficiente de Gini -la medida más frecuentemente usada de la desigualdad en el ingreso- de ambos países es aproximadamente 0,47.

Sin embargo, hay una gran diferencia entre ambas situaciones: en EEUU la desigualdad está empeorando rápidamente. En 1978, el 1 % con mayores ingresos de la población era 10 veces más rico que el resto del país; actualmente, el ingreso promedio del 1 % en la cima es aproximadamente 30 veces el de la persona promedio en el 99 % restante. Durante ese mismo período, la desigualdad en China se ha reducido.

Esto plantea un desafío para los responsables de las políticas. El capitalismo de libre mercado ha demostrado ser el mejor sistema para impulsar el crecimiento del ingreso y crear un gran excedente económico, sin embargo, su desempeño no es tan bueno cuando a la hora de distribuir el ingreso.

La mayoría de las sociedades democráticas han intentado ocuparse del problema a través de políticas redistributivas de izquierda o enfoques de derecha a través de la oferta. Pero ninguno de esos intentos parece especialmente eficaz. En EEUU la desigualdad del ingreso ha aumentado sostenidamente tanto con gobiernos democráticos como republicanos. El éxito chino en esta cuestión resalta las posibles ventajas de la falta de miramientos de su sistema, una conclusión que incomoda a muchos responsables de las políticas occidentales.

Uno de los aspectos de la discusión, sin embargo, no genera tanta controversia. A los desafíos que plantea el debate sobre las políticas se suman quienes afirman que la desigualdad no es importante. Si la marea sube y eleva todos los botes, postulan, no importa que algunos lo hagan más lentamente que otros.

Quienes están a favor de quitar énfasis a la desigualdad del ingreso sostienen que las políticas públicas debieran procurar que todos los ciudadanos disfruten de un nivel de vida básico -alimentos nutritivos, refugio adecuado, atención sanitaria de calidad e infraestructura moderna- más que intentar reducir la brecha entre los ricos y los pobres. De hecho, hay quienes sostienen que la desigualdad del ingreso impulsa el crecimiento económico y que las transferencias retributivas debilitan los incentivos para trabajar, lo que a su vez deprime la productividad, reduce la inversión y, en última instancia, perjudica a la comunidad en su conjunto.

Pero las sociedades no prosperan solo gracias al crecimiento económico, sino que sufren cuando los pobres son incapaces de encontrar la forma de mejorar. La movilidad social en EEUU (y otros sitios) ha disminuido, socavando la fe en el «sueño americano» (que incluye la idea de que si uno trabaja duro, le irá mejor que a sus padres). Durante los últimos 30 años, la probabilidad de que un estadounidense nacido en el último cuartil de la distribución del ingreso termine su vida en el primero se ha reducido más de la mitad.

Ciertamente, se han logrado muchos avances. Durante los últimos 50 años, mientras países como China e India lograron tasas de crecimiento económico de dos dígitos, el coeficiente de Gini mundial cayó de 0,65 a 0,55. Pero es improbable que se logren mayores avances, al menos en el futuro previsible.



El crecimiento económico en la mayoría de las economías emergentes ha caído por debajo del 7 %: el umbral necesario para duplicar el ingreso per cápita en una generación. En muchos países, la tasa cayó más allá del punto en que puede hacer mella en la pobreza.

Esta sombría perspectiva económica tiene graves consecuencias. El aumento de la desigualdad alimenta el descontento político cuando los ciudadanos ven cómo empeoran sus perspectivas. Los informes que indican que tan solo 158 donantes adinerados aportaron la mitad de las contribuciones totales de campaña para la primera fase del ciclo electoral presidencial estadounidense en 2016 resaltan la preocupación de que la desigualdad del ingreso puede conducir a la desigualdad política.

En términos mundiales, la desaceleración de la convergencia económica tiene implicaciones similares, ya que los países más ricos mantienen su enorme influencia en todo el mundo, lo que lleva a la desafección y radicalización en los pobres. Independientemente de lo difícil que parezca actualmente el rompecabezas de la desigualdad del ingreso, si no lo solucionamos podríamos tener que enfrentar desafíos mucho más graves.

(Dambisa Moyo, an economist and author, sits on the board of directors of a number of global corporations. She is the author of Dead Aid, Winner Take All, and How the West Was Lost)

- Al fin de cuentas, ¿quién llevó a cabo la flexibilización cuantitativa? (Project Syndicate - 26/2/16)

Cambridge.- En lo que se refiere a quién realiza compras de valores del Tesoro de Estados Unidos, es justo decir que durante el período entre 1913 (año que se fundó la Reserva Federal de Estados Unidos) y la última parte de la década de 1980, la Fed, entre todos los bancos centrales, se constituyó en la única opción para dichas compras. Durante esa época, la Fed poseía una cantidad que oscilaba entre el 12% al 30% de todos los valores comerciables en circulación del Tesoro de los Estados Unidos (véase el gráfico), y se alcanzó un pico máximo posterior a la Segunda Guerra Mundial cuando la Fed trató de apuntalar la flácida economía de Estados Unidos tras el primero pico de los precios del petróleo en el año 1973.

Ya no vivimos en ese mundo que giraba alrededor de Estados Unidos, en el cual la Reserva Federal se constituía en la única opción y los cambios en la política monetaria de esta institución influían fuertemente en las condiciones de liquidez en EEUU y, en gran medida, en todo el mundo. Años antes de la crisis financiera mundial -y antes de que el término “flexibilización cuantitativa” (QE) se convirtiera en un término establecido y de uso corriente dentro del léxico financiero- la posesión de bonos del Tesoro por parte los bancos centrales extranjeros comenzó a dar alcance, y luego a superar, el nivel de participación porcentual de la Fed.

La compra de bonos del Tesoro de Estados Unidos por parte de los bancos centrales extranjeros realmente despegó en el año 2003, años antes de que la primera ronda de flexibilización cuantitativa, o “QE1”, se pusiera en marcha a finales del año 2008. La arremetida de los bancos centrales extranjeros -vamos a llamarla “QE0”- fue liderada por el Banco Popular de China. Hasta el año 2006 (el pico de la burbuja inmobiliaria de Estados Unidos), las instituciones oficiales extranjeras tenían en su poder alrededor de un tercio de todos los bonos del Tesoro en circulación, aproximadamente el doble de la cantidad en poder de la Fed. En la víspera de la QE1 de la Fed, dicha participación se situó en aproximadamente el 40%.

Durante el transcurso de una década (2003-2013), la QE0 se constituyó en el aumento más sostenido e ininterrumpido en lo que se refiere a compras de bonos del Tesoro por parte de bancos centrales en toda la historia. Es difícil determinar el grado en que la QE1 de la Fed durante la crisis debió su éxito en cuanto a bajar las tasas de interés al hecho de que estaba siendo reforzada por lo que los bancos centrales extranjeros en todo el mundo -sobre todo en Asia- estaban haciendo de manera simultánea. Es ilustrativo, sin embargo, saber que las dos siguientes instauraciones de políticas de flexibilización cuantitativa por parte de la Reserva Federal, es decir QE2 y QE3, no coincidieron con grandes compras por parte de entidades extranjeras y, aparentemente, tuvieron sólo efectos modestos en los mercados financieros.



Offical Holdings of US Treasuries

Después de que se calmara la vorágine de la crisis del año 2008, una variedad de índices sobre las condiciones financieras mostraron comparativamente bajos niveles de volatilidad (según estándares históricos) hasta la primavera de 2013. Sin embargo, el florecimiento de la primavera de la estabilidad de pronto se desvaneció. Una combinación de la caída de los precios del petróleo y de los productos primarios, un ciclo económico demasiado maduro, y el anuncio de la intención de la Fed de iniciar “la reducción” de sus compras de activos hizo que la década de auge en muchos mercados emergentes llegue a su fin. Desde entonces, el crecimiento de dichas economías se ha desacelerado notablemente, sus mercados de valores se desplomaron, las salidas de capital aumentaron, y cayeron fuertemente los precios de muchas de sus monedas.

A la par con este sombrío giro de los acontecimientos, numerosos bancos centrales de los mercados emergentes dieron marcha atrás y comenzaron a vender bonos del Tesoro estadounidense. No nos enteraríamos de estas ventas, sin embargo, si revisamos el informe trimestral de la Fed sobre las cuentas financieras de EEUU: aproximadamente durante el período en que se iniciaron las antedichas ventas oficiales, la Fed dejó de informar sobre los bonos del Tesoro que están en posesión de instituciones oficiales extranjeras (una serie de datos que había estado disponible desde el año 1945). Ahora, el informe muestra solamente la cantidad agregada, que combina la cantidad de valores que están en poder de los bancos centrales con la cantidad en manos del sector privado.



Afortunadamente, el Tesoro de Estados Unidos aún publica esta información. Al cierre de la gestión 2015, la proporción de bonos del Tesoro en poder de los bancos centrales extranjeros supera en más de 1,5 veces a la proporción de bonos en poder de la Fed. Sin embargo, esta cifra es significativamente menor a la que se tuvo en su punto máximo y, debido a que la salida de capitales de China y de otras partes muestra muy pocas señales de estar disminuyendo, ahora tiene una tendencia a la baja.

Lo más probable es que la reversión errática y desordenada de la QE0 esté aplastando los efectos de las aseveraciones tranquilizadoras por parte de funcionarios de la Fed sobre que mantendrán un balance general de gran tamaño. De hecho, las condiciones de liquidez más estrictas y la mayor volatilidad en los mercados financieros son el subproducto de la reversión en el ciclo de larga duración de compras por parte de instituciones extranjeras.

El relajamiento de la QE0 no implica necesariamente una disminución en el apetito por bonos del Tesoro que tiene el resto del mundo. En tiempos de turbulencia financiera, los bonos del Tesoro de Estados Unidos han sido históricamente un refugio seguro para la fuga de capitales privados. Sin embargo, el cambio en la propiedad de los valores que en la actualidad se desarrolla, realmente, conlleva implicaciones para la estabilidad financiera. El cambio desde un escenario de compras constantes (y, a menudo predecibles) por parte de bancos centrales extranjeros durante el período 2003-2013 a compras que van a manos de inversores privados que son menos predecibles, y quienes son más sensibles a los cambios en las tasas de rendimiento, probablemente se constituya en el distintivo que marque la presente etapa del ciclo mundial.

(Carmen Reinhart is Professor of the International Financial System at Harvard University's Kennedy School of Government)

- El faltante de inversion (Project Syndicate - 29/2/16)

Berkeley.- La debilidad de la inversión privada en Estados Unidos y otras economías avanzadas es un aspecto preocupante (y desconcertante) de la recuperación tras la crisis financiera mundial de 2008. Según el Fondo Monetario Internacional, a lo largo de 2014 la inversión privada disminuyó un promedio de 25% en comparación con las tendencias previas a la crisis.

La caída de la inversión ha sido amplia y profunda, y afecta no solamente a la inversión residencial sino también en equipamientos y estructuras. La inversión de las empresas sigue muy por debajo de las expectativas previas a 2008, y el año pasado recibió un nuevo golpe en Estados Unidos por el derrumbe de la inversión en el sector energético en respuesta a la abrupta caída del precio del petróleo.

Curiosamente, la caída de la inversión en Estados Unidos coincide con una fuerte recuperación de la rentabilidad del capital. Una de sus mediciones indica que hoy el rendimiento del capital privado es el mayor de las últimas décadas. Pero existe abundante evidencia empírica de que en el nivel macroeconómico, la inversión de las empresas depende ante todo del crecimiento futuro esperado de la demanda y la producción, no de la rentabilidad actual o de los resultados acumulados. Según el FMI, esta teoría del “acelerador” explica la mayor parte de la caída de la inversión empresarial en las economías desarrolladas después de la crisis de 2008.

De acuerdo con esta explicación, el crecimiento de la inversión en Estados Unidos ha seguido las pautas históricas usuales, que lo relacionan con el crecimiento de la producción. Es decir, la causa principal del poco crecimiento de la inversión privada ha sido la extremada lentitud de la recuperación. Las empresas recortaron sus planes de inversión de antes de la crisis para adaptarlos a la “nueva normalidad” poscrisis, que incluye un crecimiento más lento e incierto de la demanda de sus productos.

Cuando la demanda agregada es insuficiente, un aumento de la inversión pública alienta más inversión empresarial privada. Pero la inversión pública también cayó por debajo de las expectativas precrisis, de modo que en vez de contrarrestar el freno a la inversión privada, lo está agravando.

La explicación de la caída de la inversión empresarial en Estados Unidos según la teoría del acelerador se condice con los datos que señalan que, allí donde el crecimiento previsto de la demanda se mantuvo relativamente alto (por ejemplo, en servicios de cable, telecomunicaciones, plataformas digitales, redes sociales y, hasta hace poco, energía), el crecimiento de la inversión también fue relativamente alto. De hecho, estos últimos tres años, la mayor parte del gasto en capital de las empresas se concentró en las industrias de las telecomunicaciones y el cable; el segundo lugar fue para la generación de energía y la minería.

El cambio en la composición de la inversión empresarial también coincide con las diferencias intersectoriales en oportunidades de innovación. Entre 2009 y 2015, a la par que en Estados Unidos se frenaba la inversión empresarial en equipos, se aceleraba en las áreas relacionadas con la propiedad intelectual, como investigación y desarrollo, software y obras artísticas originales (la producción de artistas, estudios y editoriales).

La inversión en I+D suele crecer más rápido que el PIB durante las expansiones cíclicas, y el período actual no se aparta de las tendencias históricas. De hecho, como porcentaje de la economía, la inversión en I+D se encuentra en un máximo histórico (un buen presagio de crecimiento futuro de la productividad).

Como predice la teoría del acelerador, gran parte de la inversión en I+D se está dando en sectores altamente tecnológicos, donde la demanda actual y la demanda futura esperada se han mantenido altas. También hay datos que señalan que la distribución de la rentabilidad del capital muestra un sesgo cada vez más favorable hacia esos sectores. Un informe reciente del McKinsey Global Institute afirma que las industrias más digitalizadas (según 18 indicadores que miden el grado de digitalización del capital, las operaciones y la fuerza laboral) disfrutan de márgenes de ganancias considerablemente mayores que las tradicionales.



En una carta reciente a los directores ejecutivos de empresas listadas en el S&P 500 y grandes corporaciones europeas, Larry Fink (CEO de BlackRock, la mayor administradora de inversiones del mundo) advirtió contra la posibilidad de que muchas empresas globales, al destinar fondos a distribuir dividendos y recomprar acciones propias, estén sacrificando inversiones con potencial para crear valor. Entre las corporaciones estadounidenses no financieras, la proporción de los fondos invertibles que se usan para pagar dividendos y recomprar acciones sigue desde los ochenta una tendencia ascendente, aunque con altibajos cíclicos. Tras una caída abrupta durante la recesión de 2008 y 2009, esta proporción se ha recuperado hasta casi el 50%, un valor alto en relación con los promedios históricos.

La evidencia macroeconómica indica que la causa principal de la falta de inversión empresarial en Estados Unidos y otros países desarrollados tras la crisis financiera internacional fue la escasez de demanda, no que un porcentaje excesivo de los fondos invertibles se haya destinado a pagar dividendos y recomprar acciones. Pero a más largo plazo, la tendencia ascendente de este porcentaje es síntoma de la creciente presión de los accionistas sobre las corporaciones para que prioricen los rendimientos inmediatos en detrimento de las inversiones a futuro.

En una encuesta reciente de McKinsey a mil altos ejecutivos y directores corporativos, el 63% respondió que estos últimos años aumentaron las exigencias de los accionistas de obtener rentabilidad a corto plazo. Un 79% incluso declaró sentirse presionados a mostrar altos rendimientos financieros en dos años o menos.

La presión de los accionistas tiende a ser mayor en las empresas más antiguas, una categoría que en Estados Unidos creció en proporción durante las últimas décadas, conforme disminuía la tasa de creación de nuevas empresas. Además, como Fink y otros han advertido, las prácticas remuneratorias que vinculan la paga de los ejecutivos superiores con medidas de éxito a corto plazo (como las ganancias trimestrales por acción o la rentabilidad anual del capital) también alientan a las empresas a ser “cortoplacistas” en sus decisiones de inversión.



Para desincentivar el cortoplacismo de los inversores podría aplicarse una escala móvil al impuesto a la plusvalía financiera, de modo tal que la alícuota disminuya proporcionalmente al tiempo de tenencia de las inversiones en cartera. Algunos que han propuesto esta idea son Larry Fink, el Center for American Progress y Hillary Clinton. En su reciente carta a los directores ejecutivos, Fink también pide que las empresas publiquen en forma anual “esquemas estratégicos” para la creación de valor a largo plazo, que estén respaldados por indicadores financieros cuantificables y vinculen la remuneración de los ejecutivos a largo plazo con el desempeño según esos indicadores.

Fink señala que estos esquemas deberían incluir los factores ambientales, sociales y de gobernanza que son los determinantes centrales del valor a largo plazo. Para entregar a los inversores información sustancial sobre esos factores, las empresas podrían usar las nuevas normas con respaldo empírico elaboradas por la SASB (una organización que se dedica a la promoción de normas contables sostenibles). La publicación de esquemas estratégicos y de información sobre los factores mencionados puede alentar a las empresas y a sus accionistas a pensar más en el valor a futuro y menos en el desempeño financiero inmediato. Pero en el nivel macroeconómico, los principales motores de la inversión empresarial seguirán siendo el crecimiento esperado de la demanda y las oportunidades de innovación asociadas.

(Laura Tyson, a former chair of the US President's Council of Economic Advisers, is a professor at the Haas School of Business at the University of California, Berkeley, a senior adviser at the Rock Creek Group, and a member of the World Economic Forum Global Agenda Council on Gender Parity)

- Pragmatismo o perdición (Project Syndicate - 29/2/16)



Berkeley.- Resulta prácticamente imposible evaluar el progreso de la economía de Estados Unidos en los últimos 40 años sin sentirse desilusionado. Desde la perspectiva del norteamericano promedio, casi un tercio del potencial productivo del país se ha despilfarrado en un gasto que no suma nada a la riqueza real o destruida por la crisis financiera de 2008.

Desde mediados de los años 1970, Estados Unidos incrementó el gasto en la administración de la atención médica en aproximadamente el 4% del PIB y aumentó el gasto en sobretratamientos en alrededor del 2% del PIB. Países como Canadá, el Reino Unido y Francia no han seguido sus pasos y, aun así, les está yendo igual de bien -si no mejor- a la hora de asegurar que sus ciudadanos se mantengan saludables.

Mientras tanto, en el mismo período, Estados Unidos ha desviado el gasto en educación, infraestructura pública e industria hacia la oferta de incentivos para los ricos -principalmente en forma de recortes impositivos-. Estados Unidos gasta 10% más de lo que gastaba antes en facilitarles a los ricos la tarea de acumular riqueza, pero ha recortado la inversión pública en capital físico y humano en aproximadamente el 4% del PIB, comparado con lo que se habría esperado si los patrones de gasto hubiesen seguido las tendencias históricas.

Hace 40 años, por ejemplo, Estados Unidos gastaba alrededor del 4% de su PIB en finanzas. Hoy, gasta el doble que eso. Y los resultados han sido catastróficos. A pesar de los argumentos plutocráticos de que los jefes de las compañías financieras y otros CEOs merecen sus paquetes de compensación cada vez más desmesurados, no existe ninguna evidencia de que estén haciendo un mejor trabajo que antes en lo que concierne a dirigir sus empresas o asignar capital de manera más eficiente. Por el contrario, la mayor cuota de responsabilidad por las continuas dificultades económicas se puede asignar tranquilamente al sector financiero hipertrofiado y disfuncional de Estados Unidos.

Este redireccionamiento de la inversión se suele atribuir a los esfuerzos por fomentar el crecimiento. Y, sin embargo, más allá de cuánto distorsionemos los puntos de partida o manipulemos los puntos de referencia, es claro que ha fracasado. En verdad, cuesta ver las decisiones de los últimos 40 años como algo que no sea un profundo fracaso por parte de las instituciones públicas responsables de forjar el progreso económico del país.

Este es un hecho sorprendente. Hasta alrededor de 1980, estas instituciones eran claramente de primera categoría. Durante más de 200 años, el gobierno de Estados Unidos fue sumamente exitoso en cuanto a expandir las oportunidades y alimentar el crecimiento económico. Desde la insistencia de Alexander Hamilton de promover la industria y las finanzas, hasta la construcción de infraestructura que se propagó por el continente y la introducción de la educación pública, las inversiones del gobierno se amortizaron generosamente. De hecho, el gobierno, en repetidas ocasiones, empujó a la economía a lo que se creía eran las industrias del futuro, lo que resultó en una expansión económica y una clase media más grande y más pudiente.

Sólo hace relativamente poco tiempo se empezaron a hacer apuestas equivocadas. Los últimos 40 años de políticas no han logrado producir una sociedad más rica; sólo han generado una elite más rica.

No sorprende que los ideólogos de la izquierda y de la derecha no coincidan respecto de qué fue lo que salió mal. La izquierda, de manera bastante creíble, culpa a la idea de que el libre mercado siempre tiene razón y necesita estar desencadenado, y de que aquellos a los que recompensa siempre lo merecen. En la derecha, de manera menos creíble, atribuyen la decadencia a la supervivencia y expansión del sistema de asistencia social (comparativamente exiguo) de Estados Unidos. Programas como Medicare, Medicaid, la seguridad social, el Crédito Tributario por Ingreso Ganado, el seguro de desempleo y el seguro por discapacidad, sostienen, han convertido a Estados Unidos en un país de tomadores, no de hacedores.

En un nuevo libro, Economía concreta: el enfoque Hamilton para el crecimiento y la política económica, junto con el otro autor, Steve Cohen, demostramos que el problema es aún más fundamental. El pobre desempeño económico de Estados Unidos no es el resultado de alguna ideología particular, sino de permitir que los ideólogos guíen las políticas públicas.

El objetivo de una ideología en el mundo real no consiste en brindar esclarecimiento, sino en ofrecerles a sus adherentes una sensación de certeza mientras transitan un mundo complejo. Una ideología se vuelve exitosa no por sugerir políticas que funcionan, sino por ayudar a la gente a sentirse cómoda, feliz y segura de lo que está haciendo.

Cohen y yo sostenemos que hay una mejor alternativa que el enfoque ideológico: el pragmatismo. En lugar de buscar reglas dominantes o una gran teoría, hay que buscar, en cambio, algo que probablemente funcione -e implementar políticas en consecuencia.

Hemos bautizado esta estrategia con el nombre del fundador estadounidense más adepto a ajustar sus prescripciones en materia de política a la realidad. Pero es un método de toma de decisiones que ha tenido numerosos defensores a lo largo de la historia del país. Los presidentes norteamericanos Dwight Eisenhower, Teddy Roosevelt, Franklin Roosevelt y Abraham Lincoln colocaron el pragmatismo por delante de la ideología.

Como aporte a la cultura popular, Economía concreta seguramente resulte menos popular que el musical de hip-hop Hamilton. Pero para los responsables de las políticas que busquen revertir la economía estadounidense, esperamos que ofrezca alguna guía, tan necesaria, cuando aborden los desafíos que enfrenta el país.

(J. Bradford DeLong is Professor of Economics at the University of California at Berkeley and a research associate at the National Bureau of Economic Research. He was Deputy Assistant US Treasury Secretary during the Clinton Administration, where he was heavily involved in budget and trade negotiation…)

- ¿Un regreso al 2008? (Project Syndicate - 2/3/16)

Nueva York.- La pregunta que me hacen con más frecuencia en estos días es la siguiente: ¿Regresamos al 2008 y a otra crisis financiera y recesión global?



Mi respuesta es un franco no, pero aclaro que el reciente episodio de turbulencia del mercado financiero global probablemente sea más serio que cualquier período de volatilidad y comportamiento de aversión al riesgo desde 2009. Esto es porque hoy existen por lo menos siete causas de riesgo de catástrofe global, a diferencia de los factores únicos -la crisis de la eurozona, el episodio del “taper tantrum” (cuando la Reserva Federal anunció una posible reducción anticipada de sus compras de bonos), una posible salida griega de la eurozona y un aterrizaje económico forzoso en China- que han alimentado la volatilidad en los últimos años.

Primero, los temores sobre un aterrizaje forzoso en China y su potencial impacto en el mercado bursátil y el valor del renminbi han regresado con ganas. Si bien es más probable que China tenga un aterrizaje con sacudidas más que forzoso, todavía deben calmarse las preocupaciones de los inversores debido a la desaceleración actual del crecimiento y la continua fuga de capitales.

Segundo, los mercados emergentes están en serios problemas. Enfrentan vientos de frente globales (la desaceleración de China, el fin del súper ciclo de las materias primas, la salida de la Fed de las tasas de política monetaria cero). Muchos experimentan desequilibrios macro, como déficits de cuenta corriente y fiscal gemelos, y confrontan una creciente inflación y una desaceleración del crecimiento. La mayoría no han implementado reformas estructurales para impulsar el débil crecimiento potencial. Y la debilidad de la moneda aumenta el valor real de billones de dólares de deuda acumulada en los últimos diez años.

Tercero, la Fed probablemente se equivocó al abandonar su política de tasa de interés cero en diciembre. Un crecimiento más débil, una inflación más baja (debido a una mayor caída de los precios del petróleo) y condiciones financieras más difíciles (por un dólar más fuerte, un mercado bursátil corregido y mayores diferenciales de crédito) ahora amenazan el crecimiento y las expectativas inflacionarias de Estados Unidos.

Cuarto, muchos riesgos geopolíticos que se cuecen a fuego lento ya están llegando a un punto de ebullición. Quizá la causa más inmediata de incertidumbre sea la perspectiva de una guerra fría de largo plazo -interrumpida por conflictos subsidiarios- entre las potencias regionales de Oriente Medio, particularmente Arabia Saudita, chiita, e Irán, sunita.

Quinto, el derrumbe de los precios del petróleo está generando caídas de las acciones de Estados Unidos y globales y alzas en los diferenciales de crédito. Esto ahora puede señalar una demanda global débil -en lugar de una oferta creciente- en tanto se desacelera el crecimiento en China, en los mercados emergentes y en Estados Unidos.

Los precios bajos del petróleo también perjudican a los productores de energía de Estados Unidos, que conforman una porción importante del mercado accionario de Estados Unidos, e imponen pérdidas crediticias y potenciales incumplimientos de pago a las economías que son netas exportadoras de energía, sus deudas soberanas, sus empresas estatales y las firmas del sector energético. En la medida que las regulaciones impidan que los creadores de mercado ofrezcan liquidez y absorban la volatilidad de mercado, cada shock fundamental se vuelve más agudo en términos de correcciones de precios de los activos de riesgo.

Sexto, los bancos globales se ven amenazados por los retornos más bajos, debido a las nuevas regulaciones implementadas a partir de 2008, el crecimiento de la tecnología financiera que amenaza con alterar sus modelos de negocios ya en dificultades, el creciente uso de tasas de política monetaria negativas, las pérdidas crediticias en alza por activos de mala calidad (energía, materias primas, mercados emergentes, prestatarios corporativos europeos frágiles) y el movimiento en Europa para que los acreedores de los bancos asuman parte de la deuda, en lugar de rescatarlos con ayuda estatal ahora restringida.

Finalmente, este año la Unión Europea y la eurozona podrían ser la zona cero de una turbulencia financiera global. Los bancos europeos están en dificultades. La crisis migratoria podría conducir al fin del Acuerdo Schengen y (junto con otros problemas domésticos) al fin del gobierno de la canciller alemana, Angela Merkel.

Es más, la salida de Gran Bretaña de la UE se está volviendo cada vez más probable. Ahora que el gobierno griego y sus acreedores vuelven a estar en una trayectoria de colisión, el riesgo de una salida de Grecia puede regresar. Los partidos populistas de derecha y de izquierda están ganando fuerza en toda Europa. En consecuencia, Europa cada vez corre más riesgo de desintegrarse. Para colmo de males, su vecindario no es un lugar seguro: hay guerras no sólo en Oriente Medio sino también en Ucrania -a pesar de los repetidos intentos por parte de la UE de negociar la paz, mientras que Rusia se está volviendo más agresiva en las fronteras de Europa, desde los países bálticos hasta los Balcanes.

En el pasado, los riesgos de catástrofe eran más ocasionales, los temores por el crecimiento terminaban siendo sólo eso y la respuesta en materia de políticas era fuerte y efectiva, lo cual permitía que los episodios de riesgo elevado fueran breves y que se restablecieran los precios de los activos a sus niveles altos anteriores (si no más altos aún). Hoy, existen siete causas de potencial riesgo de catástrofe global, y la economía mundial está pasando de una expansión anémica (crecimiento positivo que se acelera) a una desaceleración (crecimiento positivo que se desacelera), lo cual derivará en una mayor reducción del precio de los activos de riesgo (acciones, materias primas, crédito) a nivel mundial.

Al mismo tiempo, las políticas que frenaron y revirtieron el ciclo fatal entre la economía real y los activos de riesgo se están quedando sin fuerzas. El mix de políticas no es el adecuado, debido a una excesiva dependencia de la política monetaria y no de la política fiscal. De hecho, las políticas monetarias se están volviendo cada vez menos convencionales, lo que se refleja en la tendencia de varios bancos centrales hacia tasas de interés reales negativas; y estas políticas poco convencionales corren el riesgo de hacer más mal que bien ya que afectan la rentabilidad de los bancos y otras firmas financieras.

Dos meses funestos para los mercados financieros pueden dar lugar en marzo a una recuperación reparadora de activos como las acciones globales, en tanto algunos bancos centrales clave (el Banco Popular de China, el Banco Central Europeo y el Banco de Japón) se vuelven más flexibles, mientras que otros (la Fed y el Banco de Inglaterra) seguirán esperando un tiempo más. Pero repetidas erupciones generadas por algunas de las siete causas de riesgo de catástrofe global harán que el resto de este año -a diferencia de los siete anteriores- sea malo para los activos de riesgo y anémico para el crecimiento global.

(Nouriel Roubini, a professor at NYU’s Stern School of Business and Chairman of Roubini Global Economics, was Senior Economist for International Affairs in the White House's Council of Economic Advisers during the Clinton Administration. He has worked for the International Monetary Fund…)

- ¿Tiempo de financiar directamente el gasto público? (Project Syndicate - 3/3/16)

Washington, DC.- “¿Se acabaron las municiones?” se preguntó hace poco The Economist sobre las medidas que les quedan a las autoridades monetarias. Stephen Roach calificó de intento “fútil” que no hace más que “preparar el escenario para la siguiente crisis” la medida adoptada por importantes bancos centrales (como el Banco del Japón, el Banco Central Europeo y el Banco de Suecia) de pasar a tasas de interés negativas reales (y, en algunos casos, incluso nominales). Y, en la reunión de ministros de finanzas del G-20 de febrero, el gobernador del Banco de Inglaterra Mark Carney las llamó “en último término, un juego de suma cero”. ¿De verdad se les han acabado las opciones a los bancos centrales de las grandes economías avanzadas, que han debido sostener la carga de las débiles recuperaciones posteriores a 2008?

Parece que así es. Los balances de los bancos centrales se han hinchado y las tasas han bajado hasta acercarse a cero. Da la impresión de que abunda el agua barata, pero que el caballo se niega a beber. Ante la falta de señales inflacionarias y un crecimiento todavía tibio y frágil, muchos pronostican un ritmo crónicamente lento, y otros hasta temen una nueva recesión global.

Pero las autoridades tiene una opción más: adoptar una política fiscal “más pura”, financiando directamente el gasto público con emisiones adicionales de dinero, el llamado “salvamento desde el helicóptero”. Los fondos circunvalarían los sectores financiero y corporativo para ir directo a los caballos más sedientos: los consumidores de ingresos medios y bajos. El dinero podría llegar a ellos sin intermediarios, y también mediante inversiones en infraestructuras que mejoren la productividad y creen empleos. Al dar poder de compra a quienes más lo necesitan, la financiación monetaria directa del gasto público también ayudaría a mejorar la capacidad de inclusión de las economías en que la desigualdad aumenta rápidamente.

En la actualidad, economistas tanto de izquierda y de centro proponen esta política. En cierto sentido, incluso algunos “conservadores” (aquellos que apoyan más gastos de infraestructura, pero también desean reducir los impuestos y se oponen a un mayor endeudamiento) la apoyan de facto.

Últimamente han surgido propuestas más radicales, reflejando una sensación de urgencia y desilusión generalizada con el impacto de la actual política monetaria. Más allá de manifestar su apoyo a un aumento de los salarios mínimos, algunos llaman a adoptar “políticas de ingreso inverso”, es decir, que los gobiernos impongan aumentos salariales generalizados a todos los empleadores privados, medida que estimularía los precios y eliminaría las expectativas deflacionarias. El hecho de que haya economistas cuyos puntos de vista nada tienen que ver con la izquierda estén incluso plantándose un intervencionismo de este tipo muestra lo extremas que han llegado a ser las circunstancias.



En cierta forma soy partidario de todas estas propuestas. Obviamente, los detalles de su implementación tendrían que variar dependiendo de las circunstancias de cada país. Por ejemplo, Alemania está en buena posición para adoptar una política de ingreso inverso, considerando su enorme superávit de cuenta corriente, aunque sin duda habría importantes obstáculos políticos. Sin embargo, casi en cualquier sitio tiene mucho sentido aumentar el gasto en educación, actualizar de habilidades e invertir en infraestructura, y políticamente es más factible.

Sin embargo, hay otra dimensión del desafío que hasta ahora no se ha recalcado lo suficiente, a pesar de las advertencias de Carney, Roach y otros. Cuando se vuelven cuasi-permanentes, las tasas de interés reales cero o negativas socavan la asignación eficiente del capital y crean las condiciones para que se produzcan burbujas, colapsos y crisis. También contribuyen a una mayor concentración del ingreso en los niveles más altos, afectando a los pequeños ahorristas y creando oportunidades para que los grandes actores financieros se beneficien del acceso a ahorros a un coste real negativo. Con todo lo poco ortodoxo que pueda sonar, es probable que a la economía mundial le convenga tener tasas de interés ligeramente mayores.

En todo caso, elevar las tasas de interés no puede ser una política aislada. En lugar de ello, deben aplicarse pequeños aumentos de las tasas, de modo que se integren a una estrategia fiscal y distribucional más amplia. Todo ello en conjunto con más gasto público en infraestructura y actualización de habilidades, así como algunas formas suaves de políticas de ingreso, por ejemplo recurriendo a la “persuasión moral”.

Sin embargo, incluso con ese enfoque los bancos centrales tendrían que coordinar sus políticas. Si un solo banco central importante tratara de elevar las tasas, inmediatamente su economía sería “castigada” con una apreciación de su moneda, menor competitividad y una reducción de sus importaciones, todo lo cual socavaría el empleo y la demanda agregada.

Si los principales bancos centrales decidieran subir al mismo tiempo sus tasas de interés, los efectos se anularían entre sí. Si se adoptara una medida coordinada, quizás elevando las tasas en dos modestos incrementos de 25 o 30 puntos porcentuales, los resultados serían neutrales en términos de tipos de cambio y competitividad en el corto plazo, incluso si llevaran las tasas de interés de regreso a territorio positivo. De tener éxito, se podrían ir aplicando pequeños aumentos adicionales, creando espacio para contar en el futuro con “municiones” de política monetaria más tradicionales.

El éxito también depende de la búsqueda en simultáneo de una expansión fiscal en todo el planeta, en que cada país calibre sus medidas según su margen de maniobra fiscal y su actual situación de cuenta corriente. La expansión podría financiar un programa de inversiones globales en infraestructura física y humana, centrándose en los dos grandes desafíos de nuestra época: energía más limpia y habilidades para la era digital.

Un paquete de políticas coordinado y oportuno podría impulsar el crecimiento global, mejorar la asignación del capital, apoyar una distribución más equitativa del ingreso y reducir el peligro de que se produzcan burbujas especulativas. Las diferentes reuniones preparatorias de la cumbre del G-20 en China, entre ellas las reuniones de primavera del Fondo Monetario Internacional y el Banco Mundial, sería el espacio ideal para diseñar un conjunto de medidas de este tipo, así como su implementación.



Es evidente que la ortodoxia económica y las medidas independientes no han funcionado. Es momento de que las autoridades reconozcan que una cooperación innovadora e internacional en torno a políticas no es un lujo: a veces (como hoy en día) es una necesidad.

(Kemal Derviş, former Minister of Economic Affairs of Turkey and former Administrator for the United Nations Development Program (UNDP), is a vice president of the Brookings Institution)

- La resiliencia furtiva de la economía global (Project Syndicate - 3/3/16)

Oxford.- La semana pasada, Christine Lagarde, la directora gerente del Fondo Monetario Internacional, advirtió que si los países no actúan en conjunto, la economía global podría descarrilar. Por su parte la OCDE ha alertado que los países deben tomar medidas de manera “urgente” y “colectiva” para impulsar las perspectivas de crecimiento globales. Sin embargo, los ministros de Finanzas y presidentes de bancos centrales del G-20 a quienes estaban dirigidas estas súplicas no se pusieron de acuerdo respecto de alguna de estas medidas en su reciente reunión en Shanghái.

Sin duda, el comunicado difundido después de la reunión incluye la promesa de utilizar “todas las herramientas de política monetaria, fiscal y estructural de manera individual y colectiva” para “fomentar la confianza y preservar y fortalecer la recuperación”. Pero el comunicado también refleja divisiones marcadas -particularmente con respecto al papel de la política monetaria y fiscal en cuanto a estimular el crecimiento- entre los ministros de Finanzas y los banqueros centrales que acordaron sobre su texto.

En materia de política monetaria, el comunicado ofrece la declaración vacía de que el G-20 "continuará respaldando la actividad económica y asegurando la estabilidad de precios, de manera consistente con los mandatos de los bancos centrales". Eso evitó el interrogante central: ¿los bancos centrales deberían intentar estimular el crecimiento a través de políticas monetarias “no convencionales”?

El Banco de Pagos Internacionales piensa que no, y en su informe anual de 2015 sostiene que “la política monetaria se ha visto sobrecargada” en su intento por revigorizar el crecimiento, una realidad que se refleja en “la persistencia de tasas de interés ultra bajas”. El resultado es un ciclo vicioso de demasiada deuda, muy poco crecimiento y tasas de interés excesivamente bajas que, para citar a Claudio Borio del BPI, “engendra tasas más bajas”.

Este análisis aleccionador no ha impedido que el Banco de Japón o el Banco Central Europeo aplicaran una mayor flexibilización monetaria. Tampoco disuadió al presidente del Banco Popular de China, Zhou Xiaochuan, de expresar su deseo de asumir una mayor carga de estímulo del crecimiento en Shanghái.

Pero no todos ignoran las señales de advertencia. El presidente del Banco de Reserva de la India, Raghuram Rajan, ha instado al FMI a examinar los efectos de una política monetaria no convencional, no sólo en los países que la implementan sino también en el resto del mundo. De la misma manera, el gobernador del Banco de Inglaterra, Mark Carney, ha señalado que los países que utilizan tasas de interés negativas (incluido, más recientemente, Japón), al forzar una devaluación de la moneda, están exportando una demanda débil -en definitiva un juego de suma cero.

En lo que concierne a la política fiscal, el acuerdo es igual de ineficiente. El FMI está instando a los países con superávits como Alemania a implementar más estímulo. La OCDE también ha solicitado a sus miembros más ricos que aprovechen su capacidad actual de endeudamiento por períodos prolongados a tasas de interés muy bajas para mejorar la inversión en infraestructura que mejore el crecimiento.

Estos reclamos provocaron una refutación afilada del ministro de Finanzas alemán, Wolfgang Schäuble, que condenó el “modelo de crecimiento financiado con deuda”. El resultado de este conflicto fue una declaración vaga del G-20 de que utilizaría “la política fiscal de manera flexible para fortalecer el crecimiento, la creación de empleo y la confianza, mejorando al mismo tiempo la resiliencia y asegurando que la deuda como porcentaje del PBI esté en un sendero sustentable”.

A la luz de las declaraciones del FMI y de la OCDE, este notorio fracaso a la hora de ponerse de acuerdo sobre las políticas monetarias y fiscales parece sumamente peligroso. Pero ambas instituciones pueden estar exagerando el problema.

En verdad, a pesar de la incertidumbre generalizada -flujos de capital volátiles, derrumbe de los precios de las materias primas, crecientes tensiones geopolíticas, el shock de una potencial salida británica de la Unión Europea y una masiva crisis de refugiados-, el estancamiento de la cooperación global puede ser menos riesgoso hoy de lo que era inclusive hace diez años. El factor clave en este contexto ha sido el reconocimiento generalizado de los riesgos inherentes a la globalización económica, y los esfuerzos concertados por reforzar la resiliencia necesaria sobre una base nacional, bilateral o regional.

Consideremos las finanzas. Hace veinte años, comenzó en Tailandia una crisis financiera catastrófica que rápidamente se propagó por todo el este de Asia. Desde entonces, esas economías, y otras en el mundo emergente, se han protegido contra las crisis acumulando enormes acopios de reservas de moneda extranjera. En parte como resultado de eso, el volumen de reservas ha aumentado de aproximadamente 5% del PIB mundial en 1995 a alrededor del 15% hoy.

Las economías emergentes también tienen en su poder menos deuda soberana y han creado acuerdos bilaterales y regionales de permuta de divisas. Por otra parte, más de 40 países han tomado medidas macroprudenciales desde la crisis financiera global de 2008.

Los países también se benefician de un mayor acceso a fuentes de financiamiento más diversificadas. Algunos países emergentes y en desarrollo hoy acceden a los mercados de bonos globales de manera individual. Y el papel de los bancos de desarrollo regionales -incluidos el Banco Africano de Desarrollo, el Banco Asiático de Desarrollo y el Banco Interamericano de Desarrollo, así como los recientemente creados Banco Asiático de Inversión en Infraestructura y el Nuevo Banco de Desarrollo- ha crecido.



La manifestación final de este nuevo patrón de cooperación -que podría llamarse “gobernancia repartida”- aparece en el comercio. Mientras que la Ronda de Negociaciones de Doha ha tambaleado y se ha caído, la liberalización está avanzando a paso rápido, debido a la proliferación de acuerdos bilaterales, regionales y súper regionales.

Estos nuevos acuerdos de gobernancia tienen importantes efectos en la mejora de la resiliencia, pero tal vez no ofrezcan una alternativa más eficiente para el multilateralismo, y no eliminen la necesidad de instituciones multilaterales tradicionales. Por el contrario, organismos como el FMI, el Banco Mundial y la Organización Mundial de Comercio deberían ser responsables por analizar y transmitir información vital al conjunto de las instituciones que están cumpliendo su rol tradicional.

Por ejemplo, el FMI debería responder al pedido de Rajan de rastrear y analizar los efectos de las políticas monetarias no convencionales. De la misma manera, podría reforzar su análisis del impacto de los controles de capital en los países que los implementen, y en otros países. También podría volver a preparar modelos de cómo la reestructuración de la deuda soberana podría estar mejor respaldada -ya sea a nivel nacional, a través de bonos convertibles contingentes o ligados al PIB, o a nivel regional o global.

En su reunión de Shanghái, los responsables de las políticas del G-20 prometieron adoptar un conjunto de herramientas políticas para impulsar el crecimiento global y evitar las guerras de monedas. No cumplieron con esa promesa. Pero su fracaso puede haber reforzado el cambio a una nueva fase de gobernancia económica global repartida.

(Ngaire Woods is Dean of the Blavatnik School of Government and Director of the Global Economic Governance Program at the University of Oxford)

- ¿Los bancos centrales se quedaron realmente sin munición? (Project Syndicate - 8/3/16)

Londres.- La economía global enfrenta un problema crónico de demanda nominal deficiente. Japón sufre un crecimiento cercano a cero y una inflación mínima. La inflación de la eurozona nuevamente volvió a ser negativa, y la inflación británica es de cero a la vez que el crecimiento económico se desacelera. La economía estadounidense es ligeramente más robusta, aunque inclusive allí la recuperación de la crisis financiera de 2008 sigue siendo decepcionantemente lenta, las tasas de empleo están muy por debajo de los niveles de 2007 y la inflación anual no alcanzará el objetivo del 2% de la Reserva Federal durante varios años.



Sin embargo, el debate sobre qué políticas podrían impulsar la demanda sigue siendo inadecuado, evasivo y confuso. En Shanghái, los ministros de Relaciones Exteriores del G-20 se comprometieron a utilizar todas las herramientas disponibles -estructurales, monetarias y fiscales- para impulsar las tasas de crecimiento e impedir la deflación. Pero muchos de los actores clave son más propensos a señalar lo que no pueden hacer que lo que sí pueden.

Los bancos centrales con frecuencia destacan los límites de sus poderes y lamentan la falta de progreso por parte del gobierno hacia una “reforma estructural” -una expresión comodín que cubre la liberalización comercial, las reformas del mercado laboral y de productos y las medidas para abordar los desafíos fiscales de mediano plazo, como los aumentos de la edad jubilatoria-. Pero si bien algunas de estas medidas podrían incrementar el crecimiento potencial en el largo plazo, casi ninguna puede marcar una diferencia en cuanto al crecimiento o las tasas de inflación en los próximos 1 a 3 años.

En verdad, algunas reformas estructurales, como el incremento de la flexibilidad del mercado laboral (haciendo que resulte más fácil despedir empleados, por ejemplo), pueden en un principio tener un efecto negativo en la confianza y el gasto de los consumidores. Lo ideal sería que se prohibieran las referencias vagas a una “reforma estructural”. Todos deberían verse en la obligación de especificar de qué reformas específicas están hablando y el calendario para cualquier beneficio que se logre.

Si el problema central es una demanda global inadecuada, lo único que puede resolverlo es la política monetaria o fiscal. Pero los banqueros centrales tienen razón al destacar los límites de lo que la política monetaria por sí sola puede lograr.

El Banco de Japón recientemente introdujo tasas de interés negativas y la semana próxima el Banco Central Europeo probablemente empuje un poco más su propia tasa en territorio negativo o anuncie más flexibilización cuantitativa (QE). Pero estas palancas no pueden modificar demasiado el consumo económico y la inversión reales.

Las tasas de interés negativas están destinadas a espolear la demanda de crédito de las empresas y los hogares. Pero si los bancos no están dispuestos a imponer tasas negativas a los depositantes, la consecuencia real y perversa podrían ser tipos de interés más altos en tanto los bancos intentan mantener los márgenes frente a las pérdidas operacionales que hoy le generan a las reservas de su banco central.

Como observó Mark Carney, gobernador del Banco de Inglaterra, las tasas de interés negativas sólo deberían utilizarse de manera tal que estimulen la demanda global general, en lugar de simplemente trasladar la demanda de un país a otro a través de una devaluación competitiva. Pero lograr este tipo de estímulo mediante tasas de interés negativas quizá resulte imposible. La posibilidad de más QE para modificar el comportamiento en la economía real es igual de confuso.

Esto significa que la demanda nominal aumentará sólo si los gobiernos aplican política fiscal para reducir los impuestos o aumentar el gasto público -colocando así a la nueva demanda, según palabras de Milton Friedman, directamente “en el flujo de ingresos”. Pero el mundo está lleno de gobiernos que se sienten incapaces de hacer esto.

El Ministerio de Finanzas de Japón está convencido de que debe reducir su gran déficit fiscal mediante un incremento del impuesto a las ventas en abril de 2017. Las reglas de la eurozona indican que muchos países miembro están comprometidos a reducir sus déficits. El secretario de Hacienda británico, George Osborne, también está decidido a reducir, no aumentar, el déficit de su país.

Por lo tanto, el mantra oficial estándar hoy es que los países que todavía tienen “espacio fiscal” deben usarlo. Pero no hay motivos para creer que los candidatos más obvios -como Alemania- en verdad vayan a hacer algo. Y no existe ninguna certeza de que, aún si todos los países que tienen un espacio fiscal lo utilizaran, el impulso de la demanda global sería suficiente.

Estos impasses han alimentado el creciente temor de que estamos “sin munición” para combatir un crecimiento inadecuado y una potencial deflación. Pero si nuestro problema es la demanda nominal inadecuada, existe una política que siempre funcionará. Si los gobiernos tienen mayores déficits fiscales y no financian esto con deuda sujeta a intereses sino con dinero del banco central, la demanda nominal sin duda aumentará, produciendo una combinación de inflación más elevada y mayor producción real.

En consecuencia, cada vez se discute más la opción de financiar directamente el gasto público. Pero el debate en torno de esto está plagado de confusiones.

Se suele decir que monetizar los déficits fiscales comprometería a los bancos centrales a mantener las tasas de interés bajas para siempre, una estrategia destinada a producir una inflación excesiva. Al mismo tiempo hay quienes argumentan (a veces inclusive los mismos) que el financiamiento monetario no estimularía la demanda porque la gente temería un futuro “impuesto a la inflación”.

Ambas aseveraciones no pueden ser ciertas; en realidad, ninguna de las dos lo es. Déficits muy pequeños financiados con dinero producirían sólo un impacto mínimo en la demanda nominal, mientras que déficits muy grandes generarían una inflación elevada perjudicial. En algún lugar en el medio existe una política óptima -una propuesta de sentido común que suele estar ausente en el debate.

En medio de la confusión, se ignora la única cuestión política realmente importante: si podemos diseñar reglas y asignar responsabilidades institucionales a fin de asegurar que el financiamiento monetario se utilice sólo de manera moderada y disciplinada, o si la tentación de utilizarlo en exceso resultará irresistible. Si la irresponsabilidad política es inevitable, realmente nos quedamos sin munición que podamos utilizar sin hacernos volar por los aires. Pero si, como creo, el problema de la disciplina se puede resolver, necesitamos empezar a formular las reglas correctas y a distribuir responsabilidades de manera apropiada.

Una cosa es cierta: depender de la reforma estructural, de políticas puramente monetarias o de las políticas fiscales a disposición de los gobiernos que creen que todos los déficits se deben financiar con deuda no revertirá la deficiencia crónica de demanda nominal del mundo.

(Adair Turner, a former chairman of the United Kingdom's Financial Services Authority and former member of the UK's Financial Policy Committee, is Chairman of the Institute for New Economic Thinking. His latest book is Between Debt and the Devil)

- La nueva brecha generacional (Project Syndicate - 16/3/16)

Nueva York.- Algo interesante ha surgido en los patrones de votación en ambos lados del Atlántico: los jóvenes están votando en formas marcadamente distintas a las de sus mayores. Parece que se abrió una gran brecha que divide a los votantes más según la generación a la que pertenecen, y menos por su nivel de ingresos, nivel educativo o género.



Existen buenas razones para esta división. Las vidas de ambos grupos, tanto la de los jóvenes como la de las personas mayores, en la forma que se viven en la actualidad, son diferentes. Sus pasados son diferentes, y también lo son sus perspectivas de futuro.

La Guerra Fría, por ejemplo, había terminado incluso antes de que algunos de los jóvenes nacieran o mientras otros eran todavía niños. Para ellos, palabras como socialismo no transmiten el significado que en alguna ocasión transmitieron. Si el socialismo significa la creación de una sociedad donde a las preocupaciones compartidas se les presta la importancia que merecen -donde las personas se preocupan por otras personas y por el entorno en el que viven- estos jóvenes dicen amén a ello. Sí, es posible que experimentos bajo la rúbrica de socialismo hubiesen fallado un cuarto o mitad de siglo atrás; pero, los experimentos de hoy en día no se parecen a los del pasado. Por lo tanto, el fracaso de dichos experimentos del pasado no dice nada sobre los nuevos experimentos.



Los estadounidenses y europeos mayores de clase media alta han tenido una buena vida. Cuando ingresaron a la fuerza laboral, había puestos de trabajo bien remunerados esperándolos. La pregunta que se formularon en aquel entonces fue qué querían hacer, y no durante cuánto tiempo tendrían que vivir con sus padres antes de conseguir un trabajo que les permitiera mudarse para vivir independientemente.

Esa generación esperaba tener seguridad laboral, casarse durante su juventud, comprar una casa -quizás también una casa de verano- y finalmente jubilarse de manera razonablemente segura. En general, estos jóvenes esperaban encontrarse en una mejor situación que la de sus padres.

Si bien la actual generación de personas con mayor cantidad de años se encontró con baches en el camino; en su mayoría, sus expectativas se cumplieron. Ellos posiblemente obtuvieron más ganancias de capital provenientes de la valorización de sus viviendas en comparación con las ganancias provenientes de sus salarios. Casi con seguridad ellos pensaron que dichas ganancias eran extrañas, pero aceptaron de buen agrado el regalo de nuestros mercados especulativos, y con frecuencia se felicitaron a sí mismos por comprar en el lugar correcto, en el momento adecuado.

Hoy en día, las expectativas de los jóvenes, dondequiera que se encuentren en la distribución del ingreso, son diametralmente opuestas. Ellos se enfrentan a la inseguridad laboral a lo largo de su vida entera. En promedio, muchos graduados universitarios buscarán durante meses antes de que encuentren un puesto de trabajo - a menudo sólo después de haber trabajado como internos en una o dos prácticas no remuneradas. Y, los antes mencionados se pueden contar entre aquellos con buena suerte, porque saben que sus compañeros más pobres, a algunos de los cuales les fue mejor en la universidad, no pueden permitirse el lujo de pasar un año o dos sin ingresos, y que estos últimos, para empezar, no tienen las conexiones para conseguir un puesto no remunerado como internos.

Los jóvenes graduados universitarios de hoy en día están cargados con deuda - y los que son más pobres son los que tienen más deudas. Por lo tanto, no se preguntan cuál es el trabajo que les gustaría; sino, simplemente se preguntan cuál sería el trabajo que les permitirá pagar sus préstamos universitarios, mismos que a menudo serán una carga financiera para dichos jóvenes durante 20 o más años. Del mismo modo, la compra de una casa es un sueño lejano.

Estas grandes dificultades se traducen en que los jóvenes no piensan mucho sobre su jubilación. Si lo hicieran, sólo se asustarían por la cantidad de dinero que necesitarán acumular para vivir una vida decente (es decir, una mejor vida a la que se vive cuando sólo se recibe las prestaciones de la seguridad social), si toman en cuenta en su análisis la posible persistencia de tasas de interés bajísimas.

En resumen, los jóvenes de hoy ven el mundo a través de la lente de equidad intergeneracional. Al fin de cuentas, puede que a los hijos de padres de clase media alta les vaya bien porque ellos heredarán la riqueza de sus padres. Si bien es posible que no les guste este tipo de dependencia, les gustaría aún menos la alternativa: un “nuevo comienzo” en el que las cartas se apilan en contra de lograr algo que se asemeje a lo que una vez se consideró como un estilo de vida de clase media básica.

Estas desigualdades no pueden ser fácilmente explicadas y desechadas. Lo que ocurrió no es que los jóvenes no trabajaron esforzadamente: estas dificultades afectan a los que pasaron largas horas estudiando, sobresalieron en la universidad e hicieron las cosas “bien”. La percepción sobre que existe una injusticia social -es decir, sobre que el desarrollo de los eventos económicos es amañado- se aumenta cuando estos jóvenes ven que los banqueros, que son quienes causaron la crisis financiera, ahora son la causa del continuo malestar de la economía, y que dichos banqueros dejan sus puestos de trabajo cobrando mega-bonos, sin que a casi nadie se responsabilice por sus malas acciones. Se cometió fraude masivo, pero de alguna manera, en los hechos, nadie lo perpetró de manera particular. Las élites políticas prometieron que las “reformas” traerían consigo prosperidad sin precedentes. Y, sí lo hicieron, pero sólo para quienes se encuentran en la parte superior de la distribución de la riqueza, es decir para quienes forman parte del 1% más rico de la sociedad. Todos los demás, incluidos los jóvenes, recibieron inseguridad sin precedentes.

Estas tres realidades -injusticia social en una escala sin precedentes, desigualdades masivas, y una pérdida de confianza en las élites- definen nuestro momento político, y lo definen así de manera correcta.

Más de lo mismo no es una respuesta. Esta es la razón por la que los partidos políticos de centro-derecha y de centro-izquierda en Europa están perdiendo. Estados Unidos está en una posición extraña: mientras los candidatos republicanos compiten en demagogia, con propuestas mal pensadas que empeorarían las cosas, ambos de los candidatos demócratas proponen cambios que -si ellos logran que se aprueben en el Congreso- cambiarían realmente la situación.

En caso de se adopten las reformas propuesta por Hillary Clinton o Bernie Sanders, se podría contener la capacidad que tiene el sistema financiero para aprovecharse de aquellos que ya se encuentran sobrellevando una vida muy precaria. Y, ambos de estos candidatos tienen propuestas para llevar a cabo reformas profundas que cambiarían la forma cómo Estados Unidos financia la educación superior.

Sin embargo, aún queda mucho por hacer para que el sueño de la casa propia sea posible, no sólo para quienes tienen padres que les pueden ayudar con el pago de la cuota inicial, y para hacer que sea posible tener seguridad de jubilación, tomándose en cuenta los vaivenes del mercado de valores y el mundo con tasas de interés cerca de cero al que hemos entrado. Lo más importante es que los jóvenes no encontrarán un camino llano en el mercado laboral, si la economía no se desempeña de mejor manera. La tasa de desempleo “oficial” en Estados Unidos, que se encuentra en un nivel del 4,9%, enmascara niveles mucho más altos de desempleo encubierto, niveles que, por lo menos, entre otras consecuencias, hacen que los salarios se mantengan bajos.

Sin embargo, no vamos a ser capaces de solucionar el problema si no lo reconocemos. Nuestros jóvenes sí lo reconocen. Ellos perciben una ausencia de justicia intergeneracional, y tienen razón de estar muy enojados por ello.

(Joseph E. Stiglitz, recipient of the Nobel Memorial Prize in Economic Sciences in 2001 and the John Bates Clark Medal in 1979, is University Professor at Columbia University, Co-Chair of the High-Level Expert Group on the Measurement of Economic Performance and Social Progress at the OECD…)

- Nuevas reglas de juego monetarias (Project Syndicate - 21/3/16)

Nueva Delhi.- El mundo se enfrenta a una situación cada vez más peligrosa. Tanto las economías avanzadas como las emergentes necesitan crecer para aliviar tensiones políticas internas. Pero pocas lo están haciendo. Si los gobiernos responden con políticas que busquen desviar crecimiento de otros países, esta táctica de “empobrecer al vecino” no hará más que fomentar la inestabilidad en otras partes. Se necesitan reglas de juego nuevas.



¿Por qué es tan difícil volver a índices de crecimiento como los de antes de la Gran Recesión? La respuesta inmediata es que la bonanza anterior a la crisis financiera global de 2008 dejó a las economías avanzadas con una carga de endeudamiento excesivo que inhibe el crecimiento. Un remedio posible sería cancelar deudas para revitalizar la demanda, pero no es seguro que sea políticamente viable o que la demanda así generada sea sostenible. Además, puede ser que la recuperación también esté impedida por factores estructurales (como el envejecimiento poblacional y el bajo crecimiento de la productividad) que antes estaban enmascarados por la demanda a crédito.

Los políticos saben que el modo de resolver esos obstáculos es mediante reformas estructurales que aumenten la competencia, fomenten la innovación y promuevan cambios institucionales. Pero también saben que el costo de las reformas es inmediato, mientras que las ganancias suelen demorar y sus beneficiarios son inciertos. Como señaló Jean-Claude Juncker (entonces primer ministro de Luxemburgo) en lo peor de la crisis del euro: “Todos sabemos lo que hay que hacer; lo que no sabemos es cómo lograr que nos reelijan después de hacerlo”.

Los bancos centrales se enfrentan a otro problema: una inflación que coquetea con el límite inferior permitido por sus mandatos. Como los tipos de interés ya están muy bajos, los bancos centrales de las economías avanzadas saben que no pueden sostener las expectativas de inflación con políticas monetarias convencionales (y no quieren decir que se quedaron sin municiones). En última instancia, siempre queda el recurso a lanzar dinero desde el helicóptero: que los bancos centrales impriman billetes y los suelten en las calles para crear inflación (más prosaicamente: entregar un cheque a cada ciudadano, y tal vez más a los pobres, que serán más proclives a gastarlo). También podrían ser más agresivos en el uso de otras herramientas no convencionales: compra de activos (la llamada flexibilización cuantitativa), tasas negativas, etc.

¿Son esas políticas eficaces para fortalecer la demanda y el crecimiento? La política monetaria opera influyendo en las expectativas de la gente. Si la aplicación de una política cada vez más agresiva convence a la gente de que un desastre es inminente, puede ocurrir que las familias en vez de gastar, ahorren. Tendencia que se agravará si la gente percibe que en algún momento habrá que revertir las consecuencias de la política (distorsión de precios de activos, alto endeudamiento público, etc.).

A la inversa, si se convence a la gente de que la política se mantendrá para siempre, tal vez se lance otra vez a comprar activos y endeudarse, lo que ayudaría a los bancos centrales a lograr sus objetivos en el corto plazo. Pero toda política debe cambiar, y cuando lo haga, las variaciones de precios de los activos provocarán una conmoción.

Más allá de los efectos internos, todas las políticas monetarias provocan “derrames” externos. En circunstancias normales, si un país reduce sus tipos de interés para estimular el consumo y la inversión locales, a esto le seguirá una devaluación de la moneda, que facilitará las exportaciones.



Pero las circunstancias actuales no son normales. No es seguro que la demanda interna responda a políticas no convencionales. Además, estas producirán una distorsión de precios de los títulos de deuda pública locales que tal vez incentive a fondos de pensión y aseguradoras a comprar deuda en otros mercados extranjeros menos distorsionados. Esa búsqueda de rentabilidad depreciará aún más la moneda local y aumentará el riesgo de que se lance una guerra de devaluaciones competitivas de la que ningún país saldrá ganando.

Lo cierto es que hoy los bancos centrales de los países desarrollados pueden aducir toda clase de justificativos para sus políticas con tal de no nombrar lo innombrable: que tal vez el principal canal de transmisión sea el tipo de cambio. De ser así, se necesitan reglas monetarias que impidan a los bancos centrales poner sus mandatos locales por encima de la responsabilidad internacional de cada país.

Si se nos permite una analogía con las reglas de tránsito, las políticas con pocos derrames negativos deberían tener luz “verde”; las que son admisibles transitoriamente, luz “amarilla”; y las que hay que evitar todo el tiempo, luz “roja”.

Si una política tiene efectos positivos tanto para el país que la aplica como para los demás, decididamente es una política de luz verde. También podría serlo si estimula la economía local con derrames negativos externos que solo serán transitorios (todavía puede beneficiar a las otras economías, porque en algún momento impulsará la demanda de importaciones de la economía local).

Un ejemplo de política de luz roja sería aquella política monetaria no convencional que no logra estimular la demanda interna de un país y genera grandes egresos de capitales que provocan burbujas de precios de activos en los mercados emergentes.

Habrá muchas áreas grises (o amarillas, para seguir con la analogía). Podría haber una política con beneficios importantes para una economía grande que provoque perjuicios pequeños al resto del mundo, de modo que el efecto general sobre la economía mundial sea positivo. Tal política sería admisible por un tiempo, pero no para siempre.

Incluso con los mejores datos, modelos e investigaciones empíricas, todavía estamos lejos de un acuerdo sobre los colores de las políticas actuales. Es hora de empezar a discutirlo. Podríamos tomar investigaciones de académicos eminentes como punto de partida, y de allí llevar el debate a instituciones multilaterales como el Fondo Monetario Internacional y el G-20. Al principio habrá muchas dudas, pero con el tiempo el debate llevará a mejorar los modelos y los datos, y motivará a las autoridades a no adoptar políticas catalogadas claramente como “rojas”.

Es de suponer que lo que tengo en mente demandará, en algún momento, un nuevo pacto internacional similar a Bretton Woods, y cierta reinterpretación de los mandatos de los bancos centrales con influencia en la economía global. Pero ya tenemos una base para el debate. El artículo IV del convenio constitutivo del FMI señala: “En particular, todo país miembro (…) evitará manipular los tipos de cambio o el sistema monetario internacional para impedir el ajuste de la balanza de pagos u obtener ventajas competitivas desleales frente a otros países miembros (…)”.

Fijar reglas nuevas llevará tiempo. Pero la comunidad internacional puede elegir. O seguimos fingiendo que la falta de un sistema monetario global no supone ningún problema (y esperamos que no provoque un desastre). O empezamos a crear un sistema apto para el mundo integrado del siglo XXI.

Este artículo se basa en un trabajo realizado con la Dra. Prachi Mishra del Banco de Reserva de la India.

(Raghuram Rajan is Governor of the Reserve Bank of India)

- El estado de Estados Unidos (Project Syndicate - 23/3/16)

Nueva York.- Queda aún más de medio año antes de que se celebren las elecciones presidenciales de Estados Unidos, y es imposible saber con certeza quiénes serán nominados como candidatos para representar a los principales partidos políticos, y mucho menos quién será el ocupante número 45 de la Casa Blanca. Sin embargo, no es demasiado pronto para evaluar el estado de ánimo de los más de 320 millones de habitantes del país y lo que dicho estado de ánimo significará para el hombre o la mujer cuya candidatura prevalezca en última instancia, en la que parece ser para la mayoría de personas a lo largo de todo el mundo una novela política sin fin.

Hoy en día, el estado de ánimo dominante en Estados Unidos es uno de considerable ansiedad, e incluso uno que muestra ira pura y simple. El Washington Post publicó recientemente una serie de cuatro partes de artículos que revelan la furia popular que se dirige contra Wall Street, los musulmanes, los acuerdos comerciales, Washington, las muertes por disparos de la policía, el presidente Barack Obama, los miembros del partido republicano, los inmigrantes y otros objetivos.

Una de las peores descripciones que se aplica a una persona en la actualidad es denominarla como “político profesional”. Los beneficiarios del presente estado de ánimo son los candidatos anti-sistema que defienden políticas que van en oposición al libre comercio y la reforma migratoria y que exigen un cambio radical en las actuales políticas fiscales y de gasto. Puede que los detalles de lo que ellos defienden sean muy diferentes, pero sus plataformas comparten una promesa de cambio radical de lo que es el statu quo.

Las razones para este estado de ánimo se hacen apenas evidentes por sí solas, ya que el país está mejor económicamente en comparación a la situación en la que estuvo hace una media docena de años, durante el período inmediatamente posterior a la crisis económica 2007-2008. Se han creado más de nueve millones de puestos de trabajo desde entonces, las tasas de interés están en niveles bajos (haciendo que los préstamos para casas y automóviles sean más asequibles), y la caída en el precio de la gasolina es el equivalente a una reducción de impuestos de $ 700 para la familia estadounidense promedio. Por otra parte, el mercado de valores ha aumentado alrededor de 200% desde su baja de hace siete años, y millones de personas que no tenían seguro de salud ahora tienen cobertura.



No obstante, estas buenas noticias económicas se neutralizan, en muchos casos, con el débil crecimiento de los ingresos familiares mismos, que se han estancado en términos reales (ajustados a la inflación) durante aproximadamente un período de 15 años. El porcentaje de estadounidenses que trabajan a tiempo completo aún no ha alcanzado el nivel en el que estuvo hace siete años. Y, muchos temen que sus puestos de trabajo vayan a desaparecer debido a la competencia extranjera, las nuevas tecnologías o la subcontratación.

Un gran número de estadounidenses viven durante más años, pero están ansiosos, ya que no han podido ahorrar los fondos necesarios para garantizar que su jubilación les permitirá vivir cómodamente durante sus años de vejez. Algunos pagan primas del seguro de salud que previamente habían evitado, debido a las estipulaciones de la reforma llevada a cabo por la administración de Obama.

También se debe considerar el tema de la desigualdad. Este tema causa verdadera ira, pero el problema no es tanto la desigualdad por sí misma (desigualdad que si bien empeoró, no es nada inherentemente nuevo), sino lo que realmente causa verdadera molestia es la disminución de oportunidades. El sueño americano está quedando atrás, dejando el paso libre a la conciencia de clase - este es un cambio profundo para un país que se cimienta en el ideal de que cualquier persona puede mejorar su vida si trabaja fuerte y duro.

Sin embargo, las razones de la ansiedad y la ira trascienden las realidades y preocupaciones económicas. También se deben a la inseguridad física, ya sea a causa de la delincuencia o del temor al terrorismo. Asimismo, muchas comunidades se preocupan por la dirección que toman la cultura y la sociedad.

Los medios de comunicación modernos tienden a empeorar las cosas. Nuestra época es una de “difusión estrecha y dirigida” o “narrowcasting”, no una de “difusión amplia” o “broadcasting”. Las personas están cada vez en mayor sintonía exclusiva con canales por cable o sitios web que simplemente refuerzan sus puntos de vista e ideologías.

Esto no es para nada tranquilizador. El estado de ánimo nacional trasciende la campaña electoral y planteará un verdadero desafío para el nuevo presidente y para el Congreso. Las divisiones dentro y entre el partidos Demócrata y Republicano harán que sea casi imposible ceder para llegar a acuerdos y formar coaliciones que son esenciales para gobernar.

Las preocupaciones con respecto a la jubilación y la asequibilidad de la atención de salud harán que sea mucho más difícil reformar los derechos que tienen las personas a recibir beneficios gubernamentales, a pesar de que la expansión de estos beneficios hará subir la deuda nacional a niveles récord. Se culpa al libre comercio por la pérdida de empleos y este está perdiendo apoyo, a pesar de que también ha sido fuente de nuevos puestos de trabajo y de mayores posibilidades de elección para los consumidores – y ha reforzado la posición estratégica de Estados Unidos en todo el mundo. La inmigración, que durante mucho tiempo ha sido parte de la tradición del país y una fuente de talento valioso, es ahora objeto de tanta controversia que las perspectivas de reforma son muy sombrías.

El estado de ánimo de EEUU también puede intensificar el abordaje domestico de los funcionarios gubernamentales. Muchos estadounidenses, ya desencantados por la participación de su gobierno en asuntos internacionales después de las intervenciones en Irak y Afganistán, mismas que costaron mucho más de lo que lograron, se encuentran escépticos sobre lo que EEUU puede lograr en el extranjero. Los estadounidenses se sienten frustrados con sus aliados, a quienes ven como participantes que no llevan la porción justa de las cargas comunes, y están cada vez más convencidos de que el gobierno tiene que centrarse menos en el mundo y más en arreglar lo que está mal en EEUU.

Sin lugar a dudas, algunas personas en otros países leerán todo esto con satisfacción; sin embargo, en general, estas son malas noticias para gran parte del mundo. Es menos probable que un Estados Unidos que se distrae y se divide esté dispuesto y sea capaz de tomar la iniciativa en cuanto a la promoción de estabilidad en el Medio Oriente, Europa o Asia, o en cuanto al cumplimiento de los desafíos mundiales. Y, sin el liderazgo de Estados Unidos, es probable que no se logren superar dichos desafíos, tornándose los mismos en problemas o, peor aún, en crisis.

(Richard N. Haass, President of the Council on Foreign Relations, previously served as Director of Policy Planning for the US State Department (2001-2003), and was President George W. Bush's special envoy to Northern Ireland and Coordinator for the Future of Afghanistan…)

- Sin lugar para los jóvenes (y las mujeres) (Project Syndicate - 28/3/16)

Milán.- En los últimos 20 años, alrededor de medio millón de italianos de entre 18 y 39 años de edad emigraron, especialmente a países de la Unión Europea económicamente más dinámicos, como Alemania, Francia y el Reino Unido. Y son solo las cifras oficiales; es probable que el número real sea mucho mayor, tal vez más del doble. ¿Por qué se van los jóvenes italianos?



No es por falta de representación política. Desde 2013, la proporción de parlamentarios italianos de menos de 40 años aumentó del 7% al 13%. Además, Italia tiene uno de los gobiernos más jóvenes de los países avanzados (solo la supera Francia). Y Matteo Renzi (41) es el primer ministro más joven de la historia de Italia.

Sin embargo, los jóvenes italianos siguen profundamente insatisfechos con el estado de su país y con las oportunidades económicas que ofrece. A pesar de la promesa de Renzi de implementar reformas para rejuvenecer la economía y las instituciones del país (plataforma con la que ganó las elecciones en 2014), desde entonces se han ido unos 90. 000 italianos de menos de 40.

El mensaje de Renzi, por más elaborado y optimista que sea, no puede ocultar la dura realidad económica de la Italia de hoy. Lo más preocupante es que el desempleo juvenil se mantiene en 39%, una de las cifras más altas de la UE y muy por encima del promedio del bloque, que es 20%. Corregir el desempleo juvenil estructural será difícil, porque un 26% de los menores de 30 años no estudian, trabajan ni reciben alguna capacitación (el segundo mayor porcentaje de la UE, solo superado por Grecia).

Incluso para quienes tienen empleo hay motivos de descontento. Según Eurostat, los jóvenes italianos están entre los más insatisfechos con sus trabajos; muchos están convencidos de que los mejores empleos están reservados para quienes tienen buenas conexiones. Y en los hechos, la corrupción sigue siendo un importante problema en Italia; los dos últimos alcaldes de Roma, por ejemplo, perdieron su puesto en medio de escándalos por malversación. El año pasado, en el Índice de Percepción de Corrupción de Transparency International, Italia terminó en el lugar 61, el peor de todas las economías avanzadas.

Para colmo de males, la economía italiana lleva años estancada. Es cierto que sigue siendo la octava economía del mundo, con un ingreso anual per cápita de unos 26 000 euros (29 300 dólares) y una tasa bruta de ahorro relativamente alta, igual al 18% del PIB. Pero de 2000 a 2015, el PIB real se redujo ligeramente y el ingreso per cápita real cayó un 0,5%. El período 2012‑2014 fue especialmente difícil, con una recesión profunda y prolongada que dio lugar a una caída de 2,1% del PIB real y 4,3% del ingreso real per cápita.

No es raro entonces que muchos jóvenes prefieran emigrar a quedarse en Italia desempleados o subempleados y depender del sostén familiar. Claro que algunos terminan en empleos precarios o insatisfactorios en el extranjero. Pero para los más capacitados y cualificados, las oportunidades de hacer carrera en su vocación son considerablemente mayores en el extranjero que en Italia.

Previsiblemente, los italianos mejor calificados son mayoría entre los que se van. Esta tendencia empezó a fines de los ochenta, con doctores e investigadores que no hallaban lugar en las universidades locales (hiperjerárquicas, proclives a la corrupción y escasas de fondos). Luego los imitaron muchos otros profesionales, desde médicos y personal sanitario hasta bibliotecarios y especialistas en software.

Hasta cierto punto, esta tendencia se compensa por la inmigración: por cada italiano que se va, llegan (oficialmente) tres inmigrantes. Este flujo de extranjeros (poco más de cinco millones de personas, el 8,3% de la población) es un hecho positivo para el balance demográfico del país. Italia no solo tiene la población más anciana de la UE después de Alemania: 1,5 personas de más de 65 años por cada una de menos de 15; además su tasa de fertilidad (1,35 hijos por mujer) es una de las más bajas del mundo, casi a la par de Japón.

Pero la limitada oferta de empleos cualificados en Italia en comparación con otros países avanzados de la UE también influye sobre los flujos migratorios. El 30% de los trabajadores extranjeros dicen estar demasiado calificados para el trabajo que realizan: Italia está perdiendo su atractivo, especialmente para los profesionales capacitados. Por ello, desde 2007 el ingreso anual de inmigrantes se redujo a la mitad, mientras que se triplicó la cantidad de emigrantes.

Los que se quedan en Italia (tanto italianos como extranjeros) tienden a ser los menos capacitados. Alrededor del 41% de la población italiana tiene solamente educación básica, proporción considerablemente mayor que en la mayoría de los otros países europeos (a excepción de Portugal, Malta y España). Además, el 17% de la población italiana abandona los estudios prematuramente, y solo el 22% de los jóvenes reciben educación terciaria.

La buena noticia es que Italia, junto con sus socios de la UE, ya se comprometió a mejorar estas cifras. La estrategia de crecimiento Europa 2020 de la Comisión Europea, que apunta a la creación de una “economía inteligente, sostenible e integradora”, propone como meta para 2020 que los países reduzcan el porcentaje de abandono escolar a menos del 10% y garanticen que al menos el 40% de las personas de entre 30 y 34 años tengan estudios superiores completos.

Pero estas metas son solo un aspecto de una estrategia eficaz para revitalizar la economía italiana y su capacidad de atraer a los mejores profesionales. El gobierno de Italia también debe cumplir su promesa de seguir flexibilizando el mercado laboral y combatir la corrupción (incluido el nepotismo). Pero las reformas serán difíciles de implementar con una economía mundial desacelerada y una herencia de larga recesión. Lo menos que puede decirse es que llevarán tiempo.

Entretanto, los jóvenes italianos seguirán buscándose un futuro en otros países. Ni siquiera un primer ministro joven y optimista puede convencerlos de quedarse.

(Paola Subacchi is Research Director of International Economics at Chatham House and Professor of Economics at the University of Bologna)

- Las políticas monetarias no convencionales sobre zancos (Project Syndicate - 1/4/16)

Nueva York.- Ya que tras la crisis financiera del año 2008 la mayoría de las economías avanzadas experimentaron recuperaciones anémicas, sus bancos centrales se vieron forzados a dejar las políticas monetarias convencionales -tales como la reducción de las tasas interés oficiales a través de compras en el mercado abierto de bonos del Estado a corto plazo- desplazándose hacia una diversidad de políticas no convencionales. A pesar de que se había alcanzado el límite nominal de cero para las tasas de interés -lo mismo que previamente sólo se consideraba como una posibilidad teórica- y se había aplicado la política de tasas de interés cero (ZIRP), el crecimiento se mantuvo anémico. Consecuentemente, los bancos centrales adoptaron medidas que ni siquiera existían en su conjunto de herramientas de política hace una década. Y, ahora, están a punto de hacer esto de nuevo.



La lista de políticas no convencionales fue extensa. Una vez que las tasas de corto plazo ya estaban en cero, esta lista incluyó la flexibilización cuantitativa (QE) y las compras de bonos del Estado a largo plazo. Estas políticas estuvieron acompañadas por la relajación del crédito (CE), que tomó la forma de compras por parte de los bancos centrales de activos privados o semiprivados - tales como hipotecas y otros valores respaldados por activos, bonos garantizados, bonos corporativos, fondos fiduciarios inmobiliarios, e incluso instrumentos de renta variable a través de fondos cotizados en bolsa. El objetivo fue reducir los diferenciales en el crédito privado (la diferencia entre los rendimientos de los activos privados y aquellos rendimientos de los bonos del Estado con un período de vencimiento similar) e impulsar, directa e indirectamente, el precio de otros activos de riesgo, tales como los precios de las acciones de renta variable y los bienes raíces.

Luego hubo una “orientación hacia delante” (FG), es decir, el compromiso de mantener las tasas de interés oficiales en cero durante más tiempo del justificado por los fundamentos económicos, reduciendo, consecuentemente, aún más las tasas de interés a corto plazo. Por ejemplo, comprometerse a mantener las tasas de interés oficiales en cero, digamos, durante un período de tres años implica que las tasas de interés de los valores con un vencimiento de hasta tres años también deberían caer a cero, siempre y cuando las tasas de interés de mediano plazo se basen en las expectativas referentes a las tasas de interés de corto plazo durante los próximos tres años. Y para coronar todo esto, hubo una intervención no esterilizada en el mercado de divisas con el propósito de impulsar las exportaciones a través de una moneda más débil.

Estas políticas, efectivamente, redujeron las tasas de interés a largo y mediano plazo de los valores públicos y bonos hipotecarios. También estrecharon los diferenciales en tasas de interés crediticias de activos privados, impulsaron el mercado de valores, debilitaron la moneda, y redujeron las tasas de interés reales al aumentar las expectativas de inflación. Por lo tanto, fueron parcialmente eficaces.

Pero aún con todo esto, en la mayoría de las economías avanzadas, el crecimiento (y la inflación) se mantuvieron en niveles obstinadamente bajos. No hubo escasez de razones para que ello ocurra. Dado el desapalancamiento de altas deudas privadas y públicas, las políticas monetarias no convencionales pudieron evitar las recesiones severas y la deflación directa; pero, no pudieron lograr un crecimiento robusto y una inflación del 2%.

Por otra parte, la combinación de políticas fue subóptima. Si bien la política monetaria puede desempeñar un papel importante con respecto a impulsar el crecimiento y la inflación, se necesitan políticas estructurales para aumentar el crecimiento potencial y evitar que las empresas, los hogares, los bancos y el gobierno se conviertan en zombis, crónicamente incapaces de gastar porque tienen demasiada deuda. Y, también fueron necesarias políticas fiscales para apoyar a la demanda agregada.

Desafortunadamente, la economía política de la mayoría de las reformas estructurales - con sus costos imputados al principio y beneficio recibidos al final- implica que dichas reformas progresen muy lentamente. Al mismo tiempo, la política fiscal se ha visto limitada en algunos países por los altos déficits y deudas (que ponen en peligro el acceso al mercado), y en otros (tales como en los países de la eurozona, el Reino Unido y Estados Unidos) por una reacción política contra un mayor estímulo fiscal, lo que lleva a la aplicación de políticas de austeridad que socavan el crecimiento a corto plazo. Así que, nos guste o no, los bancos centrales se convirtieron en, y continúan siendo, los únicos que pueden actuar cuando se trata de brindar apoyo a la demanda agregada, aumentar el empleo y prevenir la deflación.

Como resultado de ello, las políticas monetarias no convencionales -arraigadas durante casi una década- han llegado a convertirse en convencionales. Y, en vista del persistente bajo y deslucido crecimiento y del riesgo de deflación en la mayoría de las economías avanzadas, los formuladores de políticas monetarias tendrán que continuar su lucha solitaria con un nuevo conjunto de políticas monetarias “no convencionales dentro de las políticas no convencionales”.

Algunas de estas medidas ya se han aplicado. Por ejemplo, las tasas de interés oficiales negativas (NIRP) son ahora estándar en Suiza, Suecia, Dinamarca, la eurozona y Japón, donde las reservas en exceso que los bancos mantienen en los bancos centrales, como resultado de la QE se gravan con una tasa negativa. Los formuladores de políticas han pasado de trabajar en la cantidad de dinero (QE, CE, y la intervención en el tipo de cambio) para trabajar en el precio del dinero (primero ZIRP, a continuación FG, y ahora NIRP). Las tasas de interés nominales son ahora negativas no sólo para la deuda, sino también para los bonos del Estado a diez años. De hecho, hoy en día, alrededor de $6 millones de millones de dólares en bonos del Estado en todo el mundo tienen rendimientos nominales negativos.



La siguiente etapa de “políticas monetarias no convencionales dentro de las políticas no convencionales” -en caso que los riesgos de recesión, deflación y crisis financiera aumentan drásticamente- podría tener tres componentes. Primero, los bancos centrales podrían gravar el dinero en efectivo para evitar que los bancos intenten evitar el impuesto a la tasa de interés negativa sobre el exceso de reservas. Si los bancos no pueden cambiar sus reservas a dinero en efectivo (de tal modo que ganen tasas de interés cero), los bancos centrales podrían internarse aún más en territorio negativo en lo que se refiere a la aplicación de tasas de interés oficiales.

En segundo lugar, QE podría evolucionar hasta convertirse en dinero “que cae del cielo” o financiación monetaria directa de los bancos centrales para los déficits fiscales de mayor tamaño. De hecho, el reciente rumor en el mercado se refiere a los beneficios provenientes de la monetización permanente de los déficits y deudas públicas. Por otra parte, si bien la QE ha beneficiado a los tenedores de activos financieros al impulsar al alza los precios de las acciones, bonos y bienes raíces, también ha alimentado la creciente desigualdad. Un dinero que cae del cielo (a través de recortes de impuestos o transferencias financiadas por dinero recién impreso) pondría dinero directamente en las manos de los hogares, impulsando el consumo.

En tercer lugar, la relajación del crédito por parte de los bancos centrales, o las compras de activos privados, podría ampliarse significativamente. Piense en compras directas de acciones, bonos corporativos de alto riesgo y de préstamos malos de los bancos.

Si las “políticas monetarias no convencionales dentro de las políticas no convencionales” aparentan ser un poco alocadas, vale la pena recordar que sólo hace unos pocos años lo mismo se dijo acerca de las “políticas no convencionales que ahora son convencionales”. Y si las condiciones actuales en las economías avanzadas se mantienen arraigadas dentro de una década, los dineros que caen del cielo, la monetización de la deuda, y la imposición de impuestos al dinero en efectivo pueden llegar a ser las nuevas políticas QE, CE, FG, ZIRP y NIRP. En tiempos desesperados se requieren medidas desesperadas.

(Nouriel Roubini, a professor at NYU’s Stern School of Business and Chairman of Roubini Global Economics, was Senior Economist for International Affairs in the White House's Council of Economic Advisers during the Clinton Administration. He has worked for the International Monetary Fund…)

- ¿Estados Unidos en contra del comercio? (Project Syndicate - 7/4/16)

Cambridge.- La escalada del populismo anticomercio en la campaña electoral estadounidense de 2016 presagia un alejamiento peligroso del rol de Estados Unidos en los asuntos mundiales. En nombre de reducir la desigualdad en Estados Unidos, los candidatos presidenciales de ambos partidos estarían obstaculizando las aspiraciones de cientos de millones de personas extremadamente pobres en el mundo en desarrollo de pasar a integrar la clase media. Si el atractivo político de las políticas anticomercio persiste, marcará un punto de inflexión histórico en los asuntos económicos globales -un mal augurio para el futuro del liderazgo norteamericano.



El candidato presidencial republicano Donald Trump ha propuesto imponer un impuesto del 45% a las importaciones chinas en Estados Unidos, un plan que seduce a muchos norteamericanos que creen que China se está enriqueciendo gracias a prácticas comerciales injustas. Pero, a pesar de su extraordinario éxito en las últimas décadas, China sigue siendo un país en desarrollo donde un porcentaje importante de la población vive en un nivel de pobreza que, para los parámetros occidentales, sería inimaginable.

Consideremos el nuevo plan quinquenal de China, que apunta a colocar a 55 millones de personas por encima de la línea de pobreza para 2020, un umbral definido en apenas 2.300 yuanes chinos, o 354 dólares, por año. En comparación, la línea de pobreza en Estados Unidos es de alrededor de 12.000 dólares para una sola persona. Es verdad, existen diferencias sustanciales en el costo de vida que tornan dudosas las comparaciones directas y, sí, la pobreza es una condición social tanto como económica, al menos en las economías avanzadas; pero el argumento de que la desigualdad entre los países se traduce en desigualdad al interior de los países es muy poderoso.

Y el problema de la pobreza de China difícilmente sea el peor del mundo. Tanto India como África tienen poblaciones aproximadamente comparables a los 1.400 millones de habitantes de China, y los porcentajes de personas que alcanzaron la clase media son significativamente menores.

El candidato presidencial demócrata Bernie Sanders es un individuo mucho más atractivo que “El Donald”, pero su retórica anticomercio es casi tan peligrosa. Sanders, simpatizante de prominentes economistas de izquierda, despotrica contra el nuevo Acuerdo Transpacífico (TPP por su sigla en inglés) que está sobre la mesa, aunque éste ayudaría mucho al mundo en desarrollo -por ejemplo, al abrir el mercado de Japón a las importaciones latinoamericanas.

Sanders incluso ataca a su rival Hillary Clinton por haber respaldado acuerdos comerciales anteriores como el Tratado de Libre Comercio de América del Norte (TLC) de 1992. Sin embargo, ese acuerdo obligó a México a reducir sus aranceles sobre los productos estadounidenses mucho más de lo que obligó a Estados Unidos a reducir los suyos, ya bajos, sobre los productos mexicanos. Desafortunadamente, el éxito rotundo de la retórica anticomercio de Sanders y Trump ha alejado a Clinton de su posición más centrista y podría tener el mismo efecto en muchos miembros de la Cámara Baja y el Senado. Esta es una receta para el desastre.

El TPP efectivamente tiene defectos, en especial en lo que concierne a su extralimitación en materia de protección de los derechos de propiedad intelectual. Pero la idea de que el acuerdo arrasará con una gran cantidad de empleos en Estados Unidos es sumamente debatible, y algo hay que hacer, decididamente, para que resulte más fácil vender productos de alta tecnología al mundo en desarrollo, incluida China, sin miedo de que esos productos sean instantáneamente clonados. La no ratificación del TPP casi con certeza condenaría a decenas de millones de personas en el mundo en desarrollo a seguir sumidas en la pobreza.



El remedio correcto para reducir la desigualdad dentro de Estados Unidos no es alejarse del libre comercio, sino introducir un mejor sistema tributario, que sea más simple y más progresivo. Lo ideal sería un giro de un impuesto a las ganancias a un impuesto progresivo al consumo (el ejemplo más simple es un impuesto fijo con una exención muy alta). Estados Unidos también necesita de manera desesperada una profunda reforma estructural de su sistema educativo, que elimine los obstáculos para introducir tecnología y competencia.

En efecto, las nuevas tecnologías ofrecen la perspectiva de facilitar, y mucho, la posibilidad de volver a capacitar y equipar a trabajadores de todas las edades. Quienes defienden la redistribución a través de mayores déficits presupuestarios del gobierno tienen poca visión de futuro. Dada la demografía adversa en el mundo avanzado, la desaceleración de la productividad y el aumento de las obligaciones de pensiones, es muy difícil saber cuál sería el desenlace de una deuda creciente.

¿Los progresistas pro-déficit toman conciencia de que la carga de cualquier crisis futura de deuda (o de medidas de represión financiera) probablemente recaiga de manera desproporcionada en los ciudadanos pobres y de ingresos medios, como sucedió en el pasado? Una redistribución simple del ingreso a través de impuestos y transferencias es mucho más directa y más potente, y en efecto serviría para expandir la demanda agregada.

Cualquiera que retrate a Estados Unidos como un gran perdedor del status quo económico global debería tener una perspectiva más amplia sobre el tema. Tengo pocas dudas de que, de aquí a un siglo, el estilo de vida centrado en el consumo de los norteamericanos ya no será visto como algo a envidiar y emular, y el hecho de que el país no implemente un impuesto al carbono será considerado un enorme fracaso. Con menos del 5% de la población mundial, Estados Unidos es responsable de un porcentaje inmensamente desproporcionado de las emisiones de dióxido de carbono y otro tipo de contaminación, y gran parte de la culpa recae en la clase media de Estados Unidos.



Pero la idea de que el comercio alimenta la desigualdad es una perspectiva muy pueblerina, y los proteccionistas que se envuelven en una narrativa de desigualdad moralizadora son profundamente hipócritas. En lo que concierne al comercio, la actual campaña presidencial de Estados Unidos es una vergüenza en cuanto a la sustancia, no sólo a la personalidad.

(Kenneth Rogoff, Professor of Economics and Public Policy at Harvard University and recipient of the 2011 Deutsche Bank Prize in Financial Economics, was the chief economist of the International Monetary Fund from 2001 to 2003. His most recent book, co-authored with Carmen M. Reinhart, is This Time is different…)

- Una lógica progresista para el comercio internacional (Project Syndicate - 13/4/16)

Cambridge.- El sistema de comercio internacional nunca fue muy bien visto en Estados Unidos. Ni la Organización Mundial del Comercio ni los numerosos tratados comerciales regionales, como el Tratado de Libre Comercio de América del Norte (NAFTA) y el Acuerdo Transpacífico (ATP), han tenido mucho apoyo de la opinión pública. Pero la oposición, aunque amplia, era difusa.

La diferencia hoy es que el comercio internacional está en el centro del debate político. Dos precandidatos a la presidencia de los Estados Unidos, Bernie Sanders y Donald Trump, han hecho de la oposición a esos acuerdos un elemento fundamental de sus campañas. Y a juzgar por el tono de los otros precandidatos, defender la globalización en el clima político actual equivale a un suicidio electoral.

Tal vez la retórica populista en relación con el tema sea excesiva, pero ya pocos niegan que el malestar subyacente es real. La globalización no benefició a todos por igual. El impacto de las importaciones baratas venidas de China y otros países arruinó a muchas familias de clase trabajadora, mientras se beneficiaban los financistas y los profesionales capacitados que pueden aprovechar el acceso a mercados ampliados. Si bien la globalización no fue el único factor (ni el más importante) del aumento de desigualdad en las economías avanzadas, su contribución es innegable.

Lo que da al comercio internacional tanta relevancia política es que plantea cuestiones de equidad que el otro gran factor de desigualdad (la tecnología) no genera. Si pierdo mi empleo porque un competidor innova y presenta un producto mejor, mal puedo quejarme. Pero si ese competidor subcontrata mano de obra a empresas extranjeras que hacen cosas que en mi país serían ilegales (por ejemplo, impedir a sus trabajadores organizarse y negociar en forma colectiva), tengo motivos reales para protestar.



Sanders es un ferviente promotor de una renegociación de los tratados comerciales que refleje mejor los intereses de los trabajadores. Pero argumentos como los suyos chocan enseguida con la objeción de que una moratoria o anulación de los tratados de libre comercio perjudicaría a los más pobres del mundo, al disminuir sus posibilidades de salir de la pobreza gracias al crecimiento impulsado por las exportaciones. Un titular de Vox.com, un sitio web de noticias muy popular y normalmente moderado, señaló que “para los pobres de otros países, esto es lo más preocupante que dijo Bernie Sanders”.

Pero fijar reglas de comercio internacional más atentas a las inquietudes sociales y distributivas de los países avanzados no es necesariamente incompatible con el crecimiento económico de los países pobres. Presentar la cuestión como una disyuntiva entre tratados comerciales y pobreza mundial es hacerle un flaco favor a la causa de los entusiastas de la globalización, y encierra a los progresistas en un dilema innecesario.

En primer lugar, el discurso tradicional sobre los beneficios del comercio internacional para las economías en desarrollo omite un aspecto crucial. Los países que consiguieron sacar provecho de la globalización, como China y Vietnam, emplearon una estrategia que combinó la promoción de las exportaciones con una variedad de políticas contrarias a las normas actuales del comercio internacional. Para crear nuevas industrias de valor agregado en esos países fue esencial la aplicación de subsidios, normas de contenido local mínimo, regulación de la inversión y, a menudo, también barreras a las importaciones. Los países que confiaron exclusivamente en el libre comercio (el primer ejemplo que viene a la mente es México) se estancaron.

Por eso, poner restricciones al comercio internacional no es necesariamente perjudicial para los países en desarrollo. China no hubiera podido mantener su increíblemente exitosa estrategia de industrialización siguiendo normas como las de la OMC durante los ochenta y los noventa. A Vietnam, el ATP le da ciertas garantías de acceso continuo al mercado en Estados Unidos (que ya tiene bastante bajas sus barreras), pero a cambio de aceptar restricciones referidas a políticas de subsidios, propiedad intelectual y regulación de la inversión.

En segundo lugar, no hay antecedentes históricos que sugieran que los países pobres necesitan una anulación o gran disminución de barreras comerciales en las economías avanzadas para obtener grandes ventajas de la globalización. En realidad, las experiencias de crecimiento exportador más espectaculares hasta la fecha (Japón, Corea del Sur, Taiwán y China) se dieron todas en momentos en que los aranceles a las importaciones en Estados Unidos y Europa estaban en niveles moderados, superiores a los de la actualidad.

De modo que para los progresistas que se preocupan al mismo tiempo por la desigualdad en los países ricos y la pobreza en el resto del mundo, hay una buena noticia: se puede avanzar en ambos frentes. Pero eso demanda transformar drásticamente nuestra visión de los tratados comerciales.

El sistema de comercio internacional hoy se basa en una extraña lógica mercantilista: ustedes reducen sus barreras y a cambio nosotros reducimos las nuestras. Esta estrategia ha sido notablemente exitosa para promover la expansión de los intercambios comerciales, pero tiene escaso sustento económico. Ahora que ya hay una gran apertura de la economía mundial, este “intercambio de acceso a los mercados” causa más problemas de los que resuelve.

Es hora de adoptar una lógica diferente, la del “intercambio de espacio de políticas”. Los países pobres y los ricos por igual necesitan hacerse margen para lograr sus objetivos respectivos. Los primeros deben reestructurar sus economías y promover nuevas industrias, y los segundos deben resolver problemas locales de desigualdad y justicia distributiva. Para esto habrá que ponerle algunas trabas a la globalización.

El mejor modo de lograr esta reingeniería institucional sería volver a escribir las normas multilaterales. Por ejemplo, la cláusula de “salvaguardas” de la OMC se podría ampliar para permitir la imposición de restricciones comerciales (con sujeción a normas procedimentales) en aquellos casos en que pueda demostrarse un conflicto entre las importaciones y las normas sociales locales (doy más detalles en mi libro La paradoja de la globalización). Asimismo, los tratados comerciales podrían incorporar un “margen de desarrollo” que dé a los países pobres la autonomía necesaria para buscar la diversificación económica.

Los progresistas no deben creerse un discurso falso y contraproducente que enfrenta los intereses de los pobres del mundo con los de las clases bajas y medias de los países ricos. Con suficiente imaginación institucional, el sistema de comercio internacional puede reformarse para beneficio de ambas partes.

(Dani Rodrik is Professor of International Political Economy at Harvard University’s John F. Kennedy School of Government. He is the author of The Globalization Paradox: Democracy and the Future of the World Economy and, most recently, Economics Rules: The Rights and Wrongs of the Dismal Science)



- Mejor no tirar dinero del helicóptero (Project Syndicate - 20/4/16)

Múnich.- A pesar de años de política monetaria expansiva, el Banco Central Europeo no pudo cumplir su meta de regresar a una inflación “inferior pero cercana al 2%”. Y es improbable que vayan a cambiarlo las últimas medidas: tipo de interés nulo para las principales operaciones de refinanciación del BCE; un aumento de las compras mensuales de activos, de 60 000 millones de euros (67 000 millones de dólares) a 80 000 millones de euros; y una tasa incluso menor para los depósitos, del -0,40%. Por eso algunos economistas piden al BCE que vaya más lejos y empiece a “arrojar dinero desde el helicóptero”: es decir, financiar el consumo privado mediante emisión monetaria.

Esta idea se origina en los debates en torno del monetarismo en los sesenta. Se decía entonces que a los bancos centrales nunca les faltarán medios para estimular la demanda agregada y la inflación si están dispuestos a apelar a medidas radicales. Pero lo que en aquel tiempo era una noción teórica ahora parece una posibilidad concreta.

En la práctica, se implementaría entregando una suma fija de dinero a las familias, o vales de consumo para todos, con financiación exclusiva del banco central. A los gobiernos o bancos comerciales a cargo de distribuir el dinero se les acreditaría un depósito o se les daría efectivo, pero sin crear una contrapartida en la columna de activos del banco central, lo que implica reducir su patrimonio, a menos que este realice (venda) reservas de revaluación incluidas en el balance.

Los proponentes de la idea la defienden diciendo que los bancos centrales están sujetos a normas contables especiales que pueden ajustarse según las necesidades. Entre ellos hay figuras eminentes como Ben Bernanke (expresidente de la Reserva Federal de los Estados Unidos) y Adair Turner (exdirector de la Autoridad de Servicios Financieros del Reino Unido). El presidente del BCE, Mario Draghi, destacó los obstáculos técnicos, legales y contables que dificultan a esa institución tomar una medida de este tipo, pero no la descartó por completo.

La pregunta es: ¿se justifica dar un paso tan extremo?

La respuesta es: no. Entregar dinero directamente a los consumidores sería una medida viable en caso de espiral deflacionaria (como a fines de los años veinte y principios de los treinta), pero la situación actual es distinta, tanto en la eurozona como en la economía global.

Es verdad que el crecimiento de la demanda no termina de recuperarse de los efectos de la crisis financiera global que estalló en 2008. Bancos, empresas y hogares todavía están saneando sus balances y sacándose de encima montañas de deuda que acumularon durante el auge crediticio anterior a la caída. Pero como ya les falta mucho menos, el efecto negativo sobre el crecimiento está en vías de reducción.

Hoy no vemos a los consumidores restringir el gasto porque esperen un abaratamiento de bienes y servicios (como ocurriría en un período deflacionario), sino aumentarlo gradualmente, aprovechando una reactivación de sus ingresos y una gran mejora del poder adquisitivo causada por el derrumbe de precios del petróleo y los commodities. De modo que la mayoría de las economías avanzadas están otra vez produciendo cerca del límite de su capacidad.

Los datos sobre ganancias corporativas también contradicen la idea de que estemos empantanados en una deflación. La estabilidad de precios no ha generado presión sobre los márgenes de ganancias. Por el contrario, en muchas economías avanzadas, las ganancias están en un nivel alto (incluso récord), en parte por una reducción del costo de los factores.

En este contexto, distribuir dádivas financiadas por el banco central tendría peligrosas consecuencias sistémicas a largo plazo, al crear incentivos perversos para todos los involucrados. Las autoridades tal vez querrían recurrir al helicóptero cada vez que el crecimiento fuera inferior al deseado, en vez de implementar difíciles reformas estructurales para resolver las causas subyacentes del mal desempeño económico.

Todo esto sembraría en los mercados financieros expectativas de que los bancos centrales y los gobiernos siempre intervendrán para desinflar burbujas crediticias y mitigar sus consecuencias, incluso si eso supone acumular más deuda. Esto distorsionaría las percepciones de riesgo de los agentes y desvirtuaría la función de las primas de riesgo.

Si a eso le sumamos el impacto del agotamiento de las reservas de revaluación de los bancos centrales y el riesgo de negativización de su patrimonio (hechos que podrían debilitar la credibilidad de esas instituciones y con ella la de las monedas), resulta claro que arrojar dinero desde el helicóptero debería quedar, al menos por ahora, limitado al ámbito del debate académico.

(Michael Heise is Chief Economist of Allianz SE and the author of Emerging From the Euro Debt Crisis: Making the Single Currency Work)

- El déficit comercial estadounidense empieza en casa (Project Syndicate - 25/4/16)



New Haven.- Gracias a la siembra del miedo en la campaña presidencial estadounidense, el debate sobre el comercio y su impacto para los trabajadores está siendo distorsionado en ambos extremos del espectro político del país. Desde los ataques contra China por parte de la derecha hasta la reacción frente al Acuerdo Estratégico Transpacífico de Asociación Económica (TPP, por su sigla en inglés) de la izquierda, los políticos de ambos partidos han calificado incorrectamente al comercio exterior como la mayor amenaza económica para el país.

En 2015 Estados Unidos mantenía déficits comerciales con 101 países: un déficit comercial multilateral en la jerga económica. Pero no se puede atribuir esto a uno o dos “malos actores”, como invariablemente hacen los políticos. Es verdad, China -el chivo expiatorio favorito de todos- representa la mayor parte de este desequilibrio. Pero los déficits combinados de los otros 100 países son aún mayores.

Lo que los candidatos no dicen al pueblo estadounidense sobre el déficit comercial es que las presiones que genera sobre los trabajadores de clase media en apuros derivan de problemas locales. De hecho, el verdadero motivo por el cual EEUU tiene un déficit comercial multilateral tan gigantesco es que los estadounidenses no ahorran.

El ahorro total de EEUU -la suma del ahorro de las familias, las empresas y el gobierno- representó solo el 2,6 % del ingreso nacional en el cuarto trimestre de 2015. Esto significa una caída interanual de 0,6 puntos porcentuales y es menos de la mitad del promedio del 6,3 % que prevaleció durante las últimas tres décadas del siglo XX.

Cualquier curso básico de economía enfatiza una identidad contable ineludible: el ahorro debe ser igual a la inversión en cada momento del tiempo. Sin ahorros, invertir para el futuro es imposible.

Sin embargo, en esa situación se encuentra actualmente EEUU. De hecho, los datos sobre el ahorro citados son «netos» de depreciaciones, eso significa que miden el ahorro disponible para financiar nueva capacidad, no para reemplazar las instalaciones que se desgastaron. Desafortunadamente, eso es exactamente lo que le falta a Estados Unidos.

¿Por qué es esto relevante para el debate sobre la cuestión comercial? Para seguir creciendo, EEUU debe importar ahorros excedentes desde el extranjero. Como la mayor potencia económica del mundo y emisor de lo que básicamente constituye la moneda de reserva mundial, Estados Unidos no ha tenido problemas -al menos hasta el momento- para atraer el capital extranjero que necesita para compensar su déficit de ahorro interno.

Pero en todo esto anida una cuestión fundamental: para importar ahorros del extranjero, EEUU debe incurrir en un enorme déficit internacional en su balanza de pagos. La imagen especular de la falta de ahorro en EEUU es su déficit en la cuenta corriente, cuyo promedio ha sido del 2,6 % del PIB desde 1980.

Esta brecha crónica en la cuenta corriente es la que impulsa el déficit comercial multilateral con 101 países. Para endeudarse en el extranjero, EEUU debe dar a sus socios comerciales algo a cambio de su capital: la demanda estadounidense de productos fabricados en el extranjero.

Ahí reside la trampa de la politización de los problemas comerciales estadounidenses. Cerrar el comercio con China, como haría Donald Trump con su arancel propuesto del 45 % para los productos chinos que se vendan en EEUU tendría consecuencias negativas. Si no se soluciona el problema del ahorro, la porción china del desequilibrio comercial multilateral estadounidense simplemente se redistribuiría hacia otros países, cuyos costos de producción probablemente sean mayores.

He estimado que las tasas de remuneración al trabajo chino continúan estando muy por debajo de la mitad de las que prevalecen en el resto de los diez mayores proveedores externos. Si esos países ocuparan el vacío que crearía una penalización a China -como la propuesta por Trump- los productores con mayores costos indudablemente cobrarían más que China por los productos vendidos en EEUU. El aumento resultante en los precios de las importaciones implicaría una suba real de impuestos sobre la clase media estadounidense. Eso resalta que es inútil buscar una solución bilateral a un problema multilateral.

El mismo resultado perverso podría esperarse de las insensatas políticas fiscales propuestas por otros políticos. Consideremos, por ejemplo, el despilfarro del gobierno federal por 14.500 millones en 10 años propuesto por el candidato presidencial demócrata Bernie Sanders: un programa que fue considerado carente de cualquier asomo de integridad fiscal por asesores económicos líderes del propio partido a través del cual busca nominarse.

Los déficits presupuestarios gubernamentales han representado desde hace mucho tiempo la mayor parte del aparentemente crónico déficit de ahorro estadounidense. Si a eso se suman los déficits de la sandernomics, o los de cualquier otro político, se deprimiría aún más el ahorro nacional, exacerbando por lo tanto el desequilibrio comercial multilateral que presiona tan fuertemente a las familias de clase media.

Considerados desde la misma perspectiva, los megaacuerdos comerciales, como el TPP, también incidirían fuertemente sobre las presiones que exprimen a los trabajadores estadounidenses. El TPP redireccionaría el comercio desde países que no son parte del acuerdo hacia otros que sí lo son. Como China no forma parte del TPP, el resultado sería el mismo fenómeno que mencionamos antes: las familias estadounidenses de clase media sufrirían la carga que implica redireccionar el comercio desde productores de bajo costo que no pertenecen al TPP -como China- hacia productores más caros que han firmado el TPP -como Japón, Canadá y Australia-.



En pocas palabras, atentar contra el comercio implica enfatizar las promesas vacías que los políticos de ambos partidos han hecho durante tanto tiempo a los votantes estadounidenses. El ahorro es la semilla del crecimiento económico: la forma de impulsar la competitividad estadounidense a través de la inversión en personas, infraestructura, tecnología y nueva capacidad productiva. El gobierno estadounidense, con décadas de gastos deficitarios y la promoción de políticas que alientan a los hogares a consumir en vez de ahorrar, ha obligado al país a depender del ahorro extranjero durante demasiado tiempo. Esto socavó la competitividad estadounidense y castigó a los trabajadores con las pérdidas de empleos y la compresión de los salarios que inevitablemente son consecuencia de los déficits comerciales.

Los 101 déficits de EEUU no existen en el vacío. Son el síntoma de un problema mayor: una economía que vivió más allá de sus medios durante décadas. Ahorrar no es más que un medio para un fin: en este caso, el sustento de una clase media segura y próspera. Sin ahorro, el sueño americano corre el riesgo de convertirse en una pesadilla. El debate sobre la cuestión comercial en la actual campaña presidencial intensifica ese riesgo.

(Stephen S. Roach, former Chairman of Morgan Stanley Asia and the firm's chief economist, is a senior fellow at Yale University's Jackson Institute of Global Affairs and a senior lecturer at Yale's School of Management. He is the author of Unbalanced: The Codependency of America and China)

- ¿Por qué se somete a juicio a los bancos centrales nuevamente? (Project Syndicate - 26/4/16)

Londres.- En la última década los bancos centrales han pasado de ser héroes a villanos, y viceversa. ¿Comienza ahora otra caída de su reputación y sus fortunas?



En 2006, cuando Alan Greenspan se jubiló tras 18 años como Presidente de la Junta de la Reserva Federal de Estados Unidos, era difícil que su reputación fuera mayor. Había estado al mando de la economía de su país, esquivando cuidadosamente el auge y caída de las “puntocom”, y la amenaza potencial al crecimiento de los ataques terroristas del 11 de septiembre de 2001. En su periodo hubo un fuerte crecimiento del PGB y la productividad. En su reunión final de la Junta, Timothy Geithner, entonces Presidente de la Fed de Nueva York, lo alabó en términos que hoy parecen embarazosos, diciendo que era probable que la altísima reputación de Greenspan aumentara en el futuro en lugar de disminuir.

Apenas tres años después, el economista y premio Nobel Paul Krugman, tomando prestada la expresión del sketch del papagayo de Monty Python, pudo decir que Greenspan era un ex “maestro” cuya reputación estaba ya bajo tierra. La opinión generalizada era que los bancos centrales no estuvieron lo suficientemente alerta en los primeros años de este siglo, permitiendo que se acumularan los desequilibrios globales, siendo benignos con una enorme burbuja crediticia, no prestando atención a las señales de peligro del mercado hipotecario y admirando sin espíritu crítico los productos novedosos pero tóxicos diseñados por bancos de inversión dirigidos por ejecutivos con sueldos sobredimensionados.

También fueron vacilantes las primeras reacciones de los bancos centrales a la profundización de la crisis. El Banco de Inglaterra (BoE) daba lecciones sobre el riesgo moral mientras a su alrededor implosionaba el sistema bancario, y el Banco Central Europeo seguía matando dragones inflacionarios imaginarios mientras casi todos los economistas veían riesgos mucho mayores de que se produjera un colapso en la eurozona y la consiguiente contracción del crédito.

Sin embargo, a pesar de estos errores de cálculo, cuando los gobiernos de todo el mundo tuvieron que ponderar cómo responder de la mejor manera a las lecciones de la crisis, los bancos centrales, que antes se consideraban parte del problema, comenzaron a verse como parte esencial de la solución. Recibieron nuevos poderes para regular el sistema financiero y se les recomendó adoptar nuevas políticas, altamente intervencionistas, en un intento por evitar la depresión y la deflación.

Los balances financieros de los bancos centrales han crecido de manera notable, así como las nuevas leyes para fortalecer sus medidas. En Estados Unidos, la Ley Dodd-Franck dio a la Fed competencias en áreas del sistema financiero que nunca había regulado, y poderes para hacerse cargo de bancos en quiebra y resolver su situación.



En el caso del Reino Unido, el BoE recuperó en 2013 sus poderes de regulación bancaria, que había perdido en 1997, convirtiéndose por primera vez en el supervisor prudencial de las compañías de seguros, en lo que significó una gran ampliación de su papel. Mientras tanto, el BCE hoy supervisa directamente a más de un 80% del sector bancario de la Unión Europea.

En los últimos cinco años, el sector de los bancos centrales se ha convertido en uno de los de más rápido crecimiento del mundo Occidental. Pareciera que han superado a sus críticos, surgiendo triunfantes de la crisis. Sus medidas innovadoras y a veces polémicas han ayudado a que la economía mundial se recupere.

Pero hoy hay señales de que esta exaltación puede tener consecuencias ambiguas. De hecho, a algunos banqueros centrales les preocupa el que su papel se haya ampliado demasiado, exponiéndolos al riesgo de sufrir un contragolpe.

Existen dos peligros relacionados entre sí. El primero se resume en el título del último libro de Mohamed El-Erian, The Only Game in Town (El único juego en la ciudad). Los bancos centrales cargan con gran parte de las expectativas del ajuste post-crisis. Sus enormes adquisiciones de activos sirven de sistema de apoyo vital para la economía financiera. Sin embargo, no pueden solucionar por sí mismos los problemas globales subyacentes y el enorme problema de sobreendeudamiento. De hecho, puede que sean un obstáculo para los demás ajustes que hacen falta, ya sea fiscales o estructurales, para solucionar los impedimentos a la recuperación económica.

Esto es particularmente cierto en Europa. Mientras el BCE mantiene al euro a flote al “hacer lo que sea necesario”, siguiendo la frase de su Presidente, Mario Draghi, es poco lo que hacen los gobiernos. ¿Por qué adoptar medidas complicadas si el BCE administra dosis cada vez más intensas de sus medicamentos monetarios?

El segundo peligro es una versión de lo que a veces se llama el problema del “ciudadano con demasiado poder”. ¿Será que los bancos centrales han recibido demasiadas atribuciones y esto pueda afectar su propio bien?



Un caso ilustrativo es la facilitación cuantitativa. Las críticas han ido en aumento, ya que diluye los límites entre las políticas monetaria y fiscal (que sin duda deben ser competencia de los gobiernos electos). Podemos verlo en Alemania, donde muchos hoy cuestionan si el BCE es demasiado poderoso, independiente y falto de la obligación de rendir cuentas. En Estados Unidos, se advierte una crítica similar entre quienes quieren “auditar a la Fed”, lo que a menudo quiere decir someter la política monetaria a la supervisión del Congreso.

También existen inquietudes sobre la regulación financiera, especialmente los nuevos instrumentos macroprudenciales de los bancos centrales. En su nuevo libro The End of Alchemy (El fin de la alquimia), el ex Gobernador del BoE Mervyn King argumenta que la intervención directa en el mercado hipotecario mediante la limitación del crédito debería estar sujeta a decisiones políticas.

Otros, entre quienes destaca Axel Weber, ex presidente del Bundesbank, consideran que es peligroso que el banco central supervise directamente a los bancos. Cuando algo falla en los mercados financieros, se culpa a los supervisores. Si el banco central está al frente, existe el riesgo de contagio y pérdida de confianza en la política monetaria.

Y eso apunta a la mayor preocupación de todas. Fue difícil ganar la independencia de los bancos centrales en materia de política monetaria, que ha conllevado grandes beneficios para nuestras economías. No obstante, cabe exigir una forma diferente de rendición de cuentas políticas de una institución que compra bonos con dinero público, toma decisiones sobre la disponibilidad de las finanzas hipotecarias y reduce el ritmo de los bancos, afectando de manera importante a sus accionistas.



El peligro es que la toma de decisiones apresuradas tras la crisis para dotar de funciones adicionales a los bancos centrales tenga consecuencias imprevistas e indeseables. En particular, la política monetaria también podría verse afectada si estas funciones quedan sujetas a una mayor supervisión política. Por esto, habrá que diseñar con extraordinario cuidado los nuevos mecanismos que se adopten para mejorar la rendición de cuentas de los bancos centrales.

(Howard Davies, the first chairman of the United Kingdom’s Financial Services Authority (1997-2003), is Chairman of the Royal Bank of Scotland. He was Director of the London School of Economics (2003-11) and served as Deputy Governor of the Bank of England…)

- Gestión de la deuda en un mundo excesivamente apalancado (Project Syndicate - 27/4/16)

Milán.- ¿Qué pasó, realmente, con el desapalancamiento de la deuda? En los años que transcurrieron desde la crisis financiera mundial del 2008, austeridad y reparación del balance de resultados fueron las palabras usadas como lema en la economía mundial. Y, no obstante, hoy más que nunca, la deuda es la que impulsa las preocupaciones relativas a las perspectivas de crecimiento en todo el mundo.



El Instituto Global McKinsey, en un estudio sobre las tendencias de la deuda después de las crisis, señala que, desde el año 2008, la deuda bruta se ha incrementado en alrededor de $ 60 millones de millones -dicho de otra forma: alcanza un monto que representa el 75% del PIB mundial. La deuda de China, por ejemplo, se ha cuadruplicado desde el año 2007, y su ratio deuda-a-PIB se ha incrementado en alrededor del 282%- este ratio es más alto que el de muchas economías importantes, incluyéndose entre ellas la de Estados Unidos.

Una economía mundial que aumenta su apalancamiento, y que al mismo tiempo no puede generar suficiente demanda agregada para lograr un crecimiento potencial, se encuentra en un camino con riesgos. Sin embargo, para evaluar cuán riesgoso es dicho camino, se deben considerar varios factores.

En primer lugar, se debe considerar la composición de la deuda a lo largo de todos los sectores (hogares, gobierno, empresas no financieras y el sector financiero). Al fin y al cabo, el estrés en estos sectores tiene efectos muy distintos sobre la economía en general.

En los hechos, las economías con niveles de deuda bruta que sean similares y relativamente altos en relación al PIB muestran grandes diferencias en lo que respecta a la composición de su deuda. Una deuda excesiva de los hogares es especialmente riesgosa, porque un shock en el precio de los activos (especialmente en el precio de los bienes raíces) se traduce rápidamente en una reducción del consumo, ya que debilita el crecimiento, el empleo y la inversión. La recuperación de un shock de ese tipo es un proceso largo.



El segundo factor a considerar es el crecimiento nominal - es decir, el crecimiento real más la inflación. Hoy en día, el crecimiento real es tenue y puede incluso estar ralentizándose, y, a su vez, la inflación se sitúa por debajo de los objetivos fijados en la mayoría de lugares, e incluso en algunas economías existe un riesgo de deflación. Debido a que la deuda es un pasivo para los prestatarios y un activo para los acreedores, estas tendencias tienen efectos divergentes, ya que aumentan el valor para el titular de los activos, y, al mismo tiempo, aumentan las cargas financieras del deudor. El problema es que, en un entorno de bajo crecimiento, se elevan considerablemente las probabilidades de que surja algún tipo de moratoria. En dicho caso, nadie gana.

El tercer factor clave para evaluar el riesgo que conlleva una deuda creciente se compone por la política monetaria y las tasas de interés. Si bien nadie sabe exactamente como sería un entorno con tasas de interés “normales” en el mundo post-crisis, es razonable suponer que no sería parecido al mundo de hoy; es decir, un mundo en el que muchas economías están manteniendo sus tasas cercanas a cero y algunas, incluso, se desplazan a territorio negativo.

Los países soberanos que tienen niveles altos y/o en aumento de deuda pueden considerar que dichas tasas pueden ser sostenibles en la actualidad, siempre y cuando se implemente una política monetaria acomodaticia agresiva. Desafortunadamente, tal acomodamiento no se puede mantener por siempre, las condiciones de hoy en día se consideran a menudo como cuasi permanentes, creando la ilusión de estabilidad y reduciendo el incentivo para llevar a cabo difíciles reformas que promuevan el crecimiento a futuro.



El último factor que conforma el riesgo de la deuda, y que podría ser visto como el factor más importante, está vinculado con la inversión. Incrementar la deuda para sostener el consumo corriente, ya sea en el sector de los hogares o el sector gubernamental, se considera, de manera correcta, como un elemento insostenible de un patrón de crecimiento. En este punto, el caso de China es instructivo.

En un sentido, es cierto el estribillo que se repite con frecuencia sobre que la deuda de China se encuentra en un camino insostenible. Al fin de cuentas, altos niveles de deuda incrementan la vulnerabilidad frente a impactos negativos. Pero, en otro sentido, dicho estribillo no capta la idea de lo que ocurre.



Muchos gobiernos hoy en día están acumulando deuda con el fin de reforzar el consumo público o privado. Este abordaje, si es usado en exceso, puede ser equivalente a prestarse demanda futura; en dicho caso, el abordaje es claramente insostenible. Sin embargo, si se utiliza como una medida transitoria para ayudar a impulsar la puesta en marcha de una economía o para proporcionar un amortiguador frente a shocks de demanda negativa, tales esfuerzos pueden ser altamente beneficiosos.

Por otra parte, en una economía que tiene relativamente un alto crecimiento, los ostensibles niveles altos de deuda no se traducen, necesariamente, en un problema, siempre y cuando la deuda se utilice para financiar inversiones que, o produzcan altos rendimientos o, alternativamente, creen activos cuyo valor supere al de la deuda. En el caso de la deuda soberana, el retorno sobre la inversión puede ser visto como el incremento en el crecimiento futuro.



La buena noticia, en el caso de China, es que gran parte del apalancamiento acumulado ha sido utilizado efectivamente para financiar inversiones, mismas que por principio crean activos que aumentarán el crecimiento futuro. (Queda aún por verse si los resultados de la reciente decisión del gobierno sobre incrementar el déficit fiscal para estimular la economía sigue este patrón de largo plazo y de mejora del crecimiento).

La mala noticia, en el caso de China, es que prestar de manera direccionada y relajar los estándares para el otorgamiento de créditos, sobre todo después de la crisis, dio lugar a inversiones en activos en el sector inmobiliario y la industria pesada que tienen un valor muy por debajo del costo de la creación de los mismos. El retorno sobre dichos activos es negativo.

El llamado problema de la deuda de China, por lo tanto, no es realmente un problema de la deuda, sino que es un problema de la inversión. Para abordar dicho problema, China debe reformar sus sistemas financieros y de inversión, de manera que las inversiones con retornos bajos o negativos sean identificadas y descartadas de manera más fiable. Esto significa hacer frente a los errores de valoración del riesgo que sobrevienen a consecuencia del respaldo que brinda el gobierno a los bancos estatales del país (bancos a los que, con seguridad, no se les permitiría fracasar).

Muchos países desarrollados también están fallando en cuanto a invertir en activos de alto rendimiento, pero esto ocurre por una razón diferente: sus apretados presupuestos y sus crecientes deudas evitan que inviertan mucho. A medida que esta situación debilita el crecimiento y reduce la inflación, la velocidad con la que se pueden reducir los ratios de deuda soberana disminuye de manera considerable.

Con el fin de estimular el crecimiento y el empleo, estas economías deben empezar a prestar más atención al tipo de deuda que acumulan. Si la deuda es para la financiación de inversiones que promueven el crecimiento, puede que endeudarse sea una muy buena idea. Sin embargo, si la deuda se destina a financiar “operaciones corrientes” y a aumentar la demanda agregada a corto plazo, es muy riesgosa.

Por supuesto, la situación no está claramente definida. El retorno sobre la inversión pública se ve afectado por la presencia o ausencia de reformas complementarias, mismas que pueden variar de un país a otro. Y hay un cierto potencial para el abuso, cuando hay gastos que se clasifican erróneamente como inversiones.

No obstante, en un entorno de tasas de interés a largo plazo que son bajas y demanda agregada deficiente a corto plazo (lo cual significa que hay poco riesgo perjudicar al sector privado), es un error no relajar las restricciones fiscales a la inversión. De hecho, el tipo adecuado de inversión pública probablemente estimule una mayor inversión del sector privado. La identificación de este tipo de inversiones es el lugar donde debería ubicarse el actual debate sobre la deuda.

(Michael Spence, a Nobel laureate in economics, is Professor of Economics at NYU’s Stern School of Business, Distinguished Visiting Fellow at the Council on Foreign Relations, Senior Fellow at the Hoover Institution at Stanford University, Academic Board Chairman of the Asia Global Institute in Hong Kong…)

- Los dilemas económicos de Japón (Project Syndicate - 29/4/16)

Cambridge.- La economía japonesa es una mezcla paradójica de prosperidad y fracaso. Y, de una manera significativa, su prosperidad hace que sus fracasos sean difíciles de abordar.

La opulencia de Japón es palpable para cualquier persona que visite Tokio. El nivel de vida es alto, el país tuvo un ingreso per cápita en el año 2015 (en términos de paridad de poder adquisitivo) de $ 38.000; cifra que se cerca al promedio de $ 41.000 en Francia y Gran Bretaña. La tasa de desempleo, que está en un nivel del 3,3%, es sustancialmente inferior a la tasa estadounidense del 5% y a la de la eurozona que está en alrededor del 10%.

Sin embargo, hoy en día la economía de Japón se ha deslizado a una deflación: los precios para el consumidor en el mes de marzo se situaron en un nivel más bajo en comparación con el registrado un año atrás, y, al mismo tiempo, el PIB real está disminuyendo. A pesar de que los costos de endeudamiento se encuentran cerca de cero, el déficit fiscal se sitúa en casi el 7% del PIB, y la deuda pública supera el 230% del PIB. La población y la mano de obra están reduciéndose, lo que implica que en el futuro se tendrán ratios de endeudamiento aún más altos.



Cuando el primer ministro Shinzo Abe asumió el cargo en diciembre del año 2012, anunció una estrategia -compuesta por tres “flechas”- para superar la combinación de lento crecimiento y baja inflación de la economía: una política monetaria de muy amplia liquidez, estímulo fiscal a corto plazo y reformas estructurales en los mercados laborales y de productos. Sin embargo, las políticas económicas del gobierno (las llamadas políticas Abe-económicas) no han solucionado los problemas de Japón y es improbable que lo hagan en el futuro.

Después de que Abe designó a Haruhiko Kuroda como el nuevo presidente del Banco de Japón (BOJ) y le diera el mandato de hacer que la tasa de inflación llegue al 2%, Kuroda relajó la política monetaria dramáticamente y de forma inmediata, recortando las tasas de interés e iniciando compras a gran escala de bonos del gobierno de largo plazo. Esto provocó una fuerte caída en el valor del yen e hizo que la tasa de interés de los bonos a diez años vaya con dirección a cero. Una tipo de cambio del yen más competitivo elevó las ganancias de los exportadores japoneses, pero no elevó su producción; además, un yen más débil también elevó los precios de las importaciones, reduciendo, consiguientemente, los ingresos reales de la mayoría de los hogares japoneses.

En enero, el BOJ fue más allá e introdujo tasas de depósito negativas para las reservas obligatorias de los bancos comerciales, los mercados interpretaron dichas tasas como un acto desorientador y desesperado. Ese acto tuvo el efecto adverso de debilitamiento de la demanda de los hogares y las empresas. Y, a pesar de la flexibilización del BOJ, las condiciones financieras a nivel mundial pronto llevaron a un aumento en el valor del yen, que se incrementó en casi un 10% con respecto al dólar.

Esta semana, el BOJ sorprendió a los mercados al no hacer ningún cambio de política durante su reunión, contrariamente a la expectativa generalizada que espera que se decida llevar a cabo una mayor y significativa flexibilización de las condiciones monetarias. Los mercados reaccionaron con aspereza, con un fortalecimiento del yen en un 2% frente al dólar y una caída en la bolsa japonesa del 3%.

Abe comenzó su política fiscal con un programa de gasto de grandes proporciones, un programa centrado principalmente en la reparación y sustitución de la infraestructura afectada por el terremoto del año 2011. Pero también elevó el impuesto sobre el valor agregado (IVA) del 5% al ​​8% para hacer frente al enorme déficit y la creciente deuda nacional. El resultado fue una recesión económica, que condujo a dos trimestres de caída del PIB. Al presente, el nivel del PIB real no es más alto del registrado en el año 2008.

La tercera flecha de las políticas Abe-económicas -las políticas estructurales destinadas a impulsar el potencial de crecimiento- ha sido apenas puesta en marcha. La buena noticia es que ha habido un cierto aumento en la participación femenina en la fuerza laboral y en la cantidad de turistas que visitan Japón. Y, se planifican una diversidad de reformas destinadas a reformar completamente el altamente protegido sector agrícola, aunque el cambio sustancial depende de la ratificación del Acuerdo Estratégico Transpacífico de Asociación Económica (e incluso entonces, los cambios sólo ocurrirán en fases distribuidas a largo de varias décadas).

La población en disminución y la reducción de la fuerza laboral de Japón se constituyen en un principal reto a largo plazo - este reto se refleja en la convocatoria de Abe para que más mujeres trabajen fuera del hogar. Si bien un sistema de permisos temporales hace posible que trabajadores extranjeros puedan emplearse en Japón durante un máximo de tres años, el país no tratará de mejorar las tendencias demográficas adversas abriéndose a la inmigración permanente.

La renuencia a ampliar el número de trabajadores extranjeros y a cambiar las costumbres de trabajo para alentar a que más mujeres casadas se unan a la fuerza laboral puede reflejar la relativa opulencia que Japón disfruta en la actualidad. Puede que el público japonés prefiera mantener su estilo de vida y homogeneidad cultural de hoy en día, a pesar de que al hacerlo se está impidiendo un crecimiento económico más rápido.

El mayor problema inmediato que tiene el Japón, sin embargo, es el déficit presupuestario y la deuda pública. Si el BOJ tiene éxito en el logro de una tasa de inflación del 2%, el déficit aumentará rápidamente, ya que la tasa de interés de la deuda pública aumentaría del actual nivel de cero. La falta de aplicación de recortes a los gastos y los aumentos de ingresos necesarios para reducir el déficit presupuestario socavarían la confianza en las perspectivas que tiene la economía y podrían incrementar las especulaciones sobre que el gobierno a la larga pudiese llegar a recurrir a alguna forma de repudio de la deuda.

Por lo tanto, Abe se enfrenta a un dilema, tiene que decidir si va a subir el IVA aún más, del 8% al 10%, tal como estaba previsto. Si lo hace, esto ocurriría, sin lugar a dudas, en un momento difícil ya que el PIB ha disminuido y la inflación del índice de precios al consumidor (IPC) se ha tornado negativa. Y, sin embargo, no elevar el IVA o no cortar el gasto público significa continuar con grandes déficits y un aumento vertiginoso de la deuda pública.

Abe ha dicho que va a compensar el efecto inmediato de contracción por la subida del IVA con un estímulo fiscal a corto plazo en la forma de un aumento del gasto público. Eso podría permitir la necesaria reducción permanente del déficit sin causar una repetición de la recesión económica que acompañó a la última subida del IVA.

Otra estrategia que podría ayudar a sostener la demanda agregada sería hacer que la subida del IVA sea implementada en fases, aumentando un 1% cada año durante tres o cuatro años. Esto incentivaría a los consumidores a aumentar el gasto, especialmente en artículos cuyos precios son considerables, antes de que se implemente cada incremento del IVA aumente los precios.



No hay manera de evitar la reducción del déficit público sin poner en peligro la sostenibilidad de la deuda - y probablemente esto ocurrirá más pronto que tarde. Si Abe puede poner las finanzas públicas bajo control, Japón estará en una posición mucho más fuerte para hacer frente a sus otros desafíos económicos.

(Martin Feldstein, Professor of Economics at Harvard University and President Emeritus of the National Bureau of Economic Research, chaired President Ronald Reagan’s Council of Economic Advisers from 1982 to 1984. In 2006, he was appointed to President Bush's Foreign Intelligence Advisory Board…)

- Helicópteros al rescate de economías náufragas (Project Syndicate - 29/4/16)

Berkeley.- Para países donde el tipo de interés nominal es cero o casi, la ecuación del estímulo fiscal debería ser muy simple. En tanto el tipo de interés que paga un gobierno para endeudarse sea menor que la suma de la inflación y del crecimiento de la fuerza laboral y de su productividad, el costo de amortización de los pasivos adicionales será negativo. Al mismo tiempo, las ventajas de aumentar el gasto pueden ser considerables. Se cree que el multiplicador fiscal keynesiano para grandes economías industriales o expansiones coordinadas es aproximadamente dos: es decir, cada dólar extra de expansión fiscal da al PIB real un aumento de dos dólares.



Algunos apuntan al riesgo de que cuando la economía se recupere y suban los tipos de interés, los gobiernos no hagan los ajustes correspondientes a la política fiscal. Pero es un argumento falaz. Si un gobierno quiere aplicar malas políticas, lo hará independientemente de las decisiones que se tomen hoy. Y en la medida en que dicho riesgo exista, se compensa por los muy tangibles beneficios económicos del estímulo: aumento de capacidades de la fuerza laboral, más inversión de las empresas, desarrollo más veloz de modelos de negocios y creación de infraestructuras útiles.

El rechazo a la expansión fiscal no surge de consideraciones pragmáticas sino de la lisa y llana ideología. Son pocos los economistas competentes que no hayan llegado a la conclusión de que en Estados Unidos, Alemania y el Reino Unido los multiplicadores fiscales son suficientemente grandes y hay buenas oportunidades de derrame para programas de estímulo a la demanda, inversión e infraestructura, además de suficiente margen financiero para recomendar el uso de políticas considerablemente más expansivas.

La cuestión no es si el estímulo fiscal es adecuado, sino cuánto de él. Para responder a esa pregunta debería bastar un simple cálculo tecnocrático de costos y beneficios. Pero en la mayoría de los países a los que el estímulo fiscal podría ayudarlos, no se está haciendo nada.

A la luz de todo esto, mi exprofesor y viejo colega Barry Eichengreen está decididamente preocupado: “La economía del mundo se hunde a la vista de todos, y las autoridades que deberían hacerse cargo están cada vez más enredadas”.

Según Eichengreen, la experiencia de Alemania con la hiperinflación en la década de 1920 y su posterior adopción del “ordoliberalismo” (por el cual el Estado se abstiene de intervenir en la economía) generó en los alemanes alergia a la macroeconomía. A la vez que en Estados Unidos, la profunda desconfianza hacia el poder del gobierno federal (especialmente en el Sur, donde se usó para abolir la esclavitud e imponer los derechos civiles) dio lugar a hostilidad hacia las políticas macroeconómicas anticíclicas.

Eichengreen concluye señalando que: “Para poner fin al estancamiento actual habrá que superar prejuicios ideológicos y políticos profundamente arraigados en la historia. Si no los enfrentamos en un período prolongado de escaso crecimiento después de una crisis, ¿cuándo lo haremos?”.

Por desgracia, este debate ya no es un ejercicio intelectual (si alguna vez lo fue). Es probable que se necesiten acciones audaces. Es hora de que los bancos centrales asuman la responsabilidad e implementen la idea de arrojar “dinero del helicóptero”, es decir, entregar efectivo directamente a personas que lo gasten.

Los partidarios de la austeridad en Alemania, Estados Unidos y el Reino Unido desconfían de los bancos centrales por los mismos motivos ideológicos por los que rechazan a las legislaturas que aprueban déficits presupuestarios. Pero en el caso de los bancos centrales, sus objeciones son mucho más débiles, porque como señaló David Glasner, economista de la Comisión Federal de Comercio de los Estados Unidos, todos los intentos de crear un sistema monetario automático (sea sobre la base del patrón oro, la regla del k por ciento de Milton Friedman o la “política monetaria basada en reglas” del economista John Taylor de la Universidad de Stanford) fracasaron espectacularmente.

La historia refutó el llamado del economista Henry Simons de la Universidad de Chicago a que la política monetaria esté supeditada a “reglas en vez de autoridades”. La tarea de diseño de la política monetaria no es formular reglas sino más bien instituir autoridades con objetivos, valores y competencia tecnocrática razonables.

Las acciones de los bancos centrales siempre han sido “política fiscal” en todo su sentido, simplemente porque sus intervenciones modifican el valor actual de los pagos futuros de capital e intereses de los títulos de deuda pública. Pero los bancos centrales pueden hacer mucho más para promover la recuperación económica. Tienen inmensos poderes regulatorios para obligar a los bancos bajo su órbita a conservar capital, prestar dinero a destinatarios históricamente discriminados y servir a las comunidades de las que forman parte. Y tienen muy buenos abogados.

El rescate podría adoptar muchas formas; la implementación exacta dependerá de la estructura jurídica de cada banco central y de la mayor o menor disposición de sus administradores para tomar medidas que exceden su mandato tradicional (con la garantía, implícita o explícita, de que las otras autoridades harán la vista gorda).

La reactivación de la economía dependerá de asegurar que el efectivo extra vaya a personas cuyo nivel de gastos está restringido por bajos ingresos y falta de activos utilizables como garantía. Y lo mismo que con los gobiernos que encaran programas de estímulo fiscal, la clave del éxito está en disipar hasta el más mínimo temor de que la devolución de lo prestado pueda volverse insostenible.

(J. Bradford DeLong is Professor of Economics at the University of California at Berkeley and a research associate at the National Bureau of Economic Research. He was Deputy Assistant US Treasury Secretary during the Clinton Administration, where he was heavily involved in budget and trade negotiation…)



- La caída del crecimiento global (Project Syndicate - 2/5/16)
Nueva York.- Recientemente, el Fondo Monetario Internacional y otros organismos revisaron a la baja (una vez más) sus pronósticos de crecimiento global. No es extraño: hoy la economía mundial tiene pocas luminarias, y muchas de ellas se apagan velozmente.
Entre las economías avanzadas, Estados Unidos lleva dos trimestres con 1% de crecimiento promedio. La extensión de la flexibilización monetaria reforzó una recuperación cíclica en la eurozona, pero en la mayoría de los países el crecimiento potencial sigue muy por debajo de 1%. En Japón, la “Abenomics” se está quedando sin fuerza; la economía viene frenando desde mediados de 2015 y ya está cerca de la recesión. En el Reino Unido, la incertidumbre por el referendo de junio sobre la permanencia en la Unión Europea provoca que las principales empresas difieran la toma de personal y la inversión de capital. Y otras economías avanzadas (como Canadá, Australia y Noruega) se enfrentan a dificultades por el abaratamiento de los commodities.
Para la mayoría de las economías emergentes las cosas no andan mucho mejor. De los cinco países del grupo BRICS, dos (Brasil y Rusia) están en recesión; uno (Sudáfrica) apenas crece; otro (China) atraviesa una abrupta desaceleración estructural; a la única que le está yendo bien es a la India, solo porque (en palabras del presidente de su banco central, Raghuram Rajan), en el país de los ciegos, el tuerto es rey. Muchos otros mercados emergentes también se frenaron desde 2013, debido a malas condiciones externas, fragilidad económica (derivada de unas políticas monetaria, fiscal y crediticia laxas en los años buenos) y, muchas veces, el abandono de las reformas promercado y la adopción de variantes del capitalismo de Estado.
Para peor, el crecimiento potencial disminuyó tanto en las economías avanzadas como en las emergentes. En primer término, altos niveles de deuda pública y privada restringen el gasto (especialmente la inversión en capital, promotora del crecimiento, que disminuyó como porcentaje del PIB después de la crisis financiera global y no se recuperó a los niveles precrisis). Esta caída de la inversión implica menos crecimiento de la productividad, a la par que el envejecimiento poblacional en los países desarrollados (y en cada vez más mercados emergentes, como China, Rusia y Corea) reduce la participación de la mano de obra en la producción.
El aumento de la desigualdad de ingresos y distribución de la riqueza agrava el exceso global de ahorro (que es la contracara del déficit global de inversión). Conforme los ingresos se redistribuyen de la mano de obra al capital, fluyen de quienes tienen una mayor propensión marginal al gasto (familias de ingresos bajos y medios) a quienes tienen una mayor propensión marginal al ahorro (familias de altos ingresos y corporaciones).
Además, una desaceleración cíclica prolongada puede reducir el ritmo de crecimiento subyacente, en un proceso que los economistas llaman “histéresis”. El desempleo duradero erosiona el capital humano y la capacitación de los trabajadores; y como la incorporación de innovaciones se realiza a través de bienes de capital nuevos, la escasez de inversión reduce en forma permanente el crecimiento de la productividad.
Por último, con tantos factores que reducen el crecimiento potencial, se necesitan reformas estructurales para estimularlo; pero no se están implementando suficientemente rápido (ni en las economías avanzadas ni en las emergentes), porque todos los costos se pagan al principio, mientras que los beneficios se dan en el mediano a largo plazo: esto da una ventaja política a sus adversarios.
Entretanto, el crecimiento real sigue por debajo de ese potencial ya reducido. Un difícil proceso de desapalancamiento implica que el gasto público y privado debe disminuir, y que el ahorro debe aumentar, para reducir el alto déficit y el endeudamiento. Este proceso empezó en Estados Unidos tras la debacle inmobiliaria, después se extendió a Europa, y ahora se está dando en los mercados emergentes que se endeudaron demasiado durante la década anterior.
Al mismo tiempo, la combinación de políticas no ha sido ideal. Una reducción demasiado apresurada del gasto público en la mayoría de las economías avanzadas puso casi toda la carga de reactivar el crecimiento sobre políticas monetarias heterodoxas cuya eficacia es decreciente (cuando no son contraproducentes).
También afecta al crecimiento el ajuste asimétrico de economías deudoras y acreedoras. Las primeras venían gastando de más y ahorrando de menos, hasta que los mercados las obligaron a invertir la ecuación; pero a las segundas nada las obligó a aumentar el gasto y reducir el ahorro. Esto agravó el exceso global de ahorro y la falta global de inversión.

Finalmente, la histéresis debilitó aún más el crecimiento real. Una desaceleración cíclica disminuyó el potencial de crecimiento, y esto llevó a una mayor debilidad cíclica, conforme el gasto se redujo en respuesta a la revisión a la baja de las expectativas.
No hay soluciones políticamente sencillas para el dilema en que hoy se encuentra la economía global. Evitar un proceso de desapalancamiento prolongado (que bien puede durar una década o más) demanda reducir en forma rápida y ordenada unos niveles de deuda insostenibles. Pero no hay mecanismos de reducción ordenada de deuda para deudores soberanos, y su implementación dentro de los países para las familias, las empresas y las instituciones financieras es políticamente difícil.
Además, se necesitan reformas estructurales y promercado para realzar el crecimiento potencial. Pero la divergencia temporal entre costos y beneficios socava el apoyo popular a esas medidas, sobre todo en economías que ya están frenadas.
También será difícil abandonar las políticas monetarias no convencionales, como acaba de insinuar la Reserva Federal de los Estados Unidos al dar señales de que se tomará más tiempo del previsto para normalizar las tasas de referencia. Entretanto, la política fiscal (especialmente la inversión pública productiva, que estimula tanto la demanda como la oferta) sigue atrapada en altos niveles de endeudamiento y medidas de austeridad desacertadas, incluso en países con capacidad financiera para emprender una consolidación más lenta.
Por eso, y por ahora, es probable que sigamos dentro de lo que el FMI llama “la nueva mediocridad”; lo que Larry Summers llama “estancamiento secular”; y lo que los chinos llaman “nueva normalidad”. Pero a no equivocarse: nada de normal o saludable puede haber en un proceso económico que aumenta la desigualdad y, en muchos países, lleva a una reacción populista (desde la derecha y la izquierda) contra el comercio internacional, la globalización, las migraciones, la innovación tecnológica y las políticas promercado.
(Nouriel Roubini, a professor at NYU’s Stern School of Business and Chairman of Roubini Global Economics, was Senior Economist for International Affairs in the White House's Council of Economic Advisers during the Clinton Administration. He has worked for the International Monetary Fund…)
- ¿Los bancos centrales se han vuelto locos? (Project Syndicate - 2/5/16)

Praga.- Últimamente, criticar de manera indiscriminada a los bancos centrales de los países desarrollados se ha puesto de moda. El razonamiento principal del ataque es más o menos éste: los responsables de las políticas monetarias han sido demasiado activistas desde 2008, extralimitándose en sus mandatos y perjudicando a la economía. Este argumento -que, curiosamente, es igual de popular entre adversarios ideológicos que en otras circunstancias serían irreconciliables, como los libertarios y los neo-marxistas- es decididamente erróneo.



Lo que los críticos no llegan a entender es que los bancos centrales modernos son responsables no sólo de combatir la inflación sino de mantener la estabilidad de precios a largo plazo. Al igual que la temperatura corporal de una persona, los niveles de precios no pueden ni subir ni bajar demasiado sin causar serias complicaciones. Los bancos centrales deben ser tan “activistas” cuando combaten la deflación causada por una demanda floja como cuando hacen frente a una inflación elevada generada por una demanda excesivamente fuerte.

Si bien la batalla es completamente simétrica, la evaluación que hace de ella la población es inexplicablemente asimétrica, en especial en países con poblaciones financieramente conservadoras. Esto incluye a mi propio país, la República Checa, un país de pequeños ahorristas donde el ratio préstamos-depósitos sigue estando muy por debajo del 100%. Los checos le temen a la inflación, aunque ésta alcanzó un mínimo de 13 años el año pasado y el Banco Nacional Checo, del cual soy vicegobernador, ha venido luchando por evitar el riesgo de deflación desde 2013.

Otra queja frecuente sobre las políticas de los bancos centrales de los países desarrollados desde 2008 es que tienen efectos redistributivos. Los tienen, ¿y cuál es el problema? Todas las acciones de políticas monetarias redistribuyen la riqueza. Una suba de las tasas de interés contenta a los ahorristas, mientras que un recorte de las tasas es un beneficio para los prestatarios. Los importadores prefieren un tipo de cambio fuerte; los exportadores prefieren un tipo de cambio débil. Para que tenga algún sentido, la política monetaria debe tener efectos diferentes en grupos diferentes en momentos diferentes. Ese no es ningún error; es la esencia de la política monetaria.

Algunos críticos agregan que, de todas maneras, los bancos centrales no están cumpliendo con sus metas de inflación, de modo que su activismo no sólo no está garantizado sino que además es ineficaz. A veces incluso logran formular estas críticas contradictorias en la misma frase, como si estuvieran acusando a alguien de disparar balas de fogueo, pero a su vez de herir y matar gente.



La realidad es que los bancos centrales en el mundo desarrollado han logrado mantener -de una manera verdaderamente fascinante- la estabilidad de precios y el poder adquisitivo del dinero durante y después de la crisis financiera global. Si no hubieran intervenido, sus economías habrían enfrentado una deflación catastrófica, importantes desplomes de los precios de los activos y un colapso total de los sectores financiero y real. Claramente, una acción categórica fue la respuesta correcta ante la crisis (hasta qué punto los bancos centrales pueden haber contribuido a su estallido es otra cuestión).

En un sistema de dinero elástico sin ningún valor intrínseco, la cantidad de dinero tiene que cambiar con el tiempo si el poder adquisitivo del dinero ha de mantenerse, en términos generales, constante. De manera que lo que importa es la estabilidad de precios, no la cantidad de dinero. Los balances cada vez más inflados de los bancos centrales reflejan la gravedad de los problemas que muchas economías enfrentaron después de 2008. En ese contexto, los bancos centrales hicieron lo que era necesario para mantener el poder adquisitivo y la estabilidad de precios. No hubo ningún "activismo" de su parte; sólo había un mandato permanente que cumplir.

Si esto suena arrogante, permítanme brindar cierta evidencia. La gente vota con su billetera. Si el poder adquisitivo de su dinero hubiera recibido un golpe después de 2008, naturalmente habría buscado sustitutos para sus monedas locales (otras monedas, metales preciosos o formas alternativas de ahorro). Esto prácticamente no sucedió en el mundo desarrollado.

Por supuesto, es verdad que los bancos centrales en muchos países ahora le están errando a sus metas de inflación. (Los banqueros centrales normalmente definen la “temperatura” ideal de la economía como una inflación anual de aproximadamente 2%). Pero si bien eso es desagradable, no es desastroso, especialmente si consideramos que la caída de los precios es en parte el resultado de un shock de oferta -no de demanda-, representado por precios muy bajos del petróleo. Ese shock está beneficiando a los consumidores y no plantea ninguna amenaza para la estabilidad de precios, al menos en los países que son importadores netos de petróleo.

Consideremos este escenario. Una empresa planea aumentar las ventas un 2%, pero sólo logra un crecimiento del 1% durante dos años seguidos. ¿Considerarían que la empresa ha fracasado? Difícilmente. Después de todo, las ganancias y las ventas planeadas y reales de las empresas privadas pueden diferir fácilmente en 10% o más. La mayoría de las empresas operan en un contexto más simple con menos variables que los bancos centrales. ¿Cómo podemos esperar, entonces, que los bancos centrales siempre cumplan con metas precisas de inflación, independientemente de las circunstancias económicas?

Para ser claro, no estoy diciendo que los bancos centrales no deberían esforzarse por acercarse a sus metas. Obviamente deberían hacerlo. Es más, la realidad es que no deberían permitir que se desestabilicen las expectativas de inflación.

Sin embargo, al juzgar a los bancos centrales, la gente no debe darle más importancia de la que realmente tiene. Y, en verdad, tiene que dejar de decir cosas que no son ciertas -por ejemplo, que el arsenal de políticas de los bancos centrales no sólo es limitado, sino que prácticamente está agotado-. Los responsables de las políticas monetarias tienen muchas armas y una oferta interminable de municiones a su disposición. Esas armas tienen varios calibres y diferentes grados de efectividad en diferentes momentos. No todas las armas son apropiadas para cada ocasión o para cada economía. Pero la capacidad de los bancos centrales de crear y destruir dinero es, en teoría, ilimitada.

Los banqueros centrales deberíamos decir “ya basta” a las críticas ignorantes que enfrentamos. Ninguno de nuestros críticos ha podido explicar con alguna claridad o credibilidad por qué la estabilidad de precios es el objetivo equivocado, qué objetivos clave deberían perseguir en cambio los bancos centrales o qué podríamos haber hecho radicalmente diferente después de 2008. La explicación es sencilla: la estrategia adoptada por los bancos centrales de los países desarrollados desde la crisis fue la correcta. Por cierto, alejó a nuestras economías del borde del abismo. De nada.

(Mojmír Hampl is Vice-Governor of the Czech National Bank)

- La falsa promesa del dinero helicóptero (Project Syndicate - 2/5/16)

Londres.- Una de las preguntas más importantes con respecto a la economía mundial de hoy es si la política monetaria se está acercando al límite de su eficacia. La inflación se mantiene muy por debajo del objetivo en la eurozona y Japón, a pesar de una flexibilización cuantitativa (QE) agresiva y tasas de interés de referencia negativas, y tanto el euro como el yen se han apreciado frente al dólar estadounidense desde inicios de este año.



El problema con el debate es que el mismo se ha centrado exclusivamente en la eficacia de las políticas, sin tener en cuenta la necesidad de prudencia. La credibilidad e independencia de las autoridades monetarias son esenciales para la eficacia de sus políticas. Y, sin embargo, algunas de las propuestas que se presentan, hacen llamamientos a que los bancos centrales se descarríen aún más, ingresando en territorio desconocido, ampliando y extendiendo su desvío de un manejo cuidadoso del balance de resultados. Esto podría causar daños a su reputación que pudiesen ser difíciles de rectificar, con consecuencias financieras y económicas reales.

El impacto directo de la política monetaria no convencional es evidente y en gran medida llega en la manera esperada (con la excepción de la reciente apreciación del euro y el yen). La liquidez en los sistemas bancarios es amplia, y los costos de endeudamiento han disminuido, incluso tornándose negativos en el caso de algunos gobiernos.

No obstante, los efectos de segundo orden esperados -es decir, aumento de la actividad económica y de la inflación- no se han materializado. Como resultado, a pesar de que la inflación general está siendo arrastrada a la baja por los bajos precios de las materias primas, ha surgido un casi consenso sobre la necesidad de una flexibilización adicional.

La política monetaria no es la única opción para una mayor flexibilización, pero es la más probable. Las reformas estructurales para sostener el crecimiento suelen tener largos períodos de gestación, y los trastornos económicos que las acompañan reducen su atractivo político. Una mayor expansión fiscal está por lo menos parcialmente limitada debido a los niveles récord de deuda pública que se alcanzaron, mismo que requerirán de muchos años para ser bajados.

Cuando se trata de la política monetaria, sin embargo, las opciones son igualmente limitadas. Incluso las autoridades formuladoras de políticas monetarias reconocen que la QE está sujeta a rendimientos decrecientes, mientras que los efectos adversos que tienen estas políticas sobre el sistema bancario limitan las posibilidades de establecer tasas referenciales que se adentren con mayor profundidad en territorio negativo.

Como resultado, un concepto antiguo, propuesto por primera vez por Milton Friedman en el año 1969, está haciendo su reaparición: “el dinero helicóptero”. Los partidarios de este concepto anticipan que los bancos centrales creen y distribuyan dinero directamente a aquellos que estaban dispuestos a gastarlo, lo que resulta en un incremento inmediato de la demanda e inflación.

Considerando que los hogares pueden optar por guardar una parte del dinero, las sugerencias contemporáneas se centran en transferir el dinero helicóptero a los gobiernos, para invertir en proyectos de infraestructura o en otras iniciativas de mejora de la demanda. Variaciones de esta idea hacen un llamamiento a que los bancos centrales compren bonos perpetuos del gobierno que no paguen ningún interés o a que conviertan bonos existentes en su tenencia en un algún instrumento similar.

Tales propuestas son preocupantes por muchas razones. La financiación directa por parte de los bancos centrales de los déficits fiscales o las compras de deuda pública darían lugar a la monetización de la política fiscal. La monetización debilita sin ambigüedades los balances de resultados de los bancos centrales mediante la adición de activos que no llevan consigo ningún valor real (activos a cobrarse del gobierno, que nunca serán reembolsados), compensados por pasivos (dinero recién creado) generado para adquirirlos.

Los promotores del dinero helicóptero se basan en dos afirmaciones. Algunos creen que se puede calibrar la política para que se detenga antes de infligir un daño significativo, por lo general, porque la consiguiente mejora de las condiciones económicas hará que se elimine la necesidad de mantener el estímulo. Para otros, los balances de resultados de los bancos centrales no son una limitación, ya que su capacidad exclusiva para crear pasivos adicionales, ilimitados y sin costo garantiza la rentabilidad a largo plazo.

Hay problemas con ambas afirmaciones. Para fundamentarse en un abordaje calibrado se tiene que depositar la confianza en que el estímulo sea retirado antes de que aparezca cualquier evidencia de preocupación por las finanzas del banco central. Sin embargo, no hay certeza de que un gasto fiscal monetizado desencadenará una recuperación económica.

De manera similar, tampoco se puede saber de antemano si la política fiscal expansiva pueda ser restringida en caso de que las perspectivas económicas no mejoren. De hecho, en ausencia de un comentario público o del mercado negativo sobre las finanzas de los bancos centrales, las autoridades fiscales pueden verse tentadas a ampliar la financiación libre de costo en lo que aparenta ser, desde su perspectiva, algo muy similar al proverbial “almuerzo gratis”.

También hay serias razones para dudar de la afirmación de que el señoreaje -la ganancia que los bancos centrales perciben sobre los pasivos con costo cero (y, por lo menos sobre algunos activos generadores de ingresos)- vaya a garantizar la rentabilidad en el largo plazo. Nunca en la era posterior al patrón oro se ha centrado la atención con mayor énfasis en los límites de la política monetaria. Este enfoque podría fácilmente afectar la salud de los balances de resultados de los bancos centrales, si ellos continúan expandiéndose. El concepto de señoreaje es deficientemente entendido fuera de una comunidad relativamente pequeña; este abordaje no debería utilizarse como una primera línea de defensa.

Nada de esto se presenta como novedad para los bancos centrales, que otorgan la mayor y más alta importancia a su reputación con respecto a tener finanzas sólidas, gestionar cuidadosamente los riesgos y garantizar la solidez del dinero. De hecho, la prudencia financiera que sustenta la credibilidad de la política y la confianza en los bancos centrales es, en última instancia, la que hace posible el señoreaje. Sólo las instituciones que son percibidas como económicamente viables pueden esperar que sus pasivos sean mantenidos por otros como activos; los bancos centrales no son una excepción.

Lo que está en juego es el valor del dinero. El dinero helicóptero transferiría el riesgo desde los balances de resultados gubernamentales a los balances de los bancos centrales, nublando los límites entre políticas, instituciones y su autonomía relativa. Su atractivo reside en que dicho dinero helicóptero tiene la capacidad de utilizar estructuras financieras que son exclusivas de los bancos centrales. Sin embargo, existen límites que cuando se los cruza se socava la confianza en la integridad financiera de los bancos centrales – y, consecuentemente, en la solidez del dinero.

Por supuesto que es imposible identificar dichos límites con antelación. Sin embargo, en un momento de mayor sensibilidad en cuanto a la aplicación y la eficacia de la política monetaria, sería un error embarcarse en un camino que ponga en peligro la propia viabilidad de los bancos centrales.

(James McCormack is Managing Director and Global Head of the Sovereign and Supranational Group at Fitch Ratings)

- Un nuevo mandato riesgoso para la Fed (Project Syndicate - 4/5/16)

Londres.- “En este mundo solo existen dos tragedias”, escribió alguna vez Oscar Wilde. “Una es no obtener lo que uno quiere; la otra... obtenerlo”. A medida que la Reserva Federal de EEUU se acerca lentamente a sus metas para la economía interna, enfrenta una creciente presión para normalizar la política monetaria. Pero la economía interna ya no es el único factor a tener en cuenta para establecer las políticas. Por el contrario, la autoridad monetaria estadounidense prácticamente ha reconocido un nuevo mandato: promover la estabilidad financiera mundial.

El Congreso estadounidense creó la Fed en 1913 como una agencia independiente alejada de la política partidaria, cuyo cometido es garantizar la estabilidad de los precios internos y maximizar el empleo nacional. Su papel se expandió con el tiempo y la Fed, junto con muchas de sus contrapartes en los países desarrollados, se ha involucrado en políticas monetarias cada vez menos convencionales -expansión cuantitativa, expansión del crédito, orientación prospectiva, etc.- desde la crisis financiera mundial de 2008.



Actualmente, lo no convencional se ha convertido en convencional. Una generación de actores en los mercados mundiales solo conoce un mundo de bajas (o incluso negativas) tasas de interés y precios de activos artificialmente inflados.

Pero el doble mandato de la Fed continúa vigente. Y aunque su reciente retórica ha sido acomodaticia, las variables fundamentales de la economía estadounidense -en especial las que supuestamente revisten mayor importancia para la Fed- indican una clara justificación para aumentos adicionales de las tasas.

Consideremos, en primer lugar, el mandato de la Fed relacionado con el empleo. La tasa de desempleo cayó hasta apenas el 5 %, el crecimiento del empleo es sólido y continuo, y las solicitudes de beneficios por desempleo han seguido una trayectoria claramente descendente durante varios años.

En cuanto al mandato de estabilidad de precios, el colapso de los precios del petróleo naturalmente afectó a la inflación general durante el año pasado, pero la tendencia para la inflación básica (que excluye al componente energético) sugiere que la Fed ha quedado retrasada. El IPC básico alcanzó un máximo poscrisis: llegó al 2,3 % interanual en febrero, y al 2,2 % en marzo.

Además, las presiones inflacionarias probablemente aumentarán a medida que avance el año. Ahora que la relación entre deuda y activos de los hogares se acerca a niveles que no se veían desde la década de 1990, los consumidores cuentan con una gran capacidad para ampliar su endeudamiento. Al mismo tiempo, el arrastre de costos sobre la inflación disminuirá a medida que se estabilicen los precios del petróleo, y la reciente debilidad del dólar implica una presión inflacionaria adicional.

Pero este avance interno deja a la Fed en una posición difícil: se encuentra verdaderamente atrapada entre una economía interna que cada vez justifica más la normalización de la política monetaria y el interés de los frágiles mercados mundiales -en los cuales aproximadamente el 60 % de las transacciones están denominadas en dólares- por una respuesta más acomodaticia.

Los mensajes de los mercados financieros influyen cada vez más sobre las decisiones de la Fed. Cualquier insinuación de que la Fed aumentará las tasas antes o más rápidamente de lo previsto suscita temores de condiciones financieras más restrictivas y violentos movimientos de huida del riesgo. Después de un mercado en alza durante varios años para las acciones y los valores de renta fija, estimulado por las propias políticas monetarias que la Fed está tratando de dejar atrás, no hay niveles de soporte en las valuaciones para limitar la reacción. En ausencia de un crecimiento mundial genuinamente robusto -improbable en el corto plazo- los mercados dependen de una política monetaria extremadamente flexible para apuntalar los precios.

La decisión de la Fed sobre las tasas en marzo y el comentario de su presidenta Janet Yellen constituyen un buen ejemplo. Aparentemente, la Fed no podía tolerar la venta masiva en los mercados financieros mundiales durante enero y febrero, impulsada en gran medida por preocupaciones relacionadas con un mayor ajuste.



Esto es extraño, porque los efectos sobre el consumo derivados de los cambios en la riqueza financiera (las acciones y los bonos) son pequeños. Lo que importa mucho más son los cambios en los precios de la vivienda, que no se han deteriorado. De manera similar, los cambios en el costo del capital, incluido el costo de los fondos propios, tienen un impacto menor sobre la inversión de las empresas.

En otras palabras, el punto de vista de su mandato doble, la Fed no debe preocuparse excesivamente por la volatilidad de los mercados, incluso cuando es como la de enero y febrero. Pero todas las señales de Yellen y la Fed indican que los responsables de las políticas estaban muy preocupados exactamente por eso. Y la recuperación de los mercados posterior a la marcha atrás de la Fed en cuanto al ritmo de la suba de las tasas solo sirvió para fortalecer bucle de retroalimentación entre la probabilidad de que suban las tasas de interés estadunidenses y la volatilidad en los mercados globales.

El bucle se ha calcificado y convertido en un nuevo mandato para la Fed, y otros responsables de las políticas mundiales se refieren a él en forma cada vez más manifiesta. El viceministro de finanzas de China recientemente alabó a Yellen por su comunicación y su enfoque cauteloso, que “nos tiene en consideración”.

Las implicaciones de esto son preocupantes. Si Yellen y la Fed se sienten en deuda con los mercados financieros, el riesgo de subas más bruscas de las tasas en el futuro -a medida que la Fed quede cada vez más atrasada frente a la curva inflacionaria- aumentará.

Más allá de esto, existen importantes consideraciones para el largo plazo. Dada la baja base, y la obvia cautela de la Fed, las tasas de interés nominales probablemente no aumentarán demasiado hasta la próxima recesión estadounidense. Si se carece de la tradicional opción del recorte de tasas, la próxima baja podría ser más prolongada de lo habitual y obligaría a depender más de políticas monetarias no convencionales, incluso más allá de las tasas de interés nominales negativas que se están implementando en Europa y Japón.

De hecho, el predecesor de Yellen, Ben Bernanke, recientemente se refirió a esas posibilidades, especialmente a un posible aumento permanente de la oferta monetaria (llamado dinero de helicóptero). Esto podría asumir distintas formas: flexibilización cuantitativa combinada con expansión fiscal (por ejemplo, más gasto en infraestructura), transferencias directas de efectivo al gobierno o, de manera más radical, transferencias directas de efectivo a los hogares.



Esas políticas extremas todavía solo son teóricas, e implementarlas probablemente daría como resultado un mayor escrutinio por parte del Congreso. De todas maneras, la presión para apoyar a los mercados financieros mundiales y a otras economías externas sugiere por qué se está debatiendo esta cuestión.

Como la Fed ha decidido en su reunión de abril -recién concluida- mantener las tasas una vez más, su dilema no hará más que intensificarse este año: normalizar la política monetaria de acuerdo con las variables fundamentales internas, o ceder a las presiones de los mercados financieros mundiales. La primera opción garantizará el inicio de un futuro extremadamente volátil; la segunda consolidará aún más el nuevo mandato de la Fed, uno que da por tierra con cualquier asomo de independencia del banco central.
(Alexander Friedman, Group CEO of GAM Holding, was Global Chief Investment Officer of UBS Wealth Management, Chief Financial Officer of the Bill & Melinda Gates Foundation, and a White House fellow during the Clinton Administration)

- Basta de estupideces económicas (El Economista - 7/5/16)

(Por Jean Pisani-Ferry)

El 30 de agosto de 2013, Estados Unidos estaba por lanzar ataques aéreos contra Siria, donde más de mil civiles habían muerto por un ataque con gas sarín perpetrado por el ejército del presidente Bashar al-Assad. Pero unas pocas horas antes de que comenzaran los ataques, el presidente de EEUU, Barack Obama, los canceló, sorprendiendo a los aliados de su país. En lugar de ello, los diplomáticos estadounidenses diseñaron un acuerdo con el Presidente ruso Vladimir Putin, según el cual Rusia asumiría la responsabilidad de eliminar las armas químicas de Siria. La guerra civil siria continuó, sin que EEUU participara directamente en ella.



Según su reciente entrevista con Jeffrey Goldberg en la revista The Atlantic, Obama está muy orgulloso del momento en que consideró, reflexionó y, oponiéndose a sus asesores, decidió no seguir el “cuaderno de estrategias de Washington”. No todos aplaudieron. Según Goldberg, Hillary Clinton (por ese entonces secretaria de Estado) se quejó porque “si decimos que vamos a atacar, tenemos que atacar”. Pero Obama se negó a priorizar la credibilidad: “Bombardear a alguien para demostrar que uno está dispuesto a hacerlo”, dijo, “es casi el peor de los motivos para usar la fuerza”. La postura de Obama estaba en línea con su hoy famoso mantra para la política exterior y de seguridad: “No hagas idioteces”. Si bien esa máxima alude obviamente a la mala decisión de su predecesor de intervenir en Irak, pero más fundamentalmente expresa la forma en que Obama encara el equilibrio de riesgos que implican las grandes decisiones políticas. Evidentemente, no se preocupa tanto por la credibilidad como para que eso le ate las manos. Tomar la decisión final adecuada le resulta más importante que la coherencia con sus declaraciones anteriores. Mantener alternativas disponibles para solucionar un problema es más importante que enviar el mensaje adecuado, no hay que ofuscarse.

Algo que las políticas de seguridad y económicas tienen en común es que obligan a los gobiernos a optar entre minimizar los daños inmediatos y salvaguardar la credibilidad. Los debates económicos también suelen oponer a quienes enfatizan la toma de decisiones sin limitaciones y a quienes consideran que la coherencia es el patrón oro de las buenas políticas.

Esta dicotomía quedó expuesta en el verano de 2008, cuando la crisis financiera mundial alcanzó su punto álgido. Después de que el gobierno estadounidense decidiera rescatar al banco de inversión Bear Stearns y crear una red de protección para las agencias hipotecarias Fannie Mae y Freddy Mac, una protesta en el Congreso llevó a la administración del presidente George W. Bush a comprometerse a no inyectar fondos públicos en Lehman Brothers, otro banco de inversión en dificultades. Para cuando quedó claro que ningún inversor privado estaba dispuesto a hacerse cargo de Lehman, el Tesoro de EEUU ya no contaba con los recursos necesarios para evitar un desastre, y el desastre tuvo lugar el 15 de septiembre.

Hubo que tomar reiteradamente este tipo de decisiones durante la crisis del euro, prácticamente todos los grandes episodios implicaron optar entre continuar con los primeros principios o encontrar la manera de solucionar una crisis que avanzaba rápidamente. Pero el mantra de la canciller alemana Angela Merkel no era exactamente igual al de Obama. Para ella, solo una amenaza existencial inminente a la estabilidad de la zona del euro podía justificar acciones poco convencionales. La llamada doctrina de la última ratio fue invocada reiteradamente para posponer decisiones o rechazar soluciones tempranas.

Es difícil exagerar la importancia del dilema entre solucionar los problemas que se avecinan y evitar el riesgo moral. Es una cuestión omnipresente en las finanzas y aparece a menudo en las decisiones monetarias o fiscales.

Una escuela de pensamiento, personificada por el gobierno de EEUU, considera que el riesgo moral es una preocupación válida, pero que no se lo debe exagerar: “Los cuarteles de bomberos no causan incendios”, dijo el ex secretario del Tesoro Tim Geithner (o, en palabras del vicepresidente de la Reserva Federal Stan Fischer, “los preservativos no son la causa del sexo”). Alemania es la encarnación más prominente de la otra postura: las consecuencias de cualquier decisión deben guiar las opciones de política y la expectativa de contar con protección no debe causar imprudencias.

Esas diferencias de actitud no deben sorprendernos, la dicotomía es real y los responsables de las políticas pueden tener distintas opiniones, según su experiencia y preferencia temporal. La escuela de pensamiento alemán, por ejemplo, enfatiza la existencia de reglas de juego permanentes en el sistema político y tiende a descartar los costos a corto plazo de cada decisión. Otro motivo, tal vez más profundo, es el poder. Durante siete décadas, el gobierno estadounidense fue el último bombero del sistema mundial. Durante ese período, se ocupó de una miríada de crisis en todo el mundo y aprendió a valorar más la discrecionalidad que la coherencia en las políticas.



¿Qué se puede hacer entonces para evitar políticas económicas idiotas? Lo más importante es la transparencia en el proceso de toma de decisiones y sus consecuencias. Evitar la rigidez de las normas no debe llevar a arbitrariedades. Un sólido y crítico intercambio de razones y la conciencia de que toda decisión tendrá que ser explicada y justificada ex post -especialmente cuando la urgencia no da tiempo para la discusión previa- son excelentes antídotos contra el abuso de los poderes discrecionales. El debate y la responsabilidad pueden lograr grandes avances para erradicar las malas ideas.

Posiblemente esto sea más fácil de aplicar a las políticas económicas que el campo de batalla, pero incluso las decisiones económicas y financieras pueden requerir secreto y velocidad. No hay motivo por el cual las instituciones relevantes no puedan organizar un proceso interno eficaz o garantizar un escrutinio ex post adecuado. En este sentido, aún queda mucho por hacer.

- Helicópteros amarrados (Project Syndicate - 9/5/16)

París.- Frente a la desaceleración económica mundial, varios observadores -entre ellos el ex presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos Ben Bernanke y el economista de Berkeley Brad DeLong- han argumentado que la expansión fiscal financiada monetariamente no debería excluirse de la caja de herramientas de políticas. Sin embargo, la puesta en tapete de discusión de dichos “lanzamientos de dinero recién impreso desde helicópteros” hizo que surgiera un fuerte contraataque, incluyéndose entre quienes emitieron su opinión al respecto a Michael Heise, economista en jefe de Allianz, y a Koichi Hamada, asesor económico en jefe del primer ministro Shinzo Abe y uno de los arquitectos del programa de recuperación económica del Japón denominado “Abe-economía”.



No estoy de acuerdo con Heise y Hamada, pero ellos se enfocan correctamente en el tema central - el riesgo que se corre al permitir cualquier nivel de financiación monetaria, ya que ello invitará a un uso excesivo de dicha financiación. La interrogante crucial es si podemos concebir normas y responsabilidades como protección frente a ese peligro. Creo que sí podemos y debemos, y que en algunos países la alternativa no será la ausencia de financiación monetaria, sino será la presencia de financiación monetaria implementada sin disciplina.

Tal como argumenté en un reciente trabajo académico que preparé para el Fondo Monetario Internacional, el caso técnico a favor de la financiación monetaria es indiscutible. Es la única política que siempre va a estimular la demanda nominal, incluso cuando otras políticas -como ser déficits fiscales financiados con deuda o tasas de interés negativas- son ineficaces. Y, su impacto sobre la demanda nominal puede, según indica la teoría, ser calibrado: Una pequeña cantidad producirá un estímulo potencialmente útil ya sea para la producción o para el nivel de precios, mientras que una cantidad muy grande producirá una inflación excesiva.

Esto no se dice con el propósito de negar complejidades importantes en la aplicación de lanzamientos desde helicópteros. Si la creación de dinero financia recortes de impuestos en lugar de financiar incrementos del gasto público, el impacto dependerá de la cantidad de dinero que los consumidores decidan gastar en contraposición a ahorrar - un equilibrio que pudiese ser inestable en el transcurso del tiempo. Y, debido a que la creación de dinero por parte de los bancos centrales aumenta las reservas de los bancos comerciales, existe el riesgo de que los préstamos se incrementen poco al principio, pero luego lo hagan rápidamente. Sin embargo, estas complejidades simplemente abogan a favor de un enfoque cauteloso con respecto a la escala de la financiación monetaria y al uso cuidadoso de herramientas -como por ejemplo, la aplicación de exigencias de reservas obligatorias de liquidez- para limitar los efectos colaterales posteriores.

El único argumento poderoso contra los lanzamientos desde helicópteros es uno que Heise y Hamada enfatizan - el riesgo político que conlleva el uso excesivo. Si la financiación monetaria ya no está prohibida, los políticos podrían utilizarla para ganar el apoyo de grupos de electores o para estimular excesivamente la economía antes de las elecciones. Hamada curiosamente sugiere que quienes proponen la financiación monetaria ignoran este riesgo; pero, en el trabajo académico que preparé para el FMI, y en un artículo reciente publicado en el blog de Bernanke, este riesgo es una preocupación central.

La historia proporciona muchos ejemplos de financiación monetaria excesiva, desde la Alemania de Weimar hasta lo ocurrido en muchas economías emergentes, en estos casos los gobiernos presionaron a los bancos centrales para que financien grandes déficits fiscales, lo que condujo al resultado inevitable de inflaciones muy altas. Por lo tanto, es válido argumentar que los peligros que traen consigo las financiaciones monetarias excesivas son tan grandes que se las debe prohibir por completo, a pesar de que bajo algunas circunstancias dichas financiaciones se constituyan en la mejor política.

Sin embargo, un argumento válido no es necesariamente un argumento convincente. Al fin y al cabo, otras políticas para apoyar al crecimiento de la demanda, o la falta de implementación de cualquier política, puede llegar a ser igualmente peligroso. Fue la deflación, no la hiperinflación, la que destruyó la República de Weimar. El avance electoral de Hitler en el año 1932 se logró en medio de un período de rápida caída de precios.

Y, en algunas circunstancias, las políticas alternativas tendrán efectos secundarios adversos. La causa raíz de los problemas de hoy en día fue el excesivo crecimiento del crédito privado antes del año 2008. Si nuestra única salida para estos problemas es implementar tasas de interés negativas que tengan efectos suficientes como para volver a estimular un rápido crecimiento, estamos condenados a repetir los errores del pasado.

Asimismo, no hay ninguna razón por la que no podamos cimentar reglas y responsabilidades con el propósito de mitigar el riesgo político de un uso excesivo. Bernanke, por ejemplo, ha propuesto otorgar a los bancos centrales independientes la autoridad necesaria para que ellos aprueben una cantidad máxima de financiación monetaria, si creen que esto es necesario para lograr su objetivo de inflación claramente definido.

Por supuesto, los opositores pueden contraatacar con un argumento denominado “pendiente resbaladiza”: sólo una prohibición total es una línea defendible frente a la presión política que pide reglas cada vez más laxas. Y, en países con una historia reciente de financiación monetaria excesiva -por ejemplo, en Brasil, país que todavía está luchando por contener la inflación en medio de presiones políticas a favor de la financiación de grandes déficits- ese argumento podría ser convincente. No obstante, si el Banco Central Europeo, el Banco de Inglaterra o la Fed podrían aprobar de forma independiente una cantidad máxima de financiación monetaria, no sobrevendría inevitablemente una erosión de su independencia.

El tema de importancia crucial es si se puede confiar en que los sistemas políticos establezcan y mantengan la disciplina apropiada. Hamada cita el ejemplo del ministro de Finanzas japonés Korekiyo Takahashi, quien utilizó expansión fiscal financiada monetariamente para sacar a la economía de Japón de la recesión a principios de la década de 1930. Takahashi de manera correcta trató de endurecer la política una vez que había regresado el crecimiento adecuado de la producción y los precios, pero él fue asesinado por militaristas, quienes tenían mucho interés en utilizar financiación monetaria sin restricciones para sostener la expansión imperial.

Sin embargo, la inferencia que realiza Hamada sobre que ello ilustra los peligros inherentes a la financiación monetaria no es creíble. Una deflación continúa también habría destruido el sistema constitucional de Japón, tal como destruyó el sistema de Alemania. Y, si Takahashi hubiese estimulado la economía con tasas de interés negativas, y luego hubiese tratado de revertir dicha política, él habría corrido la misma suerte.

La prohibición de la financiación monetaria no puede garantizar la democracia o el Estado de Derecho frente a fuerzas antidemocráticas poderosas. Sin embargo, la financiación monetaria disciplinada y moderada, al combatir los peligros de deflación, podría ser de ayuda algunas veces. Por lo tanto, en lugar de prohibir dicha financiación, deberíamos garantizar su uso responsable. La alternativa probable no es la ausencia de financiación monetaria, sino una financiación monetaria implementada demasiado tarde y de manera indisciplinada.

El Japón de hoy en día ilustra ese peligro. Al haber esquivado la financiación monetaria durante un período de tiempo muy prolongado, ahora tiene demasiada deuda pública (aproximadamente 250% del PIB) que si dicha deuda se monetizaría en su totalidad, el resultado probable sería una inflación excesiva. Pero, no existe ningún escenario creíble en el que se pueda “reembolsar” dicha deuda en el sentido normal de la palabra. La monetización de facto es el resultado inevitable, por lo que cada mes el Banco de Japón va a compra una mayor cantidad de bonos de los que emite el gobierno, incluso mientras dicho Banco niega que la financiación monetaria es en una opción aceptable.

Si Japón hubiese seguido el consejo de Bernanke en el año 2003 y hubiese implementado un estímulo moderado financiado monetariamente, hoy en día habría tenido un nivel de precios un poco más alto y un ratio deuda-PIB más bajo. Al no haber podido implementar lo antedicho, ahora debe definir reglas y responsabilidades claras para gobernar y gestionar de la mejor manera posible lo inevitable monetización de una porción de sus deudas acumuladas.

La lección que brinda Japón -pero no solo Japón- es clara: es mejor reconocer la existencia de un caso técnico que justifica la financiación monetaria y mitigar los peligros políticos en vez de prohibir por completo su uso y continuar acumulando aún mayores peligros para el futuro.

(Adair Turner, a former chairman of the United Kingdom's Financial Services Authority and former member of the UK's Financial Policy Committee, is Chairman of the Institute for New Economic Thinking. His latest book is Between Debt and the Devil)

- La nueva era de monopolio (Project Syndicate - 13/5/16)

Nueva York.- Durante 200 años, ha habido dos escuelas de pensamiento sobre qué es lo que determina la distribución de los ingresos - y sobre cómo funciona la economía. Una, que surge de los pensamientos de Adam Smith y los economistas liberales del siglo XIX, se centra en los mercados competitivos. La otra, consciente de la forma cómo el tipo de liberalismo de Smith conduce a una rápida concentración de la riqueza y el ingreso, toma como punto de partida la tendencia sin restricciones que tienen los mercados para dirigirse hacia el monopolio. Es importante entender ambas escuelas debido a que nuestros puntos de vista sobre las políticas gubernamentales y las desigualdades existentes se moldean según cuál de las dos escuelas de pensamiento cada uno de nosotros cree que es la que proporciona una mejor descripción de la realidad.



Para los liberales del siglo XIX, y para sus acólitos de estos últimos días, debido a que los mercados son competitivos, los rendimientos que reciben las personas individuales se relacionan con sus contribuciones sociales -con su “producto marginal”, en el lenguaje de los economistas. Los capitalistas son recompensados ​​por ahorrar en lugar de consumir- por su abstinencia, en palabras de Nassau Senior, uno de mis predecesores en la Cátedra Drummond de Economía Política en la Universidad de Oxford. Las diferencias en los ingresos en aquel entonces se relacionaban con la propiedad de los “activos” - capital humano y financiero. Los académicos que estudiaban la desigualdad, por lo tanto, se centraron en los factores determinantes de la distribución de los activos, incluyendo en la forma cómo los activos se transmitían de generación en generación.

La segunda escuela de pensamiento toma como punto de partida “el poder”, incluyendo la capacidad para ejercer control monopólico o, en el caso de los mercados de trabajo, para hacer valer la autoridad sobre los trabajadores. Los académicos en esta área se han centrado en lo que da lugar al poder, cómo se lo mantiene y cómo se lo fortalece, y otras características que pudiesen impedir que los mercados sean competitivos. El trabajo sobre la explotación que emerge de las asimetrías de información es un ejemplo importante.

En Occidente, en la época posterior a la Segunda Guerra Mundial, la escuela liberal de pensamiento fue la escuela dominante. No obstante, a medida que la desigualdad se ampliaba y las preocupaciones sobre la misma crecían, esta escuela basada en la competencia y que visualiza los rendimientos individuales en términos de producto marginal, pierde cada vez más su capacidad para explicar cómo funciona la economía. Por lo tanto, hoy en día, la segunda escuela de pensamiento se encuentra en ascenso.

Al fin de cuentas, los grandes bonos que se pagaron a los directores ejecutivos cuando ellos conducían a sus empresas a la ruina y a la economía al borde del colapso son difíciles de conciliar con la creencia de que los pagos que reciben las personas individuales tienen algo que ver con sus contribuciones sociales. Por supuesto, históricamente, la opresión de grandes grupos -esclavos, mujeres y minorías de diversos tipos- se presentan como casos evidentes en los que las desigualdades son el resultado de las relaciones de poder, y no de los rendimientos marginales.

En la economía de hoy, muchos sectores -telecomunicaciones, televisión por cable, ramas digitales de los medios de comunicación social para la búsqueda en Internet, seguros de salud, productos farmacéuticos, agro-negocios, y muchos más- no se pueden entender mirándolos a través de la lente de la competencia. En estos sectores, la competencia que existe es oligopólica, no es la competencia “pura” que se describe en los libros de texto. Se puede definir a unos pocos sectores como sectores “tomadores de precios”; las empresas son tan pequeñas que no tienen ningún efecto sobre el precio de mercado. La agricultura es el ejemplo más claro, pero la intervención gubernamental en el sector es enorme, y los precios no se establecen, primordialmente, a través de las fuerzas del mercado.

El Consejo de Asesores Económicos (CEA) del presidente estadounidense Barack Obama, dirigido por Jason Furman, ha intentado calcular la magnitud del aumento en la concentración de mercado y algunas de sus implicaciones. En la mayoría de las industrias, de acuerdo con el CEA, las métricas estándar muestran grandes -y en algunos casos, dramáticos- aumentos en la concentración de mercado. El porcentaje de participación en el mercado de los depósitos de los diez primeros bancos, por ejemplo, aumentó de un nivel aproximado del 20% al 50% en tan sólo 30 años, entre el año 1980 al 2010.

Parte del aumento en el poder de mercado viene como resultado de cambios en la tecnología y la estructura económica: considere las economías en red y el crecimiento de las industrias del sector de servicios a nivel local. Una parte de dicho aumento de poder se debe a que las empresas -Microsoft y las compañías farmacéuticas son buenos ejemplos- han aprendido de mejor manera la forma cómo erigir y mantener barreras de ingreso, a menudo con el apoyo de fuerzas políticas conservadoras que justifican la laxa imposición de legislación antimonopólica y el fracaso en la imposición de limitaciones al poder de mercado basándose en el razonamiento que indica que los mercados son competitivos “naturalmente”. Y, otra parte del mencionado aumento refleja el abuso descarado y el apalancamiento de dicho poder de mercado a través de procesos políticos: los grandes bancos, por ejemplo, presionaron al Congreso de Estados Unidos mediante acciones de lobby para que modifique o derogue legislación que separa la banca comercial de otras áreas de las finanzas.

Las consecuencias se pueden evidenciar mediante los datos, mismos que muestran un aumento de la desigualdad en todos los niveles, no sólo a lo largo del espectro de las personas individuales, sino que también a lo largo y ancho de las empresas. El informe del CEA señaló que “las empresas que están en el 90 percentil ven rendimientos sobre sus inversiones en capital que son más de cinco veces la mediana. Este ratio estaba más próximo a dos veces la mediana, sólo hace un cuarto de siglo atrás”.

Joseph Schumpeter, uno de los grandes economistas del siglo XX, argumentó que uno no debe preocuparse por el poder del monopolio: los monopolios sólo llegarían a ser temporales. Se daría una feroz competencia por el mercado y esta competencia sustituiría la competencia en el mercado y se garantizaría que los precios se mantuvieran competitivos.

Mi propio trabajo teórico ya tiempo atrás mostró los defectos en el análisis de Schumpeter, y ahora los resultados empíricos proporcionan una fuerte confirmación. Los mercados de hoy en día se caracterizan por la persistencia de elevadas ganancias monopolistas.



Las implicaciones de esto son profundas. Muchas de las suposiciones acerca de la economía de mercado se basan en la aceptación del modelo competitivo, con rendimientos marginales conmensurados a las contribuciones sociales. Este punto de vista ha dado lugar a dudas acerca de la intervención oficial: si los mercados son fundamentalmente eficientes y justos, es poco lo que incluso el mejor de los gobiernos podría hacer para mejorar la situación. Pero si los mercados se basan en la explotación, la lógica que justifica una actitud laissez-faire desaparece. En efecto, en ese caso, la batalla contra el poder atrincherado no sólo es una batalla por la democracia, sino que también es una batalla por la eficiencia y la prosperidad compartida.

(Joseph E. Stiglitz, recipient of the Nobel Memorial Prize in Economic Sciences in 2001 and the John Bates Clark Medal in 1979, is University Professor at Columbia University, Co-Chair of the High-Level Expert Group on the Measurement of Economic Performance and Social Progress at the OECD…)



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